QE3表象之后的五重迷思

　艾经纬

　　欧美央行的“靴子”都落地了。

　　继欧洲央行(ECB)推出OMT购债计划后，全球风险资产一直翘首以待的QE3以一种新的方式着陆了，这不仅仅体现在大幅变动的声明文本中。

　　9月13日晚，美国联邦公开市场委员会(FOMC)宣布14日起每月购买400亿美元抵押支持债券(MBS)；且将利息再投资于机构MBS；并强调如果劳动力市场未出现根本改善，将继续购买MBS或采取其他政策；保持零利率直至2015年中期；继续在年底以前实施今年6月推出的“扭曲操作”。

　　今年以来，QE3的争论一直不绝于耳，曾经笔者根据QE1、QE2的推出条件以及效果判断，QE3出炉的可能性很低，但7月之后，笔者趋于犹豫。总而言之，QE3的表象之后，有以下几点值得琢磨。就算是马后炮吧。

　　一是对比QE1、QE2而言，QE3可谓开放式量化宽松，因为购债计划没有说何时终止，也就是说没有规模限制，虽然伯南克说“除非就业市场出现重大改善”。

　　那么QE3总量将会有多少呢？9月14日至9月底将购买230亿美元MBS，10~12月每月购买400亿美元机构MBS，那么今年QE3规模为1430亿美元。

　　而由于年内失业率几乎不可能降至7%以下，根据美联储对明年失业率为7.6%~7.9%的预测，QE3很可能持续至明年年底以后，那么QE3的总规模至少为6230亿美元，除非失业率提前降至7%以下。如果延长至2014年初，那么QE3的规模将扩大到6230亿美元以上，这样总量就超过QE2了。

　　二是劳工市场数据的跳跃性。上周笔者提到，美国ADP就业数据强劲(与非农就业数据的历史相关性达到90%)，使得QE3预期大为下降，这从当时黄金(1773.50,1.40,0.08%)、原油(99.06,0.75,0.76%)的回调可以看出。

　　但随后公布的非农数据又让人大跌眼镜，8月新增非农就业9.6万，低于市场预期12.5万，数据出乎预期的跳跃。而伯南克讲话多次强调劳工市场，至少在表面上，美联储的首要目标是稳定就业。

　　三是房地产市场的“一箭双雕”。虽然基本可以认定是非农数据逊于预期推动美联储推出QE3，但QE3的着力点却是在房地产市场。除了每月购买400亿美元MBS，美联储的存量债权每月本息450亿美元还会再投资机构MBS。

　　虽然7月份“两房”均已扭亏为盈，但美国房地产市场并未出现明显的复苏势头。美联储此次下“赌注”扶持房地产行业，足见对此市场的重视。过去5年中，随着次贷泡沫的破裂，房地产市场中，施工建筑过剩。

　　在美联储看来，购买MBS直接形成了对房地产市场的支持，而压低住房抵押贷款率有助于市场启动消费，同时新屋开工数量就会更快地增加，制造更多的就业，这可谓“一箭双雕”之计。

　　四是美联储的最后交易商本性。笔者曾在《最后交易商：美联储的蜕变》一文中指出，金融危机之中，美联储的权力扩张达到了顶峰，同时也完成了蜕变，即从传统的最后贷款人角色演变为最后交易商。

　　不过美联储QE3中购买MBS这一行为还需要辩证来看。

　　从2009年1月14日起，美联储的资产负债表开始出现MBS56.34亿美元，一度占美联储的资产比例高达29.88%。MBS规模峰值出现在2010年7月14日，高达11285.6亿美元。但值得注意的是，2012年以来，MBS规模基本保持微幅波动状态，截至9月7日，规模为8437.3亿美元。

　　也就是说，美联储之所以敢于每月购买400亿美元MBS，是因为保持了MBS的对冲状态，也就是说美联储很有可能是在收缩资产负债表，而不是表面上的宽松，当然这有待进一步观察。

　　五是中央银行家的道德风险。归根结底，货币宽松就是政府对民众财富的转移。当美联储在最后交易商的道路上越走越远时，中央银行家的道德风险就显得尤为重要。

　　先前业界多以为美联储会避开美国总统大选这一敏感期推QE3，但共和党已明确放言只要上台便让伯南克下台，这是不是助长了伯南克的逆向选择呢？

　　逆淘汰规则在央行体系中也一样存在，德国央行强硬了20年，眼下是最大的危机。坚守币值稳定目标，捍卫百姓财富的独立央行就是这么艰难，因为是政客和金融投机客统治着世界。

　　QE3终于落地了，那么它将带来什么呢？

　　毫无疑问，最受益的是风险资产；其次短期内房地产和就业会得到刺激；最后，这也能较大地提振市场信心，部分抵消了财政悬崖对投资和消费的拖累。

　　但QE3显然不会是美国的救世主，除了对经济和风险资产的边际效用递减，流动性泛滥将加剧流动性陷阱，并对新兴市场造成输入性通胀压力。

　　最为关键的是，开放式的QE3的前车之鉴是日本当年实施了诸多宽松货币政策，但至今都没有摆脱通缩的窘境。

　　(作者微博：http://weibo.com/aijingwei)