彦斌知行的第60篇文章 《说谎者的扑克牌》精读笔记
迈克尔·刘易斯，美国超级畅销书作家，曾任所罗门公司债券交易师，是华尔街风云历史的亲历者，代表作有《大空头》《点球成金》等。
揭秘华尔街的经典之作，讲述20世纪80年代华尔街债券市场的风云往事，折射出华尔街的强大秘诀和文化特质，也揭示了次贷危机的起源。本书是迈克尔·刘易斯的成名作，也被《福布斯》杂志评为“20世纪最有影响力的20本商业书籍”。
“抵押债券之父”刘易斯·拉涅利，开创了华尔街的全新交易市场，并且说服政府提供担保，将市场越做越大；交易大师亚历山大，利用两条交易诀窍，在市场中风生水起；华尔街大鳄所罗门公司，引领了抵押债券市场的创新，却在新一轮创新中保守落伍，被市场淘汰。他们的故事揭示了华尔街的秘密：精心开发产品，设计玩法，紧跟政策变化，不断创新，紧跟金钱的脚步，永不停歇。不过，过度的创新也有危险，抵押债券市场的兴旺，为二十年之后的次贷危机埋下了隐患。
前言
《说谎者的扑克牌》讲的是华尔街20世纪80年代债券市场的风云往事，反映出华尔街在一个大起大落的年代是如何保持发展的。作者迈克尔·刘易斯，是美国超级畅销书作家，曾经在华尔街老牌投行所罗门兄弟公司担任债券交易师，是这段历史的亲身见证者。
“说谎者的扑克牌”，这是什么意思呢？这是一种在华尔街投行交易师中广泛流行的赌博游戏。参加者每人手握一张美元钞票，坐成一圈，按顺时针叫牌，比如你可以叫3个6，意思就是说，在所有人钞票的序列号里，6这个数字至少出现了3次。下一个人接着叫的话，要么把数字加大，比如说3个7，要么把次数加大，比如说4个6，还可以选择不信任。如果所有人都对一个人的叫牌表示不信任，游戏结束，大家亮出钞票的序列号。如果这个人的叫牌是正确的，那他就是赢家，大家输钱给他；如果叫牌不对，那他就得输钱给大家了。这个游戏看起来简单，不过在华尔街的这帮精英眼中，它不只是一个简单的游戏：第一，叫牌的数字判断，涉及复杂的概率问题，你必须在很短的时间内完成计算，做出选择；第二，对其他玩家行为的判断，看穿他人，同时伪装自己，比概率计算更加复杂。所以，这个游戏其实是华尔街债券交易的缩影。
那么，债券交易和华尔街文化有什么关系呢？20世纪70年代到80年代，华尔街最精彩、最热闹的就是债券市场。在那个年代，华尔街的债券市场和股票市场不一样，股票市场是公开的，报价系统透明，但是债券市场的大量巨额交易都是分散的、不透明的，甚至一对一完成的。信息掌握在交易师手里，交易师需要精准判断价格，更需要和对手斗智斗勇。这样一来，说谎者的扑克牌就成了交易师磨炼技巧的最佳消遣方式，也就成了那个年代华尔街文化的象征。
作者大学毕业后，进入专门做债券交易的投资银行所罗门兄弟公司，这家公司开创了住宅抵押债券市场，成为华尔街的超级大鳄。当时，刚毕业的年轻人都想去所罗门兄弟公司，只要干上两年，就能拿到其他投行至少50万美元年薪的 offer；再过四年，年收入就能轻松达到税前100万美元。这对于二十二三岁的年轻人来说诱惑非常大，所罗门兄弟公司就相当于投行圈的黄埔军校。但是，所罗门兄弟公司错过了垃圾债券的新一波热潮，加上内部斗争剧烈，人才外流，很快由盛转衰，最后被并购，令人唏嘘。全书用的是第一人称，作者在讲故事的同时，也给我们讲述了华尔街债券市场的黄金年代，我们从中可以感受到华尔街那个时代的金融文化。
