汽车改变了我们生活，为出行提供了便利。我国国内汽车行业起步较晚，但经过半个多世纪的快速发展，已成为汽车全球销量和保有量最大的国家。
一、行业基本情况
汽车行业主要包括整车制造、零部件生产、汽车经销三大板块，其中整车制造和零部件生产板块是汽车行业研究的核心。
（一）整车制造板块
整车主要包括乘用车和商用车。
乘用车是指载运乘客及其随身行李或临时物品的汽车，比如家用轿车、SUV、MPV、家用皮卡等；商用车是指用于商业用途运送人或货物的汽车，可细分为货车（重卡/中卡/轻卡/微卡）和客车（大客/中客/轻客）等。
2005年至2020年，我国汽车销量增长339%，而同期全球汽车销量增长18%，美国、德国、日本等国的汽车销量增长情况分别为-17%、-10%和-21%。其中，2005至2018年，我国汽车实现了产销规模快速提升，销量规模从2005年的576万辆，快速增长到2018年的2804万辆。2018年起，受制于中美关系及新冠疫情，我国汽车销量遭遇自1991年以来首次负增长，于2020年下降至2527万辆。在汽车的销量结构中，乘用车销量基本稳定在整车的八成左右，乘用车中的轿车和SUV销量总占比接近八成。
从发展趋势看，整车制造板块呈现如下特点：
一是新能源乘用车放量。得益于双积分、碳中和、各地新能源补贴等政策，我国新能源乘用车销量从2015年的19万辆增长至2020年的120.4万辆，增势迅猛；新能源乘用车渗透率从2015年的0.9%增长至2020年的6%，21年一季度更是上升至9.7%。分产品结构来看，以比亚迪汉、蔚来ES6 等产品为代表的高端B级电动车以及以宏光EV为代表的低端A00电动车在快速放量。2021年4月B级及以上车型占比达31%，A00级占比28%。
二是天幕玻璃、中控大屏、AR-HUD（抬头显示）等新趋势加速形成。为了追求与传统燃油车的差异化卖点，电动车在设计时往往追求外观内饰颜值和科技感的升级。外观方面，2020年至今发布的电动新车中，搭载天幕的车型居多，后续来看带镀膜、可调光等配置的高端天幕车型或将增多。内饰方面，诸多电动新车采用了联动多屏的设计元素，除显示车身信息外，亦可用于娱乐影音。智能座舱方面，AR-HUD配置进一步下沉至低价车型，可在挡风屏幕上显示如速度、电池电量等车辆基本信息，及碰撞警告、盲区监视等辅助驾驶信息，科技感十足。
（二）零部件生产板块
传统汽车零部件组成部分主要包括：发动机、底盘（传动、转向、行驶、制动）；车身（内饰、外饰）；电器设备（电源、用电设备）。新能源汽车和传统汽车的区别在于三电技术：电驱、电池、电控，其中电池最受关注。同时，随着智能驾驶的高速发展，汽车对高算力芯片和激光雷达的需求也在与日俱增。
从发展趋势看，零部件生产板块呈现如下特点：
一是磷酸铁锂电池需求上升。新能源汽车多用三元锂和磷酸铁锂两种电池，前者优势在于储能密度高且抗低温，因此三元锂电池在冬季衰减小于磷酸铁锂电池；后者优势在于安全性高，循环寿命更长，制造成本更低。乘用车为追求降价和冲量会将电池从三元锂切换为磷酸铁锂，近几个月来，磷酸铁锂产量高于装机量，其装机需求在快速提升。分供应商看，国内市场呈现一超多强局面：宁德时代遥遥领先，LG、比亚迪、中航实力接近。
二是激光雷达提供智能驾驶感知端解决方案。激光雷达可提供三维感知信息，精度高，相比摄像头受环境干扰小。激光雷达目前价格已有所下降，逐渐具备上车条件，大概率成为L3以上智能驾驶必备的传感器。
