内容摘要
近日公司披露半年报：2016上半年营业收入27.53亿元/-2.57%；归母净利润6.95亿元/-6.84%；二季度实现营业收入8.71亿元/-12.97%；归母净利润1.52亿元/-29.47%。基本EPS为1.01元。
剔除预收账款影响后营收小幅上涨。上半年公司实现酒类营业收入27.53亿元/-2.57%，其中葡萄酒营收21.77亿元/-3.61%；白兰地营收5.40亿元/+4.19%。预收账款3.64亿，环比增加11.12%，同比增加46.56%。剔除预收账款影响后的营业收入28.80亿元，同比上涨0.80%。公司上半年酒类毛利率67.21%，同比增加0.15pct；葡萄酒毛利率67.70%，同比增加0.30pct；白兰地毛利率66.06%，同比增加0.29pct。
整体费用率水平小幅上涨。公司16年上半年整体费用率为28.49%，同比增加1.27pct。其中销售费用率23.64%，同比增加0.51pct，主要系公司继续坚持下沉渠道，费用有所增加；管理费用率4.46%，同比增加0.22pct，主要系管理人员薪酬、办公费、折旧费以及税费增长所致；财务费用率0.40%，同比增加0.54pct。公司实现经营性现金流量净额6.83亿元，同比减少26.36%，主要系购买商品、接受劳务支付的现金同比上升所致。
收购蜜合花和爱欧集团，全面布局进口酒业务。公司全资子公司法尚控股于2015年11月宣布以333万欧元（折合人民币约2260万元）收购蜜合花农业公司90%股权年产波尔多AOC级别葡萄酒25万瓶。公司在2015年8月又宣布以2625万欧元的价格现金收购爱欧集团75%的股权，爱欧集团是里奥哈产区前五大生产商之一，年生产能力1.6万吨，55%的产品出口销往北美、欧亚40个国家。加上公司2013年收购的法国富朗多干邑和代理的澳大利亚禾富鹰标等产品，张裕的进口酒业务线布局逐步完成。
公司坚持既定策略，乘行业东风积极提升份额。葡萄酒行业未来销量较白酒、啤酒仍有空间，是酒精饮料行业中销量增长趋势较为确定的子行业。另外，葡萄酒子行业的集中度仍然较低，张裕作为国产品牌第一名占比仅为3.2%。
公司坚定执行“稳步发展中高档葡萄酒，大力发展低档葡萄酒、白兰地以及自有品牌进口酒”的经营战略，下半年将推出汽酒、丁洛特酒庄酒、小支装产品等新产品，力争实现进口产品营收占比达到20%。我们认为，公司布局进口酒产品策略有望乘行业东风，在行业整合和进口葡萄酒快速增长中争取更多的消费者。
盈利预测与投资建议。我们预计公司2016-2018年EPS1.46/1.69/1.88元，可比公司2017年对应PE61X，给予公司2017年25XPE，目标价42.25元，维持“增持”评级。
主要不确定因素。葡萄园项目建成后折旧大幅增加，进口产品销量未达预期，经济低迷拖累葡萄酒消费。