《说谎者的扑克牌》这本书是作者刘易斯的成名作，也是一本超级畅销书，曾经被福布斯评为20世纪最具影响力的20部商业书籍之一，也是美国很多商学院的必读书目。下面，我们通过三个故事，来揭秘华尔街债券市场黄金年代的金融文化：
第一个故事，是“抵押债券之父”刘易斯·拉涅利把抵押债券发展壮大的故事，我们来看看债券交易市场的秘密；
第二个故事，是交易大师亚历山大的故事，我们来看看交易市场的操盘技巧是什么；
第三个故事，是所罗门公司盛极而衰的故事，我们来看看华尔街大浪淘沙的过程。
第一部分
首先，我们来听听刘易斯·拉涅利的故事，看看在抵押债券发展壮大的历史背后藏着什么秘密。
前边我们说过，作者曾经在所罗门兄弟公司当过债券交易师，他进入这家投行的经历还有点传奇色彩。作者在伦敦经济学院念经济学硕士，快毕业时得到了一次参加英国皇太后晚宴的机会。在这场晚宴上，作者碰巧坐在所罗门兄弟公司的一位董事夫人旁边，这位夫人听说作者想进投行工作，干脆就在晚宴上对他进行了一场面试，结果让这位夫人很满意。又经过了一番周折，作者终于成了所罗门公司的一员。
刚进公司，作者就赶上了抵押债券的黄金岁月，抵押债券是公司最吃香的业务，也是整个华尔街最热门的业务。而抵押债券部门的老大，就是刘易斯·拉涅利，他是华尔街的真正传奇。拉涅利家境贫寒，上大学时勤工俭学，从所罗门公司的客户邮件投递员开始干，一路逆袭，终于成长为债券交易师。到了1978年，在整个华尔街上，所罗门兄弟公司率先成立了抵押债券交易部，把拉涅利指派到这个部门去工作。拉涅利让这个部门，变成了华尔街的一个神话。
先解释一下抵押债券这种金融产品。它是什么呢？就是将住房抵押贷款整合形成的债券。住房抵押贷款我们是很熟悉的，我们要买房就会去银行借房贷，美国人也一样，不过，他们借房贷一般不去银行，而是去储蓄和贷款协会，简称储贷协会。随着美国经济的发展，借房贷的人越来越多，储贷协会手中尚未偿还的抵押贷款规模也越来越大，到70年代末，已经接近一万亿美元，超过了当时美国股市的总市值。
你看，一万亿美元是个很大的市场，但华尔街其他大投行并不觉得这个市场有大机会，要知道，全美国有四五千家储贷协会，实在太分散了，储贷协会手里的合约，更是分散在几百万、上千万居民的房子上，合同金额、利率、还款年限千差万别，对讲究效率的华尔街来说，这样的生意是没法做的。不过，所罗门公司认为，可以将具有类似属性的抵押贷款合并起来，组织一个金融产品。怎么干呢？比如说，可以在某城市收集几千个抵押贷款合约，它们的年利率都是12%，这样一来，就可以形成一个年利率为12%的抵押债券产品，有了债券产品，就可以拿到债券市场上交易了。同时，所罗门公司认为，经济会发展，人口流动需求会变大，贷款买房的人会越来越多，这个生意是有前途的。
愿望很美好，所罗门公司的抵押债券交易部刚成立时，并没有多少业务可做，但拉涅利并没有闲着，他一直研究市场，设计更好的产品，关注可能导致市场发生变化的政策环境，同时从别的投行搜罗人才。很快，市场出现了巨大的变化。1979年10月6日，当时的美联储主席发表了一个著名的讲话，声明不再采取稳定利率的交易政策。随后，市场短期利率一下子涨上去了，但是长期利率还是比较低。如果一个储贷协会发放30年期限住房贷款的话，只能拿到10%的利率，但短期融资成本却高达12%，越放越赔钱，很多储贷协会经营陷入困境。越来越多的储贷协会破产，大家担心整个市场会崩溃，但拉涅利意志坚定，充满信心。他认为，这个行业关系千家万户，危机严重，政府一定不会坐视不管。
