钜派谈如何以“买方视角”做二级市场投资？

钜派管理人分享二级市场投资的深层逻辑及方法论

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说到二级市场投资，大家一般会想到股票投资、公募基金，以及私募基金产品。其实，只要是公开资本市场上涉及的股票、债券、大宗商品期货等等，都属于二级市场投资的范畴。二级市场投资，需要投资人进行系统性地学习和思考，方能让投资行为持久而有效的进行。

本期分享中，钜派投资集团公开资本市场投资部执行董事陈键先生以“买方视角做二级市场投资”为题，为投资人带来二级市场投资的深层逻辑以及方法论，以期与投资人共同探讨如何在未来更好地从二级市场有所收获。

Part 1

基本面研究和技术分析

什么是基本面研究？

基本面研究，不仅仅是关注到上市公司发布一则信息、进而做出投资策略。基本面研究，是为了决定某个标的是否足够好、值得长期关注，它所探求的乃是投资的本质。经过多年实践，大家基本上都认同价值投资才能长期获益。我们所说的“牛股”，其实是一门“好生意”；在这门好生意中，一家公司能否提供“好产品”；能提供好产品的公司，它的“管理层”能否保持蓬勃向上、锐意进取；投资人是否以一个“好价格”参与上市公司的投资。这些因素都是基本面研究所涉及的。

能长期创造优秀业绩的基金经理，就是在孜孜不倦的研究中，能够挖掘出具备上述特征的上市公司，这些公司能够战胜竞争对手、扩大版图、建立自身在行业中的地位，从而攫取超额利润。

做好基本面研究，就不需要技术分析？

基本面研究与技术分析的关联点，在于“交易”环节。技术分析是投资风险控制的重要一环。我们以著名的贵州茅台为例，现在市场认同茅台的价值，但是纵观历史，茅台也并非没有经历过股价腰斩的时刻。在技术分析中，基金经理在决定是否买、买多少的这个决策过程，与其价格息息相关。通过对“量”、“价”的分析，进而判断短期内需要承受多少价格回落的风险。基本面研究与技术分析的有机结合，可以大大提高投资交易中的胜率和赔率。

对于基金经理而言，他要时刻面对基金净值的波动引发的投资人情绪的传达，以及申购/赎回的冲击，为了提升投资人的投资感受，风险控制就是很重要的一环，即将技术分析融入基本面研究。同时，市场相对而言还是有效的，“量”、“价”往往会提前反应一个标的的变化，技术分析便成了提前预警和防控的手段。

不管是基本面研究，还是技术分析，都需要大量数据支撑。不过，投资毕竟是一个艺术与科学相结合的行为，“定性为主，定量为辅”，不能单纯依赖“定性”或者“定量”。通过定量，能帮助投资人提升判断的科学性和效率，进而建立概率化思维，以至于能够达到赔率和胜率间的平衡，最终提高投资的把握度。

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Part 2

卖方视角和买方视角

卖方——吸引眼球， 获取流量为目的

基本面研究和技术分析，涉及到大量复杂的深度研究，许多普通投资人可能“高山仰止”，平时也就看看资讯、听听股评，有的投资人还会复盘当日大盘走势，如此就够了吗？

我们认为，投资人更应该缕清自己是“卖方思维”，还是“买方思维”。没有经过投资训练的投资人，往往陷入“卖方思维”，在投资中紧张焦虑、在大量数据面前茫然无措、急于找到原因……而网络上信息更加纷杂，大多是以吸引眼球、获取流量为目的的“卖方思维”。如果冷静分析，我们会发现它们多是：

· 数据堆砌，却缺乏深度挖掘

· 制造概念和口号居多

· 线性思维缺乏缜密逻辑

· 为结果去寻找一个错误的“原因”

· 对政策和数据过度解读

买方——投资必须怀有敬畏之心

什么是“买方思维”？随着身处投资行业时间的拉长，心中会越来越生发出对市场的敬畏之心。“买方思维”应该具备的是：

· 承认无知，很多知识处于能力圈之外

· 务实求真，反复验证数据

· 不急着下结论，缜密逻辑经得起推敲

· 不过度解读，应对甚于预测

· 概率思维，做好风控

经过时间考验的优秀基金经理，往往都有一种特点，即“多看、多听、多读、少说”，这也是他们能够长期存活于这个市场的重要原因。

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Part 3

买方视角的分析框架

陈键先生表示，钜派二级市场团队很少会对一个政策/现象，进行急吼吼的解读。我们认为，所谓的政策、数据，都是变量中的一环，过度或者过早的解读，未免有“哗众取宠”之嫌。

我们认为，所有的数据分析，都应该尊重常识。什么是常识？常识就是无论身处什么环境，都是颠覆不破的言论或者学说。例如，在股票投资中就有这么几个容易被忽略的常识：

1、对于长期稳定的经济体，经济最坏的时代，往往是股票投资机会最好的时候。

2、基金好做不好发，基金好发不好做。基金募集过热时，往往不是底部入市的良机。

3、股价=估值×每股净利润（P=P/E *E），股价并非可以无限上估。

我们长期以来是从“宏观环境”、“债券”、“相对估值”、“风险收益比”这四个角度进行交叉分析，从而制定投资决策。

宏观——研究经济状态、预测政策走向

目前属于哪个经济周期阶段，将很大程度上帮助我们判断在哪种投资品类上进行交易。其中，工业增加值、平均物价等数据都是很重要的判断宏观经济状态的依据。当然，宏观经济数据和微观经济体的表现情况，两者结合方能更准确地刻画现阶段经济所处的位置，并预测大概率接下来的宏观经济走向以及调控方式。

债券——期限利差和信用利差

期限利差和信用利差10年期国债收益率，往往被当做无风险收益，可以作为资产定价的“锚”。我们分析债券，可以从期限利差、信用利差等角度展开，进而判断接下来的利率走势，这将有助于预判权益类资产估值的走向。10年期国债收益率与1年期国债收益率的利差如果下行甚至倒挂，这往往意味着市场风险在累积，需要投资人警惕。

估值——股票到底是贵还是便宜？

对一只股票而言，价格只是外化形式，它的内在核心价值其实是估值，即持有这一类资产，多长时间能让我赢回本钱。

我们以沪深300为例，2015年上半年，大盘涨得很好，很多人预测股市还能上涨，但是为什么会发生股灾呢？从估值角度来看，当时的估值已经达到了历史顶峰，这类资产很贵。同样，2018年1月份，估值再次接近历史顶部位置。我们在2021年1月份提示，大蓝筹很难再大幅上涨，因其估值离历史顶部仅9%的空间。回过头来看，当估值经历一定的调整和消化之后，又能够给相应标的带来修复后继续上涨的可能性。

风险收益比——超配更具性价比的资产

估值，是看资产贵或者便宜，但是无法提示当下是否是超配此类资产的时候。风险收益比，能够给我们提示配置资产时所冒的风险和所获取的收益是否在一个合理的位置。如果风险已经释放到一个比较极致的范围，而预期收益偏乐观时，无疑是增加此类资产配置的时机，反之亦然。

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