中集集团发力融资租赁 消耗大量资产

2013年07月22日 13:21  证券市场周刊 微博 我有话说(22人参与)

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中集集团(14.71,0.89,6.44%)的集装箱业务至今尚未恢复到2009年次贷危机前的水平，为了应对业务的周期性波动，除了加速转向能源和海工装备领域外，中集管理层还将目光聚焦在融资租赁等金融业务上，试图令其成为新的利润增长点。

本刊特约作者 徒步／文

最近两年，投资者可以注意到，中集集团(000039.SZ)正在投入巨资以融资租赁等形式进入金融业务。公司对金融业务的定位很清晰：协助集团产业战略发展、产业结构调整和竞争市场目标的实现，致力于构建与集团全球领先制造业地位相匹配的金融服务体系。通过发展融资租赁、经营性租赁和其他相关业务等，使中集金融与中集制造无缝对接，促进集团装备制造板块的设备和服务销售，为客户提供“全链条、全产品线的融资解决方案”，努力使其成为集团利润的增长点。

中集的产融结合是否能如愿？不妨参考美国GE CAPITAL。

着力金融业务

据2013年7月3日中集公告，中集租赁与大连船舶重工签署了集装箱船建造合同，建造7艘8800标箱的集装箱船，每艘合约价为8500万美元。同日，中集租赁香港与MSC下属公司签署了期限为204个月的集装箱船融资租赁合同，将上述7艘船舶租赁给MSC。中集租赁的收入主要来源于船舶租金及其期末余值买断款。其中，每艘船舶日租金2.5万美元；在租船协议届满时，MSC下属公司将以每艘船舶2150万美元购买所有船舶。中集除了提供融资，还为客户提供船舶设计服务。

在不考虑税收、折旧和营业成本的情况下，笔者粗略计算出上述项目的内涵报酬率为8.7%。如果中集采用杠杆租赁的做法，全部靠负债来筹集资本，根据中集年报，截至2012年年底，其长期借款的加权平均年利率为3.24%，应付债券的票面利率在4%-5%，平均长期负债成本大概为4%。这样中集大概能够赚到4.7%左右的利率差。可别小看，2012年招商银行(10.16,-0.01,-0.10%)净利差为2.87%、民生银行(7.61,-0.06,-0.78%)净利差为2.75%，凭借这么小的利差，银行业的净利率就已经高达30%。

稍早之前的2012年9月，中集公告称，将斥资52亿元新造10艘超巴拿马型集装箱船。这10艘船于2014年交付后，将以融资租赁的方式交给第三大班轮公司法国达飞轮船运营。

中集在造船业低迷、船价很低之时进入船舶租赁业，应该是抓住了不错的时机。刚刚从中国远洋(3.24,0.02,0.62%)卸任的魏家福曾预测航运业上一个上行(下行)周期为7年。那么，以2008年作为下行周期的开始，则航运业至少要到2015年才有望复苏，而中集上述两个船舶租赁项目的交付时间分别是2014年和2015年。

中集此举令人想到了GE旗下的GE CAPITAL。实际上，中集在近年年报中多次提到产融结合。

从最近两年的年报中，我们可以清晰的看到中集在金融业务上已经尝到了甜头。中集金融业务2012年实现营业收入7.04亿元，实现净利润3.7亿元，营业收入占2012年总收入的1.3%，净利润却占到总利润的19%。投入产出效益要比辛辛苦苦造集装箱强太多了：中集上市20年，年平均毛利率为15%，净利率6.6%，这个毛利率水平比刀锋还要锋利，难怪公司总裁麦伯良这10年来不只一次的提出要慰平业务波动。

GE好榜样

为了更好的理解中集的金融业务，让我们了解一下GE产融结合的案例。通用电气的金融业务发展可分为三个时期：1929年大萧条期间，随着投资者和消费者支出减少和失业增多，通用电气的销售额和利润大幅下降，于是在1932年成立了GE CAPITAL，通过向顾客提供信用服务以帮助通用公司的电器经销商销售冰箱和电炉。上世纪六七十年代是转型与过渡期，不过规模依然很小。

上世纪80年代之后是快速成长时期。传统制造业开始走下坡路，韦尔奇敏锐地意识到，价值增长的潜力已转移到下游服务和融资活动上，利润正从产品本身移往产品售出以后。韦尔奇提出了为客户提供全套解决方案的口号，也就是要为客户提供产品以外的服务，其中最主要的是金融服务。说到这里，你是不是觉得中集的“全链条、全产品线的融资解决方案”与之很相似？

1993年大陆航空公司濒临破产，GE CAPITAL及时提供贷款，帮助其重返航空业。大陆航空用这笔贷款购买了大批飞机，而这些飞机多数采用的是通用电气的发动机。难怪有人说，“对通用电气的工业部门来说，资本公司是他们打击竞争者的弹药库。”