终于，拉涅利等到了曙光。1981年9月30日，为了拯救危机中的储贷协会，美国国会通过法案，为储贷协会提供巨额救济。而救济是有条件的，就是储贷协会必须出售它们手上尚未到期的低息抵押贷款，得到现金之后，就可以投资回报率更高的资产，而出售资产的损失，由政府以税收减免的方式来补偿。于是，几乎一夜之间，市场上的数千家储贷协会纷纷开始低价抛售手中的抵押贷款，上千亿美元生意蜂拥而来，但那个时候，有能力来操作这类产品交易的机构，整个华尔街只有一家，那就是拉涅利主导的所罗门公司抵押债券交易部。他们很快成了市场的主宰者，市场的信息、价格，全都牢牢掌握在他们的手里。
我们前边说过，债券交易是不透明的，信息都掌握在交易员手里。交易员们在动员客户买卖债券的时候，首先考虑的不是客户的利益，而是本公司的利益。举个例子来说，他们在前一分钟刚从一家储贷协会手中，以80%的折扣率买下一笔一亿美元的抵押债券产品，下一分钟，就可以转手以81%的折扣率，卖给另外一家储贷协会，或是另外一家投行，一分钟就能挣到100万美元。在这个过程里，交易员们完全不管债券卖出去后会涨还是会跌。如果有人质疑这样对客户不负责任，交易员们就会问：你在为谁干活儿？言外之意就是，是公司给你发工资和奖金，快闭嘴吧。作者觉得，这样不珍惜客户资源，一定会自毁生意，最后就没有投资人了，投行也没法赚钱了。但是公司总裁说了一句话，“客户总是不长记性”，某种程度上解释了这个问题。你看，这可是华尔街首屈一指的大投行，当时就是这样对待客户的。
在交易过程中，拉涅利和他的交易员，一方面计算对方的底牌，另一方面在报价时和对手斗智斗勇，这种感觉有没有觉得熟悉？对，这不就是玩“说谎者的扑克牌”游戏的感觉吗？所以，那段时间，拉涅利和他的交易员们在收市的空闲时就玩这个游戏消遣，他们既成了挣钱高手，也成了赌博高手。他们挣了多少钱呢？1982年，抵押债券部挣了1.5亿美元，1983年挣了2亿美元。这个市场的规模，也迅速跨越了一千亿美元大关。
而拉涅利并不满足，他想让市场变得更大，让更多交易者接受抵押债券产品。不过，市场上那些追求安稳的交易者很难接受这种债券。为什么呢？因为每一张债券所对应的抵押物，是成百上千栋房子，而交易者不可能一个一个地去检查评估，因此，抵押债券信用等级不高，交易显得有点冒险，这就限制了它的买家数量。这可难不倒拉涅利，他想到了一个绝妙的办法，那就是让政府担保来背书。他并不是异想天开。美国政府曾经成立过一个机构，叫做吉利美，专门负责给低收入人群的住房抵押贷款提供担保，这样房贷的信用等级就提高了，这可以看成对低收入人群的一种福利，大约能够覆盖美国15%的购房者。而拉涅利的想法雄心勃勃，他想让政府担保的覆盖范围，扩大到所有的住房抵押贷款，这样一来，抵押债券的信用问题就彻底解决了。
这一次，拉涅利没有消极等政策，他利用各种资源反复游说政府，终于，美国政府被说服了，新设了两个机构，专门为不符合吉利美资格的抵押贷款提供担保，这样一来，绝大多数抵押贷款都变成了政府担保债券，抵押债券的市场越来越大了。而这两个新机构便是2008年次贷危机的导火索，房地美和房利美。拉涅利借助房地美和房利美，让抵押债券市场变成了美国规模最大、最活跃的金融市场之一，也让所罗门公司在整个华尔街呼风唤雨。虽然后来所罗门公司盛极而衰，拉涅利也在1987年黯然离职，不过，作为“抵押债券之父”，他的名字已经变成了华尔街历史的一部分。
