投资人也好,自己也好,每一轮估值多少,给投资人占多少,往往是一个艺术的决定,不见得有那么多客观的衡量,尤其是早期的创业公司。
境外VS境内上市的股权安排
股权安排会涉及境内上市和境外上市模式,阶段又会涉及天使、A轮、B轮等直到IPO。最理想的状态是直到IPO,创始人还是控股股东,至少是最大股东。
现在融资都是一轮一轮的,每一次融资对汇兑公司有一定的稀释。稀释来稀释去,最后到上市的时候,我们看来几个指标。
境外上市模式:
天使轮最好不要超过20%;
没有天使,直接A轮的,最好不要超过20%;
A+B轮不要超过30%;
依次类推,到IPO时,投资人最好不要超过50%,
而IPO往往又会增发10-20%,又会稀释,最终上市后,创始人持股可能在40%左右。
境内上市模式:
与上述类似,最好几个创始人还处于控股的地位,作为实际控制人并将签署一致行动协议,或者投资人等将股权的投票权授权创始人的方式。
(即将经济权益和投票表决权分开,美国上市可以弄A/B股,创始人1股可有10个投票权。)
在境内境外上市的模式不一样,我们举的两个例子最终的结果也是不一样的,因为特定的行业,对资金的需求也是不一样的。
唯品会境外上市案例:
像唯品会,相对来说控制得比较好,B轮以后,创始人控股还有63.73%,上市了以后创始人还有45%点多。
A轮融资后,创始人持股比例为70.27%;
B轮融资后,创始人持股比例为63.73%;
上市后,创始人持股比例为45.71%,投资人共同持股比例为32.52%。
58同城境外上市案例:
58同城的例子略微有点不一样,A轮融了之后,创始人变成了48.99%,B轮之后变成33%多,再到上市的时候,只有28%多了。
但是这个并没有妨碍它的发展,在海外架构下,上市之后可以做一些特殊的安排,来实现公司的实际控制权。
A轮融资后,创始人持股比例为48.99%;
B轮后,创始人持股比例不少于33.83%,且并无单个投资人单独超过此比例;
上市后,创始人持股比例为28.44%,且并无单个投资人超过此比例(投资人共占61.9%,最高一位投资人持股25.4%)
这两个例子其实就是告诉大家,这种具体操作不是一个一成不变的,可以根据实际的公司运营的情况做一些调整。
股权安排里面碰到的一些特定的事,最主要的是说你的股权结构,究竟是国内还是海外的架构,在一些股权的控制和安排上面,比如授予这方面的安排,海外架构就非常方便,在国内就不行。
几个朋友创业,如何切分股权?
一般情况下,可以根据下面几个条件来判断几个股东之间如何切分股权。
1、股东在公司创立之初及运营时投入的资金;
2、股东对公司长久持股的意愿。股东是否全职为公司工作。
3、股东个人的专业能力、技术、管理、市场,每一部分对公司业务的影响力大小。
4、股东可以为公司带来的资源,比如客户或融资。
有时候几个朋友特别熟一起创业,刚开始也不太讲究,大家都按照同样的比例切分股权。
而且每个人的专业能力也不一样,有的人擅长技术,有的人擅长管理,每个股东给公司带来的资源也不一样,大家也不能做特别好的股权切分。
但是以我们的经验来看,我们给创业者的建议还是,要有一个相对更核心更主要的任务,这个人应该多占一些股,比如CEO要比CTO多占一些股份这样。
有一个核心的人,往往是能够大大提高早期公司很多运作效率的。
公司如何估值
再要跟大家分享一下估值的概念。在我们法律里面,有很多的工具来避免股权的稀释,比如调整估值就是其中的一种。
如果一个投资人给你估值10个亿,你可能哪些权益就要给到他,如果估值5个亿,你哪些权益就没有必要给他。
从律师的角度来看,是可以通过权力的释放和利益的交换,来保持这些比例上的一致性的。
具体如何来估值呢?我观察很多公司和投资人都是拍脑袋决定的,比较主观,但还是会参考一些估值方法拍个数字。
1、最简单的,就是净利润估值法,也叫PE估值法。
一般按照当前市值或公司当前年度预计利润计算得出,再乘以一个倍数,一般10-20倍,这个叫市盈率;公司估值=预测市盈率*公司未来12个月利润。
这个方法往往是能够参考的,很多上市公司都是这样做的。但是这种方法对于很多早期的创业公司是不适用的,因为还没有利润。
