现在听起来可能令人惊讶，但我们相信大宗商品的长期趋势仍然是向上的，距离其走完上涨周期可能还有十年。
2011年，我们还坚信大宗商品被超买，价格高估，特别是贵金属，但在随后的三年半中它们的泡沫已被市场挤出。这也让我们产生了大宗商品长期估值向上的想法。
我们研究认为，虽然美联储升息的忧虑在未来几年仍然会困扰着我们，但美国国债收益率未来并不会明显走高，此外，我们认为实际收益率（名义利率减通胀率）会持续承压，最终会从2011年下半年的低点重拾涨势。
从相当长一段时间的表现来看，当实际收益率到达零点并下破的时候，大宗商品在市场上通常具有良好的表现。综合来看，过去通常在商品景气周期末期才会响起的实际收益率走高的丧钟，现在还未敲响。（图1）
我们认为名义收益率会是这样一种走势，一个渐进的波谷跟随一波猛烈的上涨，就像上世纪80年代早期所经历那样，并且这种走势是对称的。因而，虽然现在10年期收益率回到了1.5-3%的期望区间，但基于对称结构与镜像关系，我们估计长期实际利率的走高在下个十年到来之前还不会发生。（图2）
至于短期利率，我们看到上次3个月国债收益率跌破0.5%是在1934年，并且在1947年之前的13年间都维持在低谷。虽然1937年美联储过早收紧货币使得美国经济重新陷入困境。当前的市场与那次的悲剧十分相似。有趣的是，通过将时间标准化，我们估计下次低于0.5%也将会在下个十年。
按照我们的观点，更长的周期意味着（图3）：
——虽然美联储会在未来某个时候调高短期收益率，但市场参与者对未来几年联邦基金利率的预期是过分乐观的。
——我们相信，历史周期的渐进式发展更能反映收益率的现实情况和美联储所希望达到的均衡利率水平。
正如我们在描述长期名义和实际收益率周期的第一张图中所看到的，大宗商品的景气时期是在名义收益率走高的时候，但有时也伴随着名义收益率陷入低谷。从对比的角度看，上世纪70年景气周期的时间几乎是30年代和50年代景气周期时间的一半，而70年代景气是在名义收益率的高峰时代，30年代和50年代却是在收益率处于低谷的时候。这告诉我们，商品的景气时期要考虑到名义收益率的周期结构，比如说高峰时间短而低谷时间长。
我们将上世纪70年代与现在的CRB商品指数做一比较，就会发现，现在的周期与之前的根本不同。实际上，当前的CRB走势完全在70年代周期（1971-1978年）的第一波起伏之中，虽然现在的时间长度相当于过去的两倍长。现在的市场起伏更加复杂化的罪魁祸首是金融危机，它导致波动过度。（图4）
通过对1971-1980年商品景气的完整周期进行参数调整，我发现商品景气周期的时间比我们估计的十年可能更长。确切的说，如果是以上世纪30年代和50年代的景气周期做镜像的话，现在的大宗商品超级周期可能再延伸20年。（图5）
虽然有权威大鳄预言金价将至700美元/盎司，油价将跌至50美元/桶，我们认为这种观点还是有些言过其实了。大宗商品现在正处于是黎明前的黑暗。
2011年二季度以来大宗商品持续承压，对大宗商品的预测也继续朝着悲观的方向发展，并根深蒂固。如果金价到达700美元/盎司、油价跌至50美元/桶，实际收益率必定大幅走高，这几乎完全是复制2011年开始的两大资产的表现。按照我们对未来几年名义收益率的预期，现在的通胀预期被过分蚀化，这两个目标可以说是无稽之谈。与现在市场的主流观点不同，我们认为现在表现欠佳的黄金和原油将有机会再次展翅高飞，这将主要归功于中国以及新兴市场的强大的催化剂效果。
现在许多人认为大宗商品陷入熊市是因为中国经济的持续走软。因为中国在第一轮商品景气周期中扮演了重要角色，中国的基础设施建设和城市发展催生了大量需求。现在对于中国经济放缓的讨论仍不绝于耳，但我们却看到中国股票市场的惊人表现，中国股市已经从持续近五年的震荡底部破茧而出。（图6）
事实上，中国不断增加的资本流动与重建的信心已经令保罗克鲁格曼等学术界和政界人士最为担忧的信贷紧缩效应大大减弱。
我们相信，最近中国资本市场释放的良性信号对未来几年的大宗商品提供了建设性的、而非毁灭性的环境。综合来看，我们认为，在我们有生之年几乎不可能见到金价回到700美元/盎司、原油50美元/桶。我们预期，2015年，金价和油价可能回到1400美元/盎司和100美元/桶。
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