开篇先问两个问题：
问题#1. 如果两个基金，都声称是价值投资，基金A过去1年的收益率是40%，基金B的收益率是20%，如果你准备投资基金，你会选择哪一个？
问题#2. 在问题#1的基础上，如果你了解到基金A的换手率是100%，基金B的换手率是20%，请问这时你会选择哪一个？
对问题#1，我猜绝大部分人都会选A：40%的年回报率，比股神巴菲特还厉害啊！快请收下我的资金，帮我赶快发财吧。所以，基金业有一个“冠军魔咒”，即，当年收益率最高的基金，往往第二年业绩会大幅回落，冲着高收益去申购的投资者最后往往大失所望。其实不是“冠军魔咒”，而更多是投资者自己的“冠军迷思”、“净值迷思”吧。
为避免无谓口舌之争，首先说明，价值投资并不是股市、基金盈利的唯一方法，比如索罗斯，比如长期资本公司在崩溃前的很长时期。但从投资回报的可持续性上看，价值投资可能是唯一从商业、投资逻辑上能够“自圆其说”的投资方法吧。所以，很多机构在赚钱后都愿意声称自己是价值投资，就是希望投资者相信自己的投资回报是可持续的。其中滥竽充数的大概不少，因为价值投资的理念和方法说起来并不复杂，甚至可以说是简单，但要具有足够的商业洞察力、投资纪律，言行一致去践行价值投资并取得理想业绩的，凤毛麟角。
所以，我一直在想，换位思考，如果我是基金投资者，我怎么能在一大批号称是价值投资的基金、机构中，凭我的“火眼金睛“去辨别/做出正确的投资选择呢？在编写这个月的$私募工场(明资道一期)(P000375)$明资道投资者通讯时，我突然感悟到，也许换手率是一个非常重要、甚至是关键的判断指标。甚至可以说：
换手率是价值投资的试金石
直接先把我思考的结论端上来：“换手率低的不一定是价值投资，但换手率高的一定不是价值投资，能持续以低换手率取得中上水平投资回报率的，则很有可能是价值投资。“
换手率低的不一定是价值投资，这很好理解：很多散户在高价买入，被套牢了以后，不舍得割肉，多年换手率为0，这当然不是价值投资。
换手率高的一定不是价值投资：这肯定会引起很大争议，所以，就算是我的一家之言，且待我慢慢道来。
对一个号称价值投资的基金，在非股市泡沫阶段，我想其换手率大概来自以下三种交易吧：
1） 买错了
价值投资者也会看错、也会犯错，价值投资赚钱也不需要100%都对，但一定是“对多、错少，重仓对、轻仓错”，因此，价值投资者1年内因为“买错了”而需要交易的，20%的换手率应该就很高了。否则，即便其投资理念和方法是遵循价值投资，其投资能力、商业洞察力也非常存疑了。
2） 组合优化
组合优化可能是由于买入后发现“买贵了”，或者有比原持有公司更加物超所值的投资标的，需要通过换股去优化。由于估值本身就不是精确的，除非两家公司的估值出现了非常显著的差异，投资者一般很难把握这种“优化”的机会。在我看来，1年内如果能正确地对20%的仓位做出这种“优化”，就已经非常出色了。
3） 仓位加减
我不认为“仓位控制、仓位加减”是价值投资盈利或风控的方法，肯定有很多不同意见，尤其是在去年下半年那种行情下，如果上半年空仓，减仓，12月份或者今年一月初再加仓、满仓，那多完美啊。
事后诸葛亮当然都是对的，如果一个投资者有能力、有把握可以准确预测半年、一年股市的涨跌，其实他也无须像价值投资一样凭辛苦研究赚钱，一年做对一两次，就可以赚很多钱了。不可否认有些老股民在股市摸爬滚打多年，对大盘会有比较好的“盘感”，但这种“盘感”、“预测”本质上还是一种对赌、炒股的手法，对的概率有多大，能否持续盈利，其实是存疑的。据此操作大资金，则更是风险巨大。
更重要的是，我认为“仓位加减”的风控/盈利方法是有悖于价值投资的基本逻辑的：如果投资者真的信奉、践行价值投资的理念和方法，那他应该只会在股价满足“通过长期持有，公司内在价值增长，就可以获得满意回报”的条件下，才会买入上市公司股票。如果他买入时严守这个价值投资的买入纪律，却又在股市大跌时减仓，那只有两种解释：
- 恐惧：被股价的下跌、账面的“亏损”吓坏了，赶紧“止损”。
- 贪婪：相信自己可以预测股价，可以在减仓之后再“抄底”，做个波段、赚点快钱。
难道价值投资就这么死板，短期不管股市、股价涨跌吗？可能真是这样的。可以把价值投资与栽种果树相类比吧：如果你相信栽下的是一株优质的果树，很有把握以后能获得满意的收成，你会在几个月、1年后，因为下暴雨、刮大风就把它挖出来，先移到家里、保险柜里放几天吗？如果是这样操作两次，估计果树也就报销了吧。
不经历风雨，哪有最后的花果满树？投资也是如此，不能承受股价较大幅度的波动，就不可能获得理想的长期投资回报。
如果你认同“仓位加减”不应该是价值投资“换手率”的构成因素之一，那一个号称价值投资的基金，正常年份的换手率应该在40%以下才对吧？换手率超过50%的价值投资，不管你信不信，反正我是不信的。
“换手率高的一定不是价值投资“，那“能持续以低换手率取得中上水平投资回报率的，则很有可能是价值投资。”又是何道理呢？“
其中的关键在“持续”和“中上水平”：因为价值投资不会用杠杆、不会押注赌个股、不会加减仓赌股市涨跌、价值投资逆向投资、不追风口，所以真正的价值投资大概率是不可能取得年度“第一“、“冠军”的投资回报的，价值投资追求的是“持续”的优良投资回报，追求长期投资的“复利效应“。所以，能持续多年取得”中上“、”优良“业绩的，且换手率较低的，反而最有可能是价值投资。
回到开篇的问题#2，如果我是投资者，我一定不会选基金A，对基金B，如果基金业绩、换手率与基金的投资理念能相互印证，则反而可能是一个靠谱的选择。
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