在过去的2013年里，美国、欧盟、日本等发达经济体以不同分贝发出了复苏的和声。在能源和生产要素价格下降、就业水平不断创出新高的市场环境中，美国经济的增长步履日益坚实；欧盟亦逐步跨出债务危机阴影，回暖春光悄然乍现；日本则在疯狂的量化宽松中获得了明确的增长讯息。虽然QE退出、跨国政策协调、债务压力等不确定因素仍然有可能给美国、欧盟和日本的增长制造一些噪音，但走向复苏已经毫无悬念。
2014年全球经济的主旋律：复苏
1.
经过四年痛苦的去杠杆过程，在泡沫破灭、低效率企业退出、市场出清之后，美国经济重新回到增长轨道。随着经济复苏的预期不断强化，美国的房地产市场持续升温。2011年至今，月均新屋开工数在三年间近乎翻番。于此同时，失业率一路下行。2013年12月，美国失业率已降至6.7%，为五年来的最低点。
就业市场的持续繁荣、居民消费意愿和消费能力不断上升、地产复苏和消费繁荣共同改善着美国经济的需求面；而从供给面看，虽然量化宽松的推出计划已经启动，但力度温和，节奏相机，美国经济整体的货币条件仍然相对宽松。
此外，页岩气革命推动着能源价格不断下行。2014年1月份，纽约商品交易所的原油期货跌破92美元，创5个月新低。能源和生产要素价格的下降又为美国经济增长创造了低通胀的环境，使得增长的可持续性进一步确定。
2.
得益于欧央行2012年9月推出的直接货币交易计划（OMT），欧元区国家的债券收益率逐渐回落（图1）。与此同时，由于2012年10月问世的欧洲稳定机制（ESM）强化了政府债务的防火墙，市场对于欧债危机向深度发展的预期得到了改善。
欧洲的金融局势逐渐平稳，消费者信心有所恢复[1] 。欧洲企业的信贷需求从2012年3季度始持续回升。个人消费信贷在2013年5月份之后稳步增长。总体来看，欧洲经济自2013年2季度出现回暖迹象。欧元区目前的平均CPI在1%以下，通胀压力很小，宽松货币政策仍存在较大空间。
图1 欧元区及主要国家的10年期国债收益率
数据来源：WIND，国泰君安证券研究
3.
自2012年底以来，日本政府积极奉行激进的货币宽松、财政刺激，以此作为刺激经济增长的主要政策支点。日本央行计划在2013至2014年底两年内每年增投60-70万亿日元，通过这种巨幅的量化宽松政策来压低国债收益率，降低经济的融资成本，同时，对外通过日元贬值来刺激出口扩张。
从统计结果看，日本在过去的一年里对主要经济体的出口增速的确有所提高，通胀数据也由负转正。然而，摆脱通缩和经济增长主要依靠日本政府的巨额负债拉动。长期而言，这种高度依赖债务扩张的政策缺乏可持续性。安倍经济学最后的实际效果取决于经济结构改革是否能够成功。
从短期来看，由于日本政府债务90%以上由国内居民持有，利率的稳定性相对较好，因此以量化宽松和积极财政刺激经济增长的政策模式尚能维持一段时间。就最近半年的出口数据看，日本经济在2014年仍会走在温和复苏的上行轨道上。
中国经济：在改革的红利中寻求增长
从工业化文明进程的长周期来看，经济增长通常经历资源投入型增长阶段、效率提升型增长阶段和创新驱动的增长阶段。第一个阶段通常也称为工业化时代，第二、第三阶段可归为后工业化时代。中国目前正处于工业化阶段向后工业化时代过渡的关键转折点上，2014是中国后工业时代的起点,制度改革和效率提升将成为中国经济增长的主要动力。
1． 中国经济总量增长的速度将进一步下行，GDP增速回档至7%-7.5%之间。
根据十八届三中全会的精神以及中央决策层的政策目标，在2014年的政策导向中，改革效率将优先于增长诉求。换言之，就业平稳和居民收入、消费的稳定增长是下一阶段的增长下限。
观察我国人口结构的变化趋势,可以发现，近两年来，由于刘易斯拐点的出现，劳动力市场的供需一直存在缺口，这个缺口使得工资水平、尤其是低端劳动力的工资水平不断上涨。从目前的劳动力市场供求来看，2014年整体的就业人口供给将继续下降，这使得劳动力市场的就业压力相对较小。于此同时，受到政府政策扶持，卫生保障、居民服务、科研及批发零售等第三产业的增长速度在加快，第三产业吸收的就业人口在最近三个季度呈现快速增长。
