PE盈利模式改变：并购+定增 “直投”逆袭股市

  3月底，IPO重启依旧没有明确的时间表，长达数月的空档期让期盼通过Pre-IPO获利的PE们备感寒意。退出难使得一些PE改变了原有的盈利模式，将目光从拟上市企业转向已上市公司，在二级市场中频繁通过并购或增发等方式进行“直投”。
　　借道大股东入市
　　停牌逾半年的美的电器终于有了复牌希望，据中国证券报记者了解，该公司计划在年报披露后发布重大资产重组方案，美的集团整体上市或成真。布局一年多之久的两家PE机构有望迎来退出良机。
　　2012年8月，美的电器称，美的集团与上市公司正在制定拟推动双方资产合并的重大资产重组方案，申请股票停牌至今。而此前，2011年10月美的电器公告，美的集团控股股东美的控股将所持有的美的集团15.3%股权转让给了融睿投资和鼎晖投资。资料显示，融睿投资实际控制人为工银国际控股有限公司，鼎晖嘉泰实际控制人为鼎晖股权投资管理

有限公司。
　　在当前Pre-IPO市嘲僧多粥少”的困境下，曲线通过“先投资大股东，再实现整体上市”，成为PE另类的投资模式。与此同时，随着IPO闸门迟迟没有开启，PE缩短投资周期的意愿强烈，以并购方式直投股市成为了一种选择。
　　3月18日，东源电器公布了重组方案并复牌，山东润银生物化工股份有限公司拟借壳东源电器，上市公司将转型为尿素生产企业。实际上东源电器早在2012年12月19日就已停牌，此后不久，苏信元丰、江阴安益、华鼎丰睿二期、华鼎丰睿四位新股东突然介入，从润银化工原个人股东手中接过大笔股权，股份数量合计1350万股。
　　此外，在风电领域备受煎熬的华锐风电近日更换了“掌门”。3月12日，华锐风电公告，原董事长韩俊良因个人原因辞职，公司董事会选举尉文渊担任董事长，这成为了又一个PE入主的案例。在华锐风电成立之初，尉文渊持股85%的西藏新盟对其投资1750万元，占股权比例17.5%。目前，西藏新盟仍持有10.45%股权，为公司第四大股东。
　　江苏高科技投资集团投资总监尤劲柏指出，PE入股上市公司大股东的根本目的就是谋求集团整体上市，再通过IPO方式退出，与一般的退出无本质区别。不过，近期出现的以并购方式直投股市的PE机构往往是规模较小，甚至是成立不久的PE，这些机构目的性较强，就是以缩短投资时间、提高收益水平。
　　参与定增抢滩市场
　　2月2日，成城股份发布非公开发行股票预案，拟以3.75元/股向8名对象合计发行12亿股，募集资金45亿元用于收购并增资贵州盛鑫矿业。在发行对象中，除了实际控制人成清波之外，还包含了上海芮森投资中心、上海乾灏投资管理中心和上海跃慧投资中心等成立时间不久的PE机构。
　　之所以这些PE领域的“新侗乐于参加上市公司的定向增发，业内人士认为，一方面是由于拟上市企业的投资竞争越来越充分，估值偏高导致投资成本较大;另一方面，IPO退出渠道渐窄，使得通过IPO上市盈利的模式投资周期较长。因此，规模较型成立时间不久的PE机构受到资金和风险控制压力，更愿意参加二级市场的定增融资，虽然存在破发的可能，不过解禁周期只有一年。
　　实际上，参与上市公司定增是PE涉足二级市场最简单、直接的方式，获利水平有时甚至不弱于IPO。2012年年末，酒鬼酒定增解禁，此前以20.1元/股参与增发的盛熙股权投资、丹晟创投、洛瑞尔投资和凯石富利股权投资账面回报率高达170%。其中，投资规模最大的凯石富利股权投资一年后的获利金额达到了1.4亿元。
　　当然定增的风险也是存在的。在大股东和PE机构的合力支撑下，中超电缆2012年末完成增发，盛世泉金和盛世荣金两家PE各自认购1470万股，合计投入3.9亿元。受累于当时大盘持续低迷，中超电缆定增股份上市时，股价已经大幅低于增发价，盛世泉金、盛世荣金投资浮亏曾超过5000万元。
　　一位参与定增的创投机构高管表示，相比于投资拟上市企业，PE参与定增的风险相对较低。首先是退出时间比较明确，如今许多PE投资超过5年的IPO项目仍在排队或报材料阶段，而定增解禁周期固定。其次，上市公司在发行股份过程中会与发行对象进行充分沟通;在解禁时，会通过高比例分红、转增或者其他刺激股价的方式，帮助参与定增的机构顺利实现退出。
　　其实，除了参股上市公司大股东、参与定向增发之外，许多大中型PE机构也在尝试二级市场直接投资。高特佳投资集团董事长蔡达建介绍，“我们目前有专人负责二级市场业务。二级市场相较一级市场已出现了较为明显的投资机会。”目前，高特佳投资集团二级市场投资金额约5000万元至1亿元，未来考虑通过设立阳光私募、单一客户委托等方式做大规模。
　　尽管在IPO退出渠道受阻的情况下，PE直投股市的选择十分合理，不过在投资者身份方面可能存在障碍。国家发改委最新发布的《关于进一步做好股权投资企业备案管理工作的通知》，要求各地最迟于今年6月底出台地方PE备案管理规则。通知指出，发现股权投资企业和股权投资管理企业参与发起或管理公募或私募证券投资基金、投资金融衍生品、发放贷款等违规行为的，要通知其限期整改。