这个协同效应好理解，中集和MSC、达飞签署了两单集装箱船舶租赁项目，相信将来配套的大量集装箱订单也将由中集来执行。中集在集装箱业务领域最大的竞争对手胜狮货柜，由于缺乏资本，就很难以这样的方式销售集装箱。

通用电气发展金融业务的成果显而易见。到1991年，通用电气金融的利润已经占到集团总利润的30%，2001年又进一步上升到40%。在2008年的金融危机中，GE CAPITAL遭到沉重打击，GE不得不向巴菲特求助。市场指责GE过于依赖GE CAPITAL，偏离了工业制造核心，这迫使GE收缩了金融部门，即使这样，2012年GE CAPITAL仍然为GE提供了31%的营业收入和32%的利润。

中集发展金融业务的背景与之相似。中集的产品如集装箱、车辆、能源和海工装备业务，都是大额的耐用资本品，这为中集向客户提供融资服务提供了坚实的基础。在2009年之后，全球经济放缓，中集客户的资本支出减少，以致至今，中集的集装箱业务也没有恢复到次贷危机之前的水平。中集高管已经意识到，单纯依靠市场份额已经无法保证稳定的盈利来源，比如集装箱业务占有全球高达50%的市场份额，已经很难进一步增长。这样的背景促成了中集的产融结合的转型。中集的金融业务发展迅速，据年报介绍，融资租赁已经不同程度地参与到能源、化工及液态食品装备业务、道路运输车辆业务、模块化业务之中。业务投放金额呈现高速增长，2011年公司业务投放金额接近60亿元。2012年全面介入海洋工程项目，逐渐形成国内创新型海工租赁模式。

消耗大量资产

发展金融业务虽然有助于平滑业务波动，为集团寻找到新的业务增长点，但势必也会带来大量的资金需求。如何筹集到充足而廉价的资本，对于任何企业都是一场严峻的考验。

据通用电气2012年年报，GE CAPITAL 营业收入460亿美元，占当年营业总收入的31.2%，2011年和2010年分别为 33.3%和33.3%。 营业利润为74亿美元，营业利润率16%，超过工业部门利润率。GE工业部门营业收入为1028亿美元，营业利润为155亿美元，营业利润率为15%。GE CAPITAL总资产5392亿美元，占GE总资产的79%。要知道金融行业靠资产规模赚钱，GE的金融部门资产规模要比工业部门大的多(数据计算没有考虑业务分部内部收入抵消)。

中集在金融业务上同样消耗了大量资产。中集投放在融资租赁业务上的资本在资产负债表上表现为长期应收款和一年内到期的非流动资产。长期应收款几乎全部是融资租赁款，约25亿元，加上一年内到期的非流动资产16亿元，合计约40亿元，占2012年中集总资产的6.3%，资本占用比例要远高于营收比例。将来随着金融业务规模的扩大，相应的资产规模占比将进一步提升。中集是沪深有名的蓝筹股之一，靠利润留存就为股东赚取了显赫的收益，但将来要是只靠留存收益来拓展金融业务，那就太吃力了，怎么办？金融行业就一条路，借钱。

通用电气的权益乘数为5-6倍，这在传统的制造行业是令人难以置信的。GE CAPITAL依赖于母公司的庞大规模和信誉，从资本市场筹集了大量廉价资本。在次贷危机前GE享有的最高3A评级令其借贷成本很低。这正是GE的精明之处：虽然GE CAPITAL占到其收入份额的30%以上，但面对评级机构和分析师，它仍然是一家有着无数固定资产的工业企业，这有助于维护其业界最高的信用等级。

中集金融资产占总资产的比例在上升，资产负债率也在逐年上升，从2006年的48%上升到2012年的65%。中集在融资来源上相当顺畅，通过多样化的债务工具在直接和间接融资市场中寻求低成本中长期资金，其长期负债成本并不高，和GE一样，这同样要归功于自身及大股东的庞大规模和资金实力。

另外值得一提的是，在商业租赁之外，GE CAPITAL在承做杠杆收购的方面领先同业。没有GE CAPITAL的存在，GE工业的增长率很平庸，约和GDP持平，并购一直以来支撑了GE的高增长，而GE CAPITAL就是GE收购的有效工具。中集也是通过收购快速发展业务，最近5年大型收购案例包括中集海工、中集安瑞科、振华物流集团等。不过中集的金融业务现在还只局限在融资租赁领域，并不能为收购带来多少帮助。而且，除了中集安瑞科，中集其他收购的效果都未体现，也许投资者还需要耐心等待。

作者声明：本文仅代表个人观点，本人持有文中所提及的股票