研报日期：2016-11-10
山西焦化(600740)
山西独立焦化行业龙头企业、“焦-化” 产业链完整
公司是山西省独立焦化行业的龙头企业，控股股东山西焦化为山西焦煤集团全资子公司。目前，公司主营业务为焦炭及甲醇等相关化工品的生产和销售。 其中焦炭和甲醇业务分别占营业总收入 60%和 20%。 2016 年因焦炭与焦煤价格反弹，公司有望扭亏。公司拟收购中煤华晋 49%的股权，该资产优质、盈利能力强，交易有望在明年完成。
定增后并购优质资产、 盈利能力改善
今年 4 月公司发布了重大资产重组公告， 拟向母公司山焦集团发行股份 6.1 亿股并支付现金 6 亿元购买其所持有的中煤华晋 49%的股权，资产价值 44.7 亿元。中煤华晋拥有王家岭煤矿、华宁焦煤下属崖坪矿、韩咀煤业下属韩咀矿三座煤矿，含 1020 万吨/年权益量， 2014A/2015A 实现营业收入分别为 34.50亿元/36.75 亿元，净利润分别为 10.14 亿元/6.19 亿元。 该资产优质且盈利能力强，估值合理。
焦炭涨幅大于焦煤、 焦化业务盈利提升
公司拥有 360 万吨/年焦炭生产能力， 2016 年上半年产量 155.01 万吨，同比上涨 5.78%。因 5 月份发改委出台煤矿减产至原先的 84%政策， 导致焦煤焦炭产量大幅下降超 10%。 但粗钢产量持续增长导致焦炭需求增加等原因，焦煤焦碳市场供不应求。 截止 10 月底，焦炭的期货价格已上涨至 1797 元/吨，较年初的 705 元/吨上涨了 2.54 倍。我们认为虽国家释放先进产能，但焦煤供应仍偏紧，全年缺口预计在 0.17 亿吨，价格仍将保持在高位。预计四季度公司盈利仍将增长， 焦炭价格涨幅大于焦煤价格， 2016 年四季度业绩将大幅改善。
甲醇制烯烃项目缓建、 缓解公司财务压力
2012 年控股子公司飞虹化工开始建设 60 万吨/年甲醇制烯烃项目和配套建设180 万吨/年甲醇生产线。2014 年因公司希望加快建设进度，计划投资额从 85.8亿提高至 102.25 亿。 目前已建成 20 万吨/年甲醇生产线， 使甲醇产能达到 34万吨/年， 并开始收获盈利。其他项目建设较慢。截止至 2016 年上半年烯烃项目仅完成项目建设的 18.93%。 我们认为，短期烯烃市场仍将低迷，项目缓建可以减轻公司的财务压力。
第三季度报告发布， 全年有望扭亏
2016 年 10 月 27 日公司发布 2016 年第三季度报告， 2016 年 1-9 月份公司实现营业收入为 24.47 亿元，同比下降 5.94%； 归属于母公司净利润为-0.31 亿元，去年同期为-4.43 亿元。 其中，三季度营业收入 10.13 亿元； 归属母公司所有者净利润 0.56 亿元。我们认为四季度公司营业收入为 16.09 亿，归属于母公司净利润为 0.82 亿元。
盈利预测及估值：目标价“ 12.3 元/股”，投资评级“买入”
基于定增方案在 2017 年完成假设，公司可以在 2017 年收获联营公司中煤华晋的投资收益， 我们预测公司 2016A/2017A/2018A 的归属净利润分别为 0.51亿元/8.58 亿元/6.71 亿元， EPS 分别为 0.07 元/0.56 元/0.44 元，对应的 BPS分别为 2.7 元/2.9 元/3.4 元。采用 PB 估值，对应 2017 年 4.25 倍 PB， 目标价位 12.3 元/股，投资评级“买入”。
风险提示
交易被终止风险、 焦炭价格波动风险、 去产能不到位风险、 政策调控风险[联讯证券股份有限公司]
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