图2 劳动力供求趋势
说明：第三产业包括批发零售、水利环保、卫生保障、科研和房地产
数据来源：wind 国泰君安证券研究
随着政府职能转型的逐步落实，政府的投资职能在逐渐淡化，公共服务职能则进一步加强。自2013年8月份开始，基建投资的增速逐月下降，这一趋势将在2014年延续。与此同时，政府财政的民生支出却在不断增长，2013年，医疗卫生、社会保障和就业支出同比增长超过13%；高于同期财政收入的增长幅度（9.9%）。政府的民生支出增加有效提高了低收入群体的消费需求。此外，2013年，农村居民的收入增长超过13%，居民可支配收入的提高支撑着社会零售总额一路上扬。2014年，随着社保制度改革的进一步深化，居民的消费水平将会进一步增长。
2． 货币政策稳中趋紧，市场利率中枢进一步上移
通过金融杠杆的转移实现经济结构的调整是2013至2014年的政策目标之一。2013年下半年以来，货币供应量逐月下降，而市场利率震荡上行（图3）。我国目前5级政府的全部债务净额（包括显性、隐性担保等或然负债）为30万亿，占GDP的比重不到60%，总体负债水平并不高。国企杠杆率接近65%，跟发达国家相比，亦不算高。
中国目前最大的问题是资源错配，大量金融资源流入低效率企业，产生潜在的信用风险。根据2013年末上市公司的统计数据，我国钢铁行业的资产负债率平均为65%，此外，水泥、煤炭、玻璃等产能过剩行业的资产负债率都超过了50%，而电子、医疗器械、环保、通信等新兴产业的资产负债率全部低于40%，尤其是供不应求的医疗器械行业，资产负债率只有20%。通过收紧货币政策，提高资金利率，迫使产能过剩产业去杠杆，实现“自杀一批、他杀一批”的效果，通过低效企业的关停并转，从而达到消化过剩产能的目的，同时，使有限的资金流向盈利性企业和高成长行业，提高资源配置的效率，改善产业结构。
图3 货币供应量和利率
数据来源：wind 、国泰君安证券研究
3． 实体经济在去杠杆中调结构，第三产业将是增长的引擎
从资源投入型的增长模式转向效率提升型的增长模式，从保“量”到保“质”，中国经济在结构调整的阵痛中逐渐步入了一个新的时代。2014年，随着政府职能转变的深化，政府基建投资的减少已成定局，同时，房地产见顶的概率日渐增大，民间投资在资金成本高企的条件下趋于谨慎，总体上看，投资回落几无悬念。虽然国际市场的需求有所回暖，但是劳动力成本的上涨使得中国出口商品的成本优势日渐衰微，2014年出口增长将趋于平稳。因此，第三产业将是2014经济增长的主要亮点。数据表明，从2012年下半年开始，我国第三产业的增长速度就超过了第二产业，这个趋势在2013年得到强化，2014将会继续（图4）。实际上，经济结构调整就是制造业去产能并升级换代的过程，随着制造业占比的相对下降，第三产业在国民经济中的占比不断提高。目前，发达国家第三产业在GDP中的占比普遍达到60-70%，第二产业则为15-30%，而我国制造业占比超过45%，第三产业的占比只有40%左右。未来，以金融服务、计算机网络、医疗卫生和文化娱乐为主的第三产业将成高速成长并成为经济增长的主要引擎。总体而言，对内，是终端消费带动的产品和服务的高速增长，对外，则是服务贸易在外贸中的比重逐渐上升。
图4 制造业和第三产业的增速比较
2014开始，宏观经济增长速度下行不可避免，第三产业将成为下一轮繁荣周期的增长点。
改革：节奏和力度决定结构调整的效率
改革是2014年中国经济的主题词。无论是经济增长的速度还是结构调整的效率，都取决于改革的节奏和力度，从十八届三中全会的精神来看，2014年的经济改革将围绕三个关键词：市场化、缩小城乡差别和对外开放。从改革的内容来看，主要涉及以下几个方面：
1． 财税体制改革
