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10月20日，英国首相特拉斯宣布辞去首相职务和保守党党首职务，导致特拉斯辞职的原因有很多，她上任后不久推出的减税计划以及由此引发的金融市场动荡却是最主要的。英国央行的干预和财政计划的扭转暂时缓解了危机，但不能从根本上重振市场信心。
2022增长计划出台不慎
9月23日，特拉斯政府公布“2022增长计划”，将增长作为其经济政策的核心，明确设定2.5%的国内生产总值（GDP）增长目标。该计划希望倚仗经济增长创造更高的工资水平，并持续增加对公共服务的投入。这一方案的核心是总额约450亿英镑的减税计划，包括取消仅适用于高收入人群的45%最高所得税税率，大幅削减收入所得税和置业印花税，同时搁置将公司税上调至25%的计划。如获实施，这将是英国自1972年来的最激进减税方案，因而也被称为英版“里根经济学”。
问题在于，激进的减税计划与英国中央银行抗击通胀的政策背道而驰。目前英国消费者物价指数(CPI)正处于历史高位，9月升至10.1%，且无迹象表明短期内会下降。为对抗通胀，英国央行采取了激进的紧缩措施，自2021年12月以来已连续7次加息，将政策利率总共提高了225个基点。特拉斯政府希望通过减税计划和能源补贴来安抚民众，但由于没有资金支持的大规模财政支出会引发通胀进一步恶化，这样的政策实际上是在饮鸩止渴。更多的货币紧缩措施仍将不断推出，但大规模减税计划抵消了央行的努力。如果政府不及时纠错，将导致货币政策和财政政策之间产生更多冲突，通胀也会更加严重。
减税计划还引发市场对资产信心的崩溃，金融市场遭遇“股债汇”三杀。9月23日减税计划公布后，英国30年期国债收益率连续升高，到26日累计升高80个基点。国债收益率的快速上升意味着政府将不得不承担更多债务利息负担，而这将加剧通胀压力并抑制经济增长。23日英镑兑美元跌了4%，对欧元跌2%，英国富时100指数也出现大幅下跌。
养老基金危机迅速扩大
英国的养老基金中有50%是固定收益型，需在未来每个月进行固定支付。为实现更高投资收益，固定收益型养老基金采用了一种被称为负债驱动的投资策略。这类投资往往采取高杠杆的激进投资方式，通过债券重复抵押来获取较高收益，还通过利率掉期来平滑现金流。从实际操作看，与通胀相挂钩的长期金边债券（即英国的长期国债）是匹配这种策略的最佳选择。负债驱动的策略在英国已使用多年，据英国投资协会统计，在2011至2021年间，通过这一策略投资的债务总规模翻了两番，达到近1.6万亿英镑，而英国国债市场规模是2.3万亿英镑左右。
国债市场的大幅波动引发养老基金危机。2022年初，英国30年期国债收益率仅为1.2%左右。减税计划公布后，在9月23日到28日的四个交易日内，30年期英国国债利率上涨160个基点，达到4.99%。仅9月28日当天，30年期国债收益率的波幅就达127个基点。英国国债收益率短期内变动的速度和规模都前所未有，也远远超过投资机构设定的安全边界。
具体来看，养老基金的资产净值大幅下降，相应的杠杆率就会大幅上升，部分小型基金甚至出现资不抵债。9月28日，许多养老基金机构向央行反映，如果收益率进一步上升，它们将不得不大量出售长期国债以满足资本金要求。英国央行估计，这种行为在短期内的出售额度将达500亿英镑，而市场每日交易量仅为120亿英镑，远不足以应对如此大规模的抛售。这将放大金融体系的压力并进一步损害国债市场，进而迫使其他金融机构出售资产以增加流动性，还将加剧资产价格的自我强化下跌，甚至触发英国的“雷曼时刻”（指2008年美国次贷危机中，美国银行雷曼兄弟破产引发全球金融危机）。
为防止金融风险，英国央行被迫下场干预，于9月28日紧急宣布从当天开始“以任何必要的规模”临时购买英国长期国债，购债计划将持续到10月14日；每年减持800亿英镑英国国债的缩表计划“未受影响和不变”，不过原定10月3日开始的出售推迟至10月31日。英国央行反复强调，购债是为了实现其法定的金融稳定目标，并非持久创造中央银行货币或是限制长期利率，因而并非货币政策操作。但央行在大幅加息和计划缩表来遏制通胀的同时，又要事实上买入债券扩大资产负债表，这样自相矛盾的操作其实是在为特拉斯政府的财政政策“买单”。此后两周多，英国央行合计购买了192.5亿英镑的长期国债，导致30年期国债收益率迅速下降，一度回落120个基点至3.8%。
金融动荡的加剧迫使特拉斯政府紧急叫停减税计划，以从根本上解决国债市场危机，促使财政计划大幅逆转。尽管英国央行主动下场购债，但国债市场的强势没能持续多久。10月3日以后，国债收益率再度大幅上升，特别是在央行明确表示不会延长购买计划后。到10月12日，30年国债收益率再度升至4.8%。尽管养老基金呼吁维持紧急计划，央行仍在14日按时结束购债。英国央行明白，紧急计划无法解决金融体系面临的根本性问题。10月14日，在任仅38天的财政大臣克沃滕在首相特拉斯的压力下辞职。同日，杰里米·亨特被任命为财政大臣，成为英国四个月来的第四任财相。10月17日，亨特宣布将取消“2022增长计划”中“几乎所有”减税措施。随后，英国金融市场逐渐恢复平静，30年期国债收益率目前降至3.6%左右，回落至减税计划公布前的水平。
更大挑战在后面
尽管特斯拉已下台，代之以谙熟金融事务的新首相苏纳克，但英国经济和金融风险的警报并未解除。亨特财长已推迟公布“可靠财政计划”（“迷你预算”）。英国央行原定在财政计划公布后逐步出售国债，每年减持规模为800亿英镑，现需在不了解新财政计划细节的情况下开启缩表。国债市场很快将再度面临严峻挑战，养老基金市场风波远未结束。同时，英国经济受脱欧进程、乌克兰危机等因素影响面临劳动力短缺、能源危机等问题，增长乏力。在减税计划推出前，英国就已面临一个典型发展中国家才会面临的“财政、贸易双赤字”难题。英国的财赤和债务水平目前均处于50年以来的历史最高点，预算赤字超过2000亿英镑，政府债务总额达2.4万亿英镑，相当于国内生产总值的比例超过100%。2022年以来的输入性通胀进一步加剧了贸易失衡，一季度经常项目赤字占GDP比重升至创纪录的7.2%，二季度收敛至5.5%，但仍处于近20年高位。国债市场受到的冲击本质上是宏观基本面持续失衡在金融市场上的反应，苏纳克要想实现“提振经济，重建政府信誉”目标仍面临重重结构性挑战。
（作者为中国社科院美国研究所助理研究员）
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