三是AI芯片加速汽车智能化进程。各大车企今年上市的新车型开启了AI芯片上车的时代，其中英伟达、高通、Mobileye的市场占有率较高：Mobileye在智能驾驶领域起步早，高通、英伟达则分别在智能座舱、自动驾驶领域处于领先位置。同时，自主AI芯片厂商同样具有较强竞争力，以地平线和华为等芯片供应商为代表，北汽极狐阿尔法S和小康华为赛力斯SF5车型搭载了华为AI芯片和计算平台，东风岚图FREE和上汽智己L7车型搭载了地平线征程系列芯片。
二、影响行业发展的主要因素
汽车是一个周期性行业，回顾过去十年，乘用车基本呈现3-4年一个周期，2006、2009、2013、2016年均呈现明显的周期波峰，2011-2012年、2014-2015年为明显的行业增速波谷。总体来看，汽车行业主要受到以下四个因素影响：
一是经济周期。汽车作为重要的可选消费品，与宏观经济冷暖有显著的相关性。从中长期数据来看，宏观经济偏暖时汽车消费需求旺盛，宏观经济遇冷时汽车消费需求下降。
二是政策周期。我国汽车行业发展受产业政策影响较大，像2009-2010年汽车下乡政策、2015-2017年购置税优惠政策、2018-2020年新能源汽车补贴政策和限牌限购政策等，都对行业产生了较大影响，应当密切关注。
三是库存周期。汽车库存一般是用库存系数来衡量，库存系数指的是期末整车库存（金额或数量）除以当期销售整车（金额或数量）。若终端库存超过一定水平，则可能直接加大终端价格竞争，增加终端促销，甚至引发行业价格战，进而直接影响到车企单车盈利水平。
四是产品周期。新车相比现售老款车型在外观、配置等有显著提升，更加符合当前市场环境，销量相比老款车型更值得期待。另外新车上市折扣低，整车厂给经销商返点较少，新车利润率水平相对较高，把握新车周期对整车厂未来盈利判断十分关键。
随着新能源汽车销量快速提升，智能驾驶技术日新月异，天幕玻璃、中控大屏、AR-HUD等内外饰和智能座舱配置升级，以及百度、小米等互联网巨头强势进入，汽车行业不断涌现出投资机会。
三、增长类指标帮助了解车企当期经营结果
增长类指标主要包括营业收入增速和归属于母公司净利润（以下简称“归母净利润”）增速，是当期经营成果最直接的反映。营收增长率表示与上年相比，主营业务收入的增减变动情况，是评价企业成长状况和发展能力的重要指标。该指标若大于0，表示企业的营业收入有所增长，指标值越高，表明增长速度越快，企业市场前景越好；若该指标小于0，则说明企业可能存在市场份额萎缩、客户结构改变或其他外部扰动因素。通常来说，整车厂销量增速与营收增速基本相匹配，产品销量结构优化和产品升级一般会导致收入增速略高于销量增速。
归母净利润反映了归属上市公司股东的那部分净利润。归母净利润增长率是指企业当期归母净利润比上期的增长幅度，指标值越大代表企业盈利能力越强。
对于整车厂而言，规模效应较为明显，在费用投入占比保持稳定的情况下，销量增速较高时，利润增速一般高于收入增速；反之，在销量大幅下滑时，利润负增速将低于收入负增速。
四、盈利类指标帮助分析车企竞争力和管理能力
盈利类指标主要包括毛利率、净利率，销售、管理、财务、研发费用率等。
先来看毛利率。毛利率=（营业收入-营业成本）/营业收入×100%。通常来说毛利率越高，代表公司产品竞争力越强，表明消费者愿意支付比同类产品更高的价格来购买该公司产品。在行业不景气或发生价格战时，高毛利率的车企相比于低毛利车企，有更大的空间来降价促销，从而保证产品销量。因此，相同产品结构的公司，毛利率高的汽车企业相对来说更有竞争力。对于整车厂而言，不同车型的毛利率高低也有所不同。一般来说，同级别车型，由于SUV定价高于轿车，因此同级别SUV毛利率略高于轿车。车型级别越高、售价越高，毛利率水平一般也越高。