第二部分
讲完了“抵押债券之父”拉涅利的故事，我们来听第二个故事，交易大师亚历山大的故事，我们来看看交易市场的操盘技巧是什么。
亚历山大是所罗门公司伦敦分部的一名推销员。按照所罗门公司的分工，推销员本来应该是交易师的助手，主要负责和客户打交道，不直接操盘交易，不过，亚历山大凭借他的本领，在公司刚待了两年，就得到了大家的一致认可，主导了很多重要交易，甚至很多公司高层在操作自己个人账户的时候，都会听取亚历山大的建议。亚历山大的交易有什么诀窍呢？当时，本书作者在进入所罗门公司之后，被派遣到伦敦分部工作，很幸运地接受了亚历山大的指导和点拨，他就发现了亚历山大成为交易大师的两大秘诀，简单说起来，一条叫做“跟大家对着干”，第二条叫做“比大家多想几步”。
先说第一条，跟大家对着干。这种套路在交易员的套路里，也叫做反向法。如果所有投资者都在做同样的事情，亚历山大就会和大家对着干，进行反向操作。听上去似乎不难，但在实际操作中，却很少有人能不随大流，能坚持自我。为什么会这样呢？亚历山大发现，这和人类的从众心理有关。在大家一拥而上地去抢购或者抛售的时候，很少有人愿意成为特立独行的异类，也很少有人能够不受他人的影响。同时，这和很多金融机构的激励模式有关，如果交易员跟大多数人操作一样，即便亏了钱，也容易交代，因为大家都是这么干的嘛；可如果交易员特立独行，一旦出现亏损，就会承受更多的责难和压力，你为什么要和大家对着干呢？所以，绝大多数人，包括那些华尔街的聪明人，即使在心里认同反向法是有道理的，在实际操盘时也做不到这样操作。
说一个亚历山大的经典案例。有一段时间，美国农场信贷公司有点破产苗头，投资者恐慌出逃，债券价格直线下跌。但是，亚历山大坚定地认为，农场信贷公司总值达到了800亿美元，它为美国农民提供贷款，一旦破产会引发严重的社会和政治问题，政府绝对不会坐视不管，所以，他坚定不移地低价购入公司债券，很快就等到了政府出手相救，大赚一笔。
再说第二条，比大家多想几步。亚历山大告诉作者说，如果出现某种重大的混乱，例如股市崩溃、自然灾害，就不应当局限于当下的利益和投资操作，还要考虑第二步和第三步的打法。
再说个例子，1986年4月26日，前苏联切尔诺贝利核电站爆炸，发生严重核泄漏。当时，大多数投资者都紧盯原子能企业，慌忙抛售股票债券，这是大多数人的第一步思维。可亚历山大没这么简单粗暴，他在得知消息几分钟之后，已经帮助自己的客户买入了原油期货。他意识到，原子能供应的减少将直接导致传统能源需求增加，排在首位的就是原油。等到更多人想到这一点，原油价格就开始暴涨，亚历山大大赚一笔。这就叫第二步思维。如果你认为亚历山大的思维只到这一层，你就错了，他还有第三步思维呢。他操作完石油，又马不停蹄地开始大量买入美国粮食期货。这是出于什么考虑呢？亚历山大意识到，除了能源吃紧之外，人们还会担忧放射性尘埃污染欧洲的食品，这种情况下，没受污染的美国食品价格就会上涨。就这样，在大家没有想到的地方，他又完成了一笔挣钱的好买卖。当然，日常生活中，这样重大的混乱并不常见，但如果事先有所准备，训练自己的思维能力，就有可能在混乱出现时，抓住机会大赚特赚。
