【国金证券研究所-医药健康研究中心】
第九课
如何看日本医药结构性机会？
——日本医药板块表现经验总结
前言：前些课我们从行业基本面和投资思路方面深入研究了日本药品行业，尝试从日本制药产业发展的轨迹中寻求对中国制药产业发展的启示，那么若“药品”承压，整个医药行业会如何发展？是否还有其他结构性机会？本堂课我们侧重于日本医药板块的二级市场表现，通过数据总结日本医药板块表现经验。
1、 政策紧缩影响区间收益，但不改长期价值
我们拉长周期发现日本医药行业历史表现长期优于其他行业，并在上世纪90年代末走出独立走势。
1.1政策影响的低谷期 (1990s)
日本医药行业在1990~1998年间走势疲弱，医药指数与市场指数趋同，医药各子版块走势均疲弱。
我们可以看到权重较高的仿制药拖累医药行业，90年代仿制药走势趋势一直向下，在1997、1998年到达最低点，并且我们将仿制药与医药指数和市场指数对比，仿制药走势与医药指数差距逐渐加大，愈加拖累医药行业。
政策紧缩会压制医药板块区间收益，但依然有子版块投资机会：在最受政策影响的90年代，创新药、耗材、生物制药、依然有较好的投资机会。
创新药企业通过不断推出高毛利新产品，使得利润率逐步攀升，当利润率提高完全抵消了降价影响之后，创新药股票有明显超额收益；并且创新药企业开始走向国际化，给企业带来量的成长性，相应的股价走势持续向上。
此外，耗材、生物科技也略跑赢医药行业指数。
1.2度过寒冬后收获期 (2000s)
更多新的投资主线出现；1998年后，日本医药行业子版块中表现最优异的是连锁药店、医疗设备、临床试剂等新兴医药板块，和2000年前表现较差的仿制药。创新药和生物相对转弱。
2、医药子行业内部分化明显，投资轮动
2.1子版块分化明显，时点重要
市场风格轮换，子板块在不同时期领跑；在最受政策影响的90年代，创新药、耗材、生物制药依然有较好的投资机会；而到了20世纪，仿制药、试剂、药店便有了较好的投资机会。
故把握投资时点十分重要；因为板块之间投资分化，各个医药子行业在不同时期领跑行业指数，投资特定的板块需选择特定的时段，踏准投资时点很关键。在1990-2000年间创新药、生物科技、耗材有投资行情，在2004-2014年间仿制药具有较好行情，而在1995年后医疗器械具有长期投资价值，在1999年后连锁药店和试剂也具有较长的行情。
2.2 板块内分化明显，选股重要
板块内部公司分化：同一板块内的公司，也会走出千差万别的走势， CRO行业最为明显。
根据日本CRO协会的统计，CRO协会会员公司的市场规模在2014年达到1,435亿日元。15年间保 持16%的年均复合增速，其中2000~2003年年均增速达到48%，2003~2007年为18%，2007到2015年行业增速下降到个位数。
日本CRO板块投资回报分化明显：
EPS HOLDINGS（4282.JP）：持续超额收益
CMIC （2309.JP）：阶段性超额收益
BML（2395.JP）：难以实现持续的超额收益
EPS Group于2001年在东京证券交易所上市，是日本CRO龙头企业。股价是基本面的反应，支撑EPS Holdings高回报的背后是该公司历史业绩的高增长；而SNBL业绩惨淡，股价走低。
3、总结：日本医药各子行业表现特点
仿制药：先抑后扬。1990~2000年，股价表现疲弱，收入增速受到降价压制。2000年后政策红利触发仿制药业绩、股价增长的黄金十年。
创新药：具备长期投资价值，在1998年前的医药行业持续低迷期，领跑行业指数，2000年后投资创新药可继续获得相对于东证综合指数的超额收益，但难以获得相对于医疗行业指数的超额收益。
生物科技：在2000年前具备很强投资价值， 2000年后逐渐走弱，版块历史估值在100倍以上。
医疗器械：1998年至今股价表现优异，出口是重要因素。
连锁药店：医药分离的政策背景和混业经营的趋势，推动连锁药店行业的股价的年化收益率为所有子版块中最高。
养老板块：2000年后由于日本介护险的普及、 付费制度的完善和介护士队伍的发展，行业收入高增长，但是利润不稳定； 2008年至今股价表现优异。
CRO行业：龙头公司具备高投资价值，需精选个股。
（以上结论节选自国金医药团队2015年研究成果，原味呈现，仅代表当时时点判断）
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