净利率=归母净利润/营业收入*100%。一般来说，公司净利率越高，代表公司盈利能力越强。长期稳定的高净利润公司质地最好。相同行业、相同产品的两家公司，如果毛利率相同，则净利润高的一家企业更优秀，同时也反映出公司管理能力也越强。净利率逐年提高的公司，说明公司为股东节省利润的能力和管理能力逐步增强。此外，汽车企业获得的政府补贴较多，还需考虑补贴等非经常性损益对归母净利润的影响。
通常情况下，公司毛利率与净利率的变化，主要和销售、管理和财务费用率有关。三项费用率越低，表明公司成本控制能力越好。以销售费用率为例来进一步说明。销售费用是指企业销售商品和材料、提供劳务的过程中发生的各种费用，一般可以通过销售费用率判断公司产品的销售竞争压力。在销售竞争压力较大时，厂家多会通过广告、宣传活动等来增加产品曝光率，对应销售费用中广告宣传费用会显著增加，所以销售费用显著增加的，一般则代表车企销售压力较大。
研发费用是指研究与开发某项目所支付的费用，可以通过研发费用率了解车企用于产品研究开发的投入程度。相同行业、相同产品的公司，研发费用率越高，一般表明车企未来产品越先进，技术含量越高，产品力更强。
五、收益质量指标帮助判断企业经营业绩的真实程度
收益质量指标主要包括单车营收、单车归母净利润、盈利现金比率和分红。
单车营收、单车归母净利润可以分析出公司当期经营与收益质量。单车营收=当年营业收入/当年总销量，反映车企的产品力（产品对目标消费者的吸引力）。同一公司单车营收逐年提高，表明公司产品销售结构改善，以及产品平均售价的提升。相同行业、相同产品的公司，单车营收越高，表明该公司产品更偏向高端。单车归母净利润=当年归母净利润/当年总销量，反映车企的单车盈利能力变化。由于主机厂属于重资产行业，规模效应较为明显，同一公司销量扩张的同时，单车净利润也有所提高，表明公司盈利能力在提升。
盈利现金比率可以分析出公司当期销售回款能力和现金流量问题。盈利现金比率=经营净现金流/净利润，反映当期经营活动产生的现金净流量之间的比率关系，体现公司净利润的质量。一般情况下，该比率越大，企业盈利质量就越强。当比率小于1时，说明企业本期净利润中存在没有实现的现金收入，在这种情况下，即使企业盈利，也可能发生现金短缺，严重时会导致破产。
近几年分红情况解读利好或利空的趋势。股息率=公司一年内累计分红金额/公司目前总市值，是挑选收益型股票的重要参考标准。如果连续多年年度股息率超过1年期银行存款利率，则这支股票基本可以视为收益型股票，股息率越高则股票越具有吸引力。分红率=每股分红/每股净利润，主要体现公司的回报能力。对于发展稳健、营收利润规模体量较大的车企，分红率越高，代表企业发展越成熟，经营压力较小。若同一公司分红率不断降低，则一般表明公司经营短期承压。
总体来说，上述三大类财务指标，能帮助投资者快速了解车企增长情况、盈利情况、竞争能力等，更好地评估衡量车企盈利质量，从而做出更理性的投资决策。
在实践中，阅读汽车企业的“体检表”——财务报告时，更要将三大类指标结合起来，综合分析汽车企业的成长状况和发展能力。
六、综合分析，把握全局
三大类指标不仅反映了汽车企业在过去一段时期的经营质量，更折射出企业的未来发展方针和经营重心。在分析时，需要对三大类指标进行综合比对和判断。那么，如何结合三大类指标进行综合分析呢？下面以A、B两个车企为例来详细解读。
