来源：Wind
A股七年熊市让多数投资者“闻股色变”，但却让对冲基金巨头休·亨得利（HughHendry）赚的盆满钵满。作为中国大空头，亨得利旗下的做空基金—“China Short” Fund—在2011年大涨了52%，而同期其他对冲基金平均收益为-4%。但最近亨得利却改变了口风，警告称，继续做空中国就相当于跟拥有巨大能量的中国央行过不去。
休·亨得利被称为“主题投资之父”，是对冲基金Eclectica的CEO。他一直以善于做空而知名，旗下基金在2008年经济危机期间获得了31.2%的收益，因此成为著名的反向投资者。近年来，亨得利因看空美股和中国经济而闻名。
考虑到今年以来中国股市冠绝全球市场（以美元计价），亨得利改弦更张或许并不难理解。今年头两个月，亨得利通过做多已获得了10.6%的收益。那么，他究竟是如何看待中国股市的，对于中国经济是否有一些独到的看法？
以下是其最近发给客户的投资信：
虽然写了很多关于中国的看法，但多数是看空的，如中国经济将受到史无前例的产能过剩所拖累。但近期之所以看空情绪转淡，主要基于以下几个原因。
首先，中国已重新调整其增长模式。2001-2011年的中国与20世纪20年代的美国经济相似。劳动生产率大幅提高，资本回报率高企，大规模的固定资本形成增速惊人，全球其他国家迫切参与。我们知道，这两个经济体都应该蓬勃发展，事实上也却是如此。但我认为他们应该更加繁荣。
之所以并未更好，主要归结于较为强硬的宏观政策。美国上世纪20年代拒绝高能货币进入经济，而中国则是遏制家庭消费，如人民币升值幅度低于经济增速，实际购买力下降；生产率高速增长带来的红利也未普照到所有普通家庭，工资增长相对较为缓慢；实际利率为负。这些措施抑制了中国居民消费增速。
但随着全球需求放缓，这种政策难以持续，近两年中国政府已开始逐步调整，将消费作为经济增长的新推动力。且人民币也不再被严重低估，实际利率和名义利率也在逐步走高，工资比此前更准确反映生产力水平。目前中国消费支出颇为强劲，预计将给GDP带来4%的增速。
其次，从全球来看，并非所有国家都是“生来平等的”。美国、欧元区核心国家、日本可以被归为“一线国家”，这些国家有庞大的非贸易部门，且从他们陆续采取量化宽松（QE）可以看出，它们有足够的力量独立制定货币政策而不用担忧货币贬值带来的通货膨胀。而中国当前已有足够实力加入“一线国家”阵营，自主决定自己的货币政策。考虑到中国是目前“一线国家”里唯一没有实施负利率的国家，且国内利率较国际标准处于高位，因此中国有足够的空间来进一步降低利率。
早在七年前金融危机发生后，我们便预计通缩将席卷全球，“美国首当其冲中国则最后”，这也得到了时间的验证。而通缩也引发了全球主要经济体货币政策的连锁反应，并繁荣了这些国家的金融市场。本轮牛市前，中国股市自2007年高峰下跌了70%，风险/回报模型显示，目前中国股市已相当于2009年的美国股市、2012年的日本股市以及2014年末的欧洲股市。当时投资者可能对央行宽松政策的决心及其对风险资产的巨大推动力还抱有怀疑态度，那么现在答案已一目了然。
当然，虽然中国股市仍有较大上涨空间，但不意味着不需要对冲风险。当前我们投资中国的策略类似于玩弹珠球，你有三个球，需要通过不同组合来得到最高分。首先，是通过期权持有人民币多头头寸。当前人民币估值也处于合理水平，且贸易顺差已处于历史高位，当局寻求继续贬值扩大出口的可能性不大，预计人民币将有所上行。
其次，做多中国股市。持续七年的熊市已把底部打得较为坚实，且消化了大部分利空消息。尽管银行间流动性仍然较紧且短期利率不断上升，但两次小幅降息仍使A股上涨了近40%。一旦货币政策真正放开，我很好奇中国股市还将上涨多少。自2009年以来，市场不断再犯的错误便是低估了“一线国家”央行放松政策来对抗经济危机的能力。而同样的情况正出现在中国，使得其股市极具吸引力。
最后，利用离岸市场利差进行套利，为股市和外汇头寸提供对冲。当前离岸市场短期利率要高于在岸市场，且随着中国资本市场开放程度提高，可能将进一步推升利率，直到需求饱和。
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