这就是当时所罗门公司顶尖交易大师亚历山大的操盘技巧，总结起来就是两句话，一条叫做跟大家对着干，第二条叫做比大家多想几步。
第三部分
最后我们来听第三个故事，所罗门公司盛极而衰的故事，我们来看看这个过程能带给我们什么启示。
前面我们说过，借着拉涅利在抵押债券市场上的成就，80年代前几年，所罗门公司在华尔街呼风唤雨，连高盛、摩根士丹利这些老牌投行都被盖过了风头。公司的员工规模从2000人急剧增长到6000人，每天在公司账户上过夜的证券规模超过了800亿美元，公司董事长甚至被称为“华尔街之王”。那个时候，公司的交易厅有三分之一个足球场那么大，交易师坐得满满当当，桌子的间隙甚至不足以容纳两个人并排通过。一笔交易完成，广播喇叭就会马上响起来，谁谁谁又为公司挣了大钱，一派热火朝天的景象。而拉涅利的抵押债券交易部，更是洋溢着欢快的狂热气氛，他们创造了前所未有的暴饮暴食记录，有的交易师能够一口吞下一张小比萨饼。他们还在下班后钻进直升机，飞到赌城通宵狂赌，第二天又按时飞回公司，继续在市场上呼风唤雨。
可好景不长，所罗门公司很快就开始走下坡路了，市场份额急转直下，交易师队伍也分崩离析。为什么会有这样的结果？一个原因是前面说过的，华尔街的人才流动太频繁了，所罗门公司的交易师非常受青睐，他们被其他投行开出的更高价码一个个挖走。而另外一个原因可能更加重要，在华尔街的新一轮创新中，他们成了落伍者。
这一轮创新的核心产品是垃圾债券。垃圾债券是经过信用评级机构评定可能根本无法偿付的债券，风险很高，一直以来很少有人问津。不过，另一家华尔街投行德崇公司的传奇人物迈克尔·米尔肯，发现了垃圾债券的价值。米尔肯经过研究之后得出结论，信用评级体系主要依靠历史数据，是存在缺陷的，很可能会低估公司价值，夸大风险。其实，很多垃圾债券的风险并不高，而价格又很低，当发债公司摆脱困境的时候，这些低价买入的垃圾债券就可以创造巨额利润了。米尔肯发现了垃圾债券的价值，他不仅自己大胆投资，而且成功地煽动了越来越多的资金投入了这个风险更大、回报也更大的全新市场。数百亿美元滚滚流入，垃圾债券的市场越来越大，慢慢抢走了抵押债券市场的风头。
华尔街是没有秘密的，很快，一家又一家投行学会了这种最新的打法。拿第一波士顿来说，光1987年一年时间，就在这个业务上挣了3.85亿美元。很多投行开始在垃圾债券的基础上继续开发新的玩法，例如杠杆收购和管理层收购。但这个时候，所罗门公司落伍了，他们守着抵押债券业务不肯放手，拒绝学习和参与新的业务。而公司高层的精力用到哪里去了呢？用到了公司内部的人事争夺和政治斗争上面。在斗争中，曾将公司带入辉煌顶峰的拉涅利遭到了清洗，董事长仅仅和他交谈十分钟，就将他扫地出门。交谈结束，拉涅利想到公司取回个人物品，却被保安拦在门口，只能让秘书去收拾，而且是在保安的严密监视之下收拾。你看，华尔街是何等残酷。所罗门公司自己也没法摆脱残酷命运，这家昔日大鳄业务急转直下，人才急速流失，公司也变成了收购袭击的对象。1997年，所罗门公司被花旗银行下属集团收购，这个名字变成了华尔街的历史。
当然，作者并没有在所罗门公司工作那么久，早在1988年，他就离开了公司。很多美国人都有金钱信仰，觉得挣钱越多，就给社会做出了越大的贡献，但是作者在投行工作两年以后，赚钱的信仰就破灭了，他觉得自己挣钱越多，并没有让自己生活得越好，于是他果断离开了华尔街。
