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好想你（002582.SZ）
并表百草味致业绩大幅增长，看好IP式营销新机制
■事件:公司发布三季报，三季度实现营业收入5.08亿元，同比增长88.03%，归属于母公司股东净利润25.3万元，同比增长102.53%；前三季度累计实现营业收入9.48亿元，同比增长11.50%，归属于母公司股东净利润1,481万元，同比下降41.57%。全年预计盈利2,157-2,318万元。8月百草味开始并表致收入、净利润同比大幅提升。
■百草味电商模式下的费用率显著低于好想你，未来整体费率仍有下降空间。15年好想你和百草味的销售费用率分别为30.95%和19.83%，管理费用率分别为9.45%和2.81%，2016年好想你枣业务继续调整情况下费用率仍高，并表后三季度单季的费用率下降明显，销售及管理费用率分别下降至25.08%和7.86%，环比二季度减少15.61%和8.91%。随着双方在渠道互补、营销推广协同效应显现，整体费率仍有下降空间。
■首款IP单品抱抱果表现抢眼，IP式营销有望不断低成本打造规模单品。8月底好想你与百草味合作的首款战略单品抱抱果上线， IP式营销显著提高了产品辨识度和消费者粘性；同时创新性地定位为短保枣夹核桃，确保了更优口感和更高营养。抱抱果一上线即销售火爆，首月销量超过20万份，对应收入超千万，且有望在四季度的双十一、双十二等活动中再度升温。近期百草味再推IP新品仁仁果，以混合果仁为内容物，符合休闲食品健康化的发展趋势。百草味已经摸索出IP式营销模式，未来完善创新机制，有望持续打造爆款单品和实现规模效应。我们看中的不是单品成功，二是机制的成功。
■休闲零食电商蓬勃发展，好想你和百草味可在多方面实现互补共赢。近年来休闲零食的线上零售发展迅速，其份额占比也迅速提升至15年的6.6%。休闲食品本身体积小、重量轻、运输方便，产品本身就具备较强的互联网基因，预计未来休闲零食电商仍将呈加速成长。好想你是传统的红枣行业龙头，其收入近90%均来自线下；而百草味则是零食电商新贵，双方强强联手后有望在产品品类互补、渠道共享及供应链合作方面有所突破，扩大综合竞争优势。
■投资建议：我们预计公司16-17年的收入分别为17.49、46.58亿元，净利润分别为0.22、1.20亿元。预计百草味2017年收入规模预测36亿元，谨慎给予3倍市销率（P/S）估值对应市值108亿元，好想你原业务2.0倍P/S估值21亿元，合计市值129亿元，对应目标价50.00元，维持买入-A的投资评级。
■风险提示：与百草味整合不达预期；电商销售不及预期。
正文
三季度起百草味纳入并表范围，收入、净利润均同比大幅提升。公司三季度实现营业收入5.08亿元，同比增长88.03%，归母净利润25.3万元，同比增长102.53%，扣非后归母净利润-1,081万元，同比增长33.93%；前三季度累计实现营业收入9.48亿元，同比增长11.50%，归属于母公司股东净利润1,481万元，同比下降41.57%。
三季度收入当中百草味贡献收入约3.0亿元，剔除并表因素，收入同比下滑25%左右，主要系渠道调整和专卖店系统升级所致。
百草味电商模式下的费用率显著低于好想你，未来费率仍有下降空间。百草味作为电商企业其费用率远低于好想你，15年好想你和百草味的销售费用率分别为30.95%和19.83%，管理费用率分别为9.45%和2.81%，故并表后三季度单季的费用率下降明显，销售及管理费用率分别下降至25.08%和7.86%，环比二季度减少15.61%和8.91%。由于好想你的经营模式下人工成本及促销等费用投入较高，因此未来双方若能在线上下渠道互补上再进一步，这部分费用有望降低，同时双方可在宣传推广等方面达成协同，故整体来看公司费率仍有下降空间。
休闲零食电商蓬勃发展，好想你和百草味可在多方面实现互补共赢。近年来休闲零食的线上零售发展迅速，其份额占比也迅速提升至15年的6.6%。休闲食品本身体积小、重量轻、运输方便，产品本身就具备较强的互联网基因，而传统线下零售渠道在人工、租金等方面投入较高，价格优势相对较弱，故预计未来休闲零食电商仍将呈加速成长。好想你是传统的红枣行业龙头，其收入近90%均来自线下；而百草味则是零食电商新贵，去年双十一的单日销售额超过1亿元。双方强强联手后有望在产品品类互补、渠道共享及供应链合作方面有所突破，同时扩大其在线上下的竞争优势。
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