大部分人把「估值高低」简单地等同于市盈率高低。这显然是肤浅的、偷懒的，甚至在很多时候是完全错误的。
第一代价值投资的估值模型，主要是估算企业的清算价值，说白了就是看一看可变现的资产能值多少钱，然后再打个折扣，因为有风险。
第二代价值投资的估值模型，主要是估算企业未来自由现金流的贴现值，可以简单理解为企业到死那一天一共能挣多少钱，然后打个折扣。
显然，第一代估值模型很容易理解，也相对容易估算，一把用了三年的铁锹还能卖多少钱，问一下二手商贩就知道了。所以第一代价值投资很容易被模仿。
众所周知，金融投资它有个铁律，就是「见光死」。一旦一个稳赚的策略被越来越多的人采用，那么离它失效的日子就不远了。
因为有无数聪明人在博弈，在猜对方的心思和计划，并希望超前一步多赚一些。所以僧多肉少，可不得动脑子多拿、多吃、多占？这一点我想大家都懂。
所以当美国逐渐走出经济大萧条以后，那一套策略就很难适应了，找不到值得投资的目标了，这时候就有人愿意冒更多风险，去尝试买一些市值高于清算价值的股票了。
但是既然要买，肯定要货比三家，看看同样类型的公司，哪个更便宜，看看同一家公司，什么时候容易跌出一个便宜价。
因此自然而然地就出现了一个新的估值锚，就是看企业未来能挣多少钱，我投资下去多少年能回本，多少年能赚个百八十万的养老钱。
所以就有了更细致，同时也更模糊的估值模型，即现金流贴现模型。不管是找伟大公司还是成长型公司，都是它的再细化、再延伸。
可能有朋友会问了，又说它细致又说它模糊，是不是矛盾？其实不然。
说它细致，是因为要估算不同行业、不同企业未来能挣多少钱，不容易，得深入地详细了解各种情况，宏观的微观的都得认真研究。
这就需要很多专业知识和信息了，所以你会看到巴菲特的投资原则里头，有很重要的一项就是对他来说简单易懂，不懂的他坚决不投，因为他估算不出来这个企业的内在价值。
这么说很多人就明白了，为什么那么多声称价值投资者的人，会对一家公司给出不同的估值了吧。
因为他们对这个企业的理解程度不一样，懂和不懂之间，估值可以差出一个姚明。
同时，我说它模糊，也是因为这种估值方式没办法精算，因为谁也保不准企业未来会不会发生一些重大变化，比如管理层犯罪、政策变动、技术跳跃等等。
所以，二代价值投资者很喜欢茅台这种公司，管理层被抓也不影响公司业务。但是很不幸，这种价值投资也面临着不能与时俱进的问题。
巴菲特近十几年的业绩，跟指数差不多，如果去掉杠杆（多层保险浮存金），他的收益率远低于他早期的高光时刻，估计也就十个点不到。
所以说，第二代价值投资的估值模型，有很大的局限性，一个是你自己的能力圈，不懂的企业你去谈估值就是个笑话，所以别轻易开口提市盈率，小心被内行人嘲笑你个大傻冒。
而对于自己很懂的企业，说实在的，你自己都不会去看市盈率了，你自有一套自己的估值模型，虽然你列不出公式，但我相信你心里是有数的。
因此我说把估值等同于市盈率，是一种偷懒行为，下大功夫对企业有了足够了解，是不会看市盈率的；而对企业不够了解，更不需要看市盈率了，因为你没办法估值。
再看二代价值投资对估值的第二个局限性，那就是前置条件太死板、太硬，稍微发生点变动，你可能就得重新调整估值。
经常看研报或关注券商、投行建议的朋友，很容易发现他们经常根据短期业绩走向去调整上市公司的评级。
你比如说，企业的一个大客户流失了，第二天马上就有新的估值出来（往往是下调评级）。
还有利率，也是发生一点变动，又得马上调整估值。此外竞争对手、国际局势、外行跨界等等吧，很多影响估值的因素都会在不经意间跳出来。
那对于非专业投资者来说，哪有那么多时间、功夫去跟踪、分析如此多的因子变动及其影响。
如果只是寄希望于投顾的买卖建议，然后不动脑子地跟着做，那跟进了羊圈猪圈没什么两样。
还有第三个局限性，就是「假设」太美好。企业未来自由现金流的贴现值，是建立在你能判断企业能活多久的假设基础上的。
我们作为基金管理人，每年要跟不少上市公司的管理层打交道，比较熟悉的一些企业老板，也会跟咱私下坦诚交流，连他们自己都说不准企业在自己手上能活多少年。
更不要说那些六十多岁的一把手，面临交班的问题，你问他新的管理层上来后，企业能活二十年不能，他们会以一种友善的口吻回答你：不知道，看造化了。
你看，连最懂企业的人都不能判断企业的寿命，那投资者的隐含了已经知道了企业寿命的估值模型，岂不是有点自欺欺人？
事实上，对很多投资者来说，「自欺欺人」的本领那是相当高的。
就是在一些机构投资者身上，我们也能看到这些研究员、基金经理对企业的寿命过于乐观，对企业存续期内能挣多少钱过于乐观，最终导致他们给企业的估值给的太高。
今天吐槽第二代价值投资的种种问题，并不代表我在诋毁它，在嫌弃它，在抛弃它。
恰恰相反，我们在改进它。只有找到问题所在，才能对症下药，才能想办法去解决这其中的问题和矛盾。
怎么解决？有一个思路，就是用「周期」去弥补它的不足。
经济周期是客观存在的，行业周期也是客观存在的，哪怕说一些行业的周期性比较弱，但也是有周期的。
更不要说企业的成长周期，还有它的产品周期了，就更是客观存在的了。
但这里面最拿不准的是股价运行周期，或者说行情波动周期。
说它拿不准，是从短期角度来看确实拿不准，但要是拉长时间轴去看，从中长期的角度去看，就相对容易看得清了，也是有周期的。
比如牛市和熊市，是随几个重要因子的变动而发生的，这些多因子发生共振之时，就是市场最疯狂的那一阶段，也是离周期反转不远的阶段。
这其实也是我们现在应用于自己管理的基金产品的价值投资3.0策略，即「基本面选股，周期性择时」。
回头我会专门再为投资人具体说说价投3.0的原则、量化标准、投资案例等内容，今天就先聊到这儿。
最后说一个结论：价投2.0已经不能完全适用于中国的新时代经济和资本市场，靠价投2.0赚超额收益的日子一去不复返了。
以前看到的机构抱团只是在同一策略下的不谋而合，相信未来一定会有人改进这套策略，使之更加出色。
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