A公司20X9年年报披露，其营业收入同比实现了11%的增长，毛利率维持13%的水平，A公司在行业中也处于中游地位，乍看之下，似乎A公司在业绩考核上交出了一份令人满意的答卷。然而，在考虑收益质量指标后，公司的真实结果可能让人咋舌：净利润同比下滑80%、扣除非经常性损益的净利润连续三年为负数、盈利现金比率同样为负数。仔细阅读年报可以发现，高达7%的销售费用率吞噬了大部分的利润空间，说明A公司面临的销售竞争压力较大，所以需加大推广费用以维持销售收入的增长；同时研发费用率只有2%，对产品技术的投入相对缺乏，使得A公司产品竞争力的提升举步维艰。进一步阅读年报了解到，在经营性利润成果不佳的情况下，A公司上一年同期主要依靠大额的政府补助实现了高水平的净利润，而当政府补助退坡、汽车行业不景气的环境下，净利润产生大幅下降也就成了意料中事。反映到股价上，A公司股价一路飘绿，在近一年的时间内缩水近三成。
我们再用三大类指标综合“诊断”一下B公司。20X9年，B公司在营业收入上只实现了2%的增长，但是维持了20%的高毛利水平，单车营收较上一年同期上涨20%，保有了较大的利润空间。相对比A公司，B公司的净利润主要来源于主业销售，政府补助占比净利润的比重很小。同时，B公司维持了8%的研发费用率，对研发投入的重视也保证了企业自身保有充足的发展动力。次年，在行业平均收入增速为-6%，平均盈利现金比率为90%的形势下，B公司实现了逆市增长，营业收入同比增长了23%，盈利现金比率高达450%，并维持了20%的分红率。综上对比，B公司的后劲发展和盈利质量明显优于A公司。
七、眼观四路，规避雷区
对上市公司的投资分析要面面俱到、综合分析才能最大可能躲开“业绩雷”。除了关注财务指标外，投资者也应该关注企业的经营动向，并结合企业的财务指标进行分析。当企业有经营上的“大动作”时，投资者也需要格外留意。
比如部分上市公司为求实现快速增长而实施了高杠杆并购，但随着市场增长放缓，浪潮退去，并购回来的资产未能达到业绩预期，反而拖累了公司的业绩，甚至导致大额亏损。以商誉爆雷为例，被收购方若不能达到预期中的高增长，上市公司账上的商誉也会随之缩水。特别是在行业普遍低迷的情况下，个别公司计提的商誉减值甚至超过了自身市值，给业绩进行“大洗澡”。这种爆雷虽然不会使上市公司直接承担某项支付义务，但也是上市公司在经营投资决策上失败的一种表现，严重损害了投资者的利益。对这些账上拥有巨额商誉的企业，投资者可以利用研发费用率等盈利类指标、盈利现金比率等收益质量指标分析企业业绩质量，降低投资风险。
财务分析是协助投资决策的重要手段，通过对三大类指标的综合“问诊”，投资者可以对企业的健康状况和盈利质量有大致的理解。在财务分析基础上，结合宏观经济周期、行业政策、业务特征、企业战略、公司治理及市场评价等进行全方位的分析判断，能有效帮助投资者筛选合适的投资企业，不断提升自身投资决策能力。
了解一家上市公司，必须要熟悉公司所处的行业环境。由于不同行业表现出的财务特征不同，为帮助投资者从财务视角掌握行业发展内在逻辑，提升投资者对不同行业上市公司的价值分析能力深交所投资者服务部联合毕马威、海通证券、长江证券、兴业证券，共同推出“财务视角看行业”系列投教文章。本篇由兴业证券经济与金融研究院董晓彬和毕马威华振会计师事务所林启兴供稿，综合摘选自深交所投教。
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