总结
首先，我们讲了“抵押债券之父”拉涅利的故事，了解了抵押债券这种产品。拉涅利开创了抵押债券市场，说服政府提供担保，将市场越做越大。他的故事揭示了华尔街交易市场的秘密：掌握需求，设计产品，创新玩法，然后抓机会，特别是政策变化的机会，将市场做大。而这个故事，也是2008年次贷危机的前传。
其次，我们跟着交易大师亚历山大，学习了华尔街的两条市场交易秘诀。第一条是跟大家对着干，不要跟风；第二条是比大家多想几步，考虑连锁反应，预先布局。
最后，我们重温了华尔街大鳄所罗门公司盛极而衰的历史，他们引领了抵押债券市场这一轮创新，但是在新一轮垃圾债券市场的创新中保守落伍，最终被市场淘汰。创新为王，大浪淘沙，唯有金钱永不停步，这就是华尔街的文化。
上面这些故事给我们带来了什么样的启示呢？在我看来，可以总结出四点：
第一，金融交易的本质，是买卖双方对金融产品的价格判断不一致，从而产生交换需求。储贷协会向买房人借出房贷之后，需要把手里的贷款合同变成现金，扩大放贷规模，所以产生了融资需求，在我们的故事里，所罗门公司和拉涅利抓住了这种需求，设计出了抵押债券产品，然后利用不同玩家对债券价格的认识分歧创造了交易市场，从交易过程中获得巨额利润。这是“说谎者的扑克牌”赌局的诀窍，是抵押债券市场创造了财富神话的秘密，也是华尔街的看家本领。
第二，华尔街在市场的大起大落中能保持发展，很大程度上在于他们很关注政策。那些目光锐利的大投行，关注有可能对市场产生影响的各种因素。即便是在美国这种标榜自由市场经济的国家，政府政策因素也会严重影响投资市场，在我们的故事里，拉涅利打开抵押债券市场局面的关键，就是抓住了政策红利。美联储放弃利率控制，市场短期利率高涨，储贷协会经营困难，国家提供税收优惠，鼓励储贷协会把贷款上市交易，如果没有这一连串政策上的连锁反应，就不会有抵押债券市场的起飞。后来，拉涅利游说政府为抵押债券提供信用担保，更是主动谋求政策红利的经典案例。
第三，创新是华尔街的生命。华尔街汇聚了最聪明的头脑和最贪婪的心灵，投行之间的竞争异常残酷，人才的流动瞬息万变，只有不停进行金融创新，设计更多的产品和玩法，抓住更多的融资需求，吸引更多的交易者，才能引领市场。不管是老牌投行，还是明星人物，都有可能很快被市场淘汰，被历史遗忘。在华尔街，金钱的脚步永不停歇，只有不停创新，才能跟上金钱的脚步，才能跟上华尔街的节奏。在我们的故事里，所罗门公司的成功是因为引领了创新，衰落则是因为没有跟上创新。
第四，创新本身也有两面性。比如说，拉涅利为了打开抵押债券的市场，游说美国政府设立房利美和房地美，为抵押债券提供政府担保，这是巨大创新，但是这种创新已经为2008年的次贷危机埋下了隐患。因为这两家机构提供担保的方式，其实就是收担保费，债券越烂，收费越高，一旦有房贷还不上，就用大家的担保费去弥补，剩下的部分就成了利润。这种玩法平时还行，但在经济大规模波动、大批房贷同时违约的时候，这点担保费可就堵不上窟窿了，债券也就成了坏账，持有这些债券的金融机构和投资者流动性就会吃紧，像多米诺骨牌一样一家家倒掉。这就是2008年次贷危机的真相。也难怪大家会指责，是华尔街唯利是图的所谓“金融创新”，埋下了金融危机的种子。
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