撰稿人 石磊
随着中国人民银行于新年第二周末宣布上调法定存款准备金率,银行间市场资金面在接下来的一周就变得愈发紧张,至後半周，3个月Shibor已经飙升至4.9%,创下2006年以来的新高,7天回购利率竟跳升至7.5%。市场对流动性的担忧已经泛滥。笔者拜访的数家大小存款类金融机构，平时都是大把大把融出资金的，现在也都为流动性发愁，坊间传闻，某些机构已经无力上缴准备金存款而出现透支，就连股市也受到流动性紧缩的负面影响而出现大幅下跌。
市场真的这麽缺钱么？就在新年第二周，大型商业银行还在货币市场融出了超过5700亿资金，市场资金面曾一度宽松。并且公开市场操作在1月前三周就净投放资金3450亿，这几乎与提高法定存款准备金率冻结的流动性相当。也就是说，央行提高法定存款准备金率对资金面的影响应该是偏中性。
但是，准备金率的提高偏偏是在春节前的1月份，在这个月有两个季节性因素对资金面起到紧缩的效果。第一，居民需要提取大量的现金准备过节，而现金是在银行体系外的货币，最近两年中，1月份流通中的现金（M0）的月增长均超过6000亿元，这相当於提高存款准备金率1个百分点。第二个因素是财政存款，12月份释放的财政存款几乎达到9000亿元，而从历年的经验上看，1月份基本上要还回去一半，也就是说相当於央行会通过财政存款的变化回笼流动性近4000亿元。
上述这两个因素相当於银行体系内流动性减少1万亿之多。这对於不到13万亿的全部准备金存款而言已经是一个足够大的数字了，这意味着商业银行为了保持与2010年末相近的超储率，就要提前提高超储1.5个百分点，而新流入几千亿的资金是根本解不了渴的。
然而负面冲击还没结束，贷款是会创造存款的，但是在贷款创造存款的过程中却会造成结构性的变化。2010年，大型商业银行信贷增长占全部信贷增长的64%，而存款的增长仅达到全部存款增长的59%。也就是说，在贷款创造存款的过程中，原本作为市场流动性集中供给者的大型商业银行的资金越来越分散，当大多数机构有紧缩预期时，资金的分散就会造成市场中自由资金量下降。1月份大量法定存款准备金率的趋势性提高使得更多机构在“窖藏”流动性以备未来更紧缩的资金面。紧缩预期对资金面的负面影响无法估量，但无疑是巨大的。
以上分析可以看出，近期资金面超预期的紧张主要是季节性因素和预期使然。流通在外的现金（M0）在春节後一般会下降3000-4000亿，财政存款一般在2-3月份会基本稳定，甚至略有回落。这相当於下调存款准备金率0.5个百分点，而各家机构“窖藏”的超额备付金也会自然随着节日的过去而下降。
整体来看，节後资金面会有明显改善。从央行调控的角度来看，7天回购利率在2.8%-3%已经足以与当前的通胀水平相匹配，毕竟，央行并不是想把流动性收紧到类似“危机”一样的状态。
在这样的预期下，中短债将在近期资金面异常紧张的环境下跌出建仓的好机会，高票息的信用品种将是熊市中最受青睐的品种，因此，未来受欢迎的程度一定高於利率品种。不过，我们仍需小心的提醒自己，债市目前仍然处在熊市之中，资金成本逐步抬升是大势所趋，中短债交易性机会的回报风险比无疑要好於长债。联系客服