财税体制改革是经济改革的核心，也是政治改革的切入点。这一轮财税体制改革包括三个层面：第一层面是“税收法定、预算透明”，解决的是公共财政的权力约束问题。十八届三中全会提出的财税制度改革包括将税收和预算审批权重新交给人大，在行政程序上进一步严格执行“税收法定”原则。同时，通过预算透明约束财政作为社会公共资源的使用方向。第二层面是通过税收调整和转移支付，进一步缩小贫富差距、促进社会公平。从我们目前的财税制度来看，增值税、营业税、进口税等间接税的比重偏高，而针对企业生产流通过程征收的间接税绝大部分最终都通过物价转嫁给消费者，成为全体居民（包括低收入居民）的税赋负担，因此，这一轮财税体制改革把调整间接税和直接税的比例作为一个重要目标，通过降低间接税的比例来降低低收入群体负担。同时，通过扩大一般转移支付，降低专项转移支付，引导公共财政资源流向教育、卫生、公共基础服务和社会保障项目。第三个层面是通过调整财政支出的结构，实现政府职能转型。一方面，增加政府在教育、医疗、社保等民生领域的支出预算，强化政府的公共服务职能，同时适度降低政府投资支出，淡化政府的投资职能。另一方面，通过“营改增”等税制调整，中央进一步上收财权，并在此基础上逐步上收事权，把教育、卫生、社保和环保的财政支出统筹权力上收中央，从而进一步促进不同区域的教育、医疗卫生及社会环境、自然环境的均衡发展。
2． 投融资体制改革
从上个世纪九十年代开始，商品市场的改革开放就已经基本到位，但金融市场的管制却始终没有放开，目前来看，我国的金融抑制主要体现为三个方面：第一是存款利率管制，第二是金融业的准入限制，第三是证券市场的行政干预。2014年投融资体制改革可能将集中体现在以下两个方面： ①开放银行业的准入限制，包括对内向民营资本开放，对外向境外资本开放，打破金融业因行政管制而形成的市场垄断，这将改变中国未来金融市场的竞争格局，进一步提高商业银行的市场化水平，倒逼利率市场化改革继续深化；②资本市场监管模式转型，放松证券产品上市的行政限制，改审批制为注册制，这是证券行业金融产品创新的制度保障，将促进股权、债券、期货期权等多层次资本市场的繁荣发展。
在上述基础上，逐步放开人民币存款利率和人民币汇率弹性。并允许国内的资本要素走出去，国外的投融资者走进来，逐步提高中国资本市场的国际化程度。
3． 国企改革
新一轮国企的核心有两个： ①提高国企利润的上缴比例，使得国有资产收益能够有效支持政府的公共财政。我们知道，收入瓶颈和支出刚性是财税体制改革面临的两大难题，提高国企利润上缴比例在一定程度上打开了财政收入瓶颈，为政府提高民生支出保驾护航；②改革国企治理结构，政府通过组建国有资本运营公司，将条件成熟的国有企业改组为国有资本投资公司，国资委从国有企业的“上级主管单位”转换成“控股股东”，通过董事会决策的方式管理国有企业，从“管资产、管企业”到“管资本”，行政之手逐渐淡出，国有企业和其他企业一样，按照市场化原则选聘经营团队，硬化国企高管的业绩约束，提高国有资本的保值增值能力。
4． 要素市场改革
建立现代市场体系、理顺政府与市场关系的关键是“让市场在资源配置中起决定性作用”。上世纪九十年代初，中国就基本完成了商品价格的市场化，但要素市场价格，包括能源、自然和矿产资源、资本、劳动力、土地等长期以来仍是处于管制或半管制的状态。要素价格双轨制一方面导致国有企业外部约束软化，资源配置效率下降，另一方面也造成了市场竞争的不平等。要素价格的市场化改革是取消要素价格双轨制，行政权力淡出要素分配领域，让不同的市场主体面对同样的资源竞争和效率约束，无论对于提高资源配置效率，还是创造公平竞争的现代市场体系，都是至关重要的。
5． 社保制度改革
通过社保管理体制改革，中央上收社会保障资金的管理权和分配权，在全国统筹的基础上实现精算平衡，不仅可以破除现行社保管理体制对人口流动的障碍，而且从长期来看，能有效缩小社保福利的区域差别和城乡差别。在此条件下，推动户籍制度改革，让进城的农民工和城市居民享有同等社会福利保障。
高速增长的时代划上句号，优质增长的时代刚刚开始。对于中国现状而言，经济效率的提升主要依靠改革带来的制度红利。2014，中国将在制度的红利中寻求增长的机会。
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