紧接着可以参考的,叫做市销率,用销售收入来乘以一个倍数,甚至还有人用平台收入(GMV)来计算的。
比如阿里巴巴和淘宝,经常提的一个概念就是GMV。这个概念既不是销售收入也不是利润,指的是平台上产生的交易量,有的时候也会用这个作为一个估值的参考。
2、可比公司法:以同行业可比或可参照的非上市公司或上市公司为参考。
按同类公司的股价与财务数据为依据,计算出主要财务比率,用这些比率作为市场价格乘数,来推算出目标公司的估值,市盈率(PE),市销率(PS)。
另外一个方法,根据相应公司的估值来做参考。比如我是做出行的公司,我看看Uber是怎么估值的,然后我根据它的估值来判断我自己的估值。
这个参考公司一般是一个上市公司,因为非上市公司这些财务信息往往是比较私密的,我们不太可能知道。
但是如果你和上市公司比较的时候,你的市盈率这些就可能要打很大的折扣。
为什么呢,因为人家一个上市公司的市销率是6-8倍,如果一个初创公司也是6-8倍,我为什么要买你的股票呢,我直接去买上市公司的股票就可以了。
所以你起码要给对方打一个对折,这样投资人才有机会赚一倍。
3、可比交易法,以近期被投资、并购的同行业定价为参考,获取财务或非财务数据,得出合适的计算依据。
4、现金流折现:比较适合成熟、偏后期的公司;
5、资产法,通常是以公司发展所支出的资金为基础。
后面这几个,可比交易法、现金流、资产,这几个都是挺偏财务的算法。
这些方法都是可以用来对你们公司的估值做一个测算,最终形成了一个让你们觉得比较满意的数字,告诉投资人。
最后和投资人谈估值的时候,我们还有一个投前投后的概念,比如说投前你说自己的估值是一个亿,投资人打算投五千万,实际上最后的估值是变成了一亿五千万。
股票期权和ESOP
ESOP是在我们经常都会提到的一个概念,所以期权其实是创业融资过程中非常重要的一件事情。
因为创业我说了,不是一个简单的比谁跑得快,是要比谁跑得久。
如果我们能够恰当地把期权利用好,鼓励整个团队一起来做一件事情,这个事情肯定是更好的。
为什么早期的创业公司对期权激励那么强调呢?很简单,其实就是因为没钱,所以我们就是靠期权来激励大家,让员工利益和公司利益实现长期的一致。
另一方面,从员工角度来看,员工也能够依赖公司估值的增长,实现自己财富的增加。
具体来说,期权指的是一种权利。它授予员工的是,在未来你能够以多少钱的价格去购买公司股票的权利。
从公司授予你权利到行权,到最后受益,里面涉及三个阶段:
1、股票期权发放后并非立即就可以行使,而是有一个成为既得(Vesting)的过程;
期权授予你的时候并不需要花钱,真正花钱是在你行权的时候。行权时,你可以用行权价格,往往低于市场很多,去购买并真正拥有公司股票。
2、根据员工入职的具体情况,成为既得的时间表可能不同,大多是四年。
比如本次规定是授予后满一年25%成为既得,两年后50%成为既得,三年后75%成为既得,满四年后100%成为既得。
时间太短了也不行,因为公司股票可能还没涨,或者还没有上市,对于员工来说也是没有办法期待收益的。
3、成为既得才可以行权(Exercise),从而真正获得股份,享有股票收益。
基于你最后股票转让的价格和你最初购买股票的行权价,赚的价差就是你的收益,这就是期权的本质意义。
对于一个上市公司来说,这个非常好理解,但是对于一个不上市的公司来说,往往这个价格是公司定的,坦白说不是很透明。
不上市的公司股票,就没有市场价,往往对员工没有特别大的吸引力。
4、离职时没成为既得的部分就自动终止,成为既得的部分才存在行权的可能性。
期权的行权期一般是10年,但是如果你要离职, 就必须要在离职后三个月内把这个权利给行了,不然的话就过期作废了。
5、期权一般没有表决权。(表决权自动授予董事会或其指定人行使),只有经济权利。
而且如果你要卖的话,也是优先卖给公司。这个是也是为了加强公司的控制。
控制权
下面一部分讲一下创始人的控制权。这部分和大家分享的是,创始人在公司不断融资,股权不断被稀释的过程中,如何还能保持对公司的一定控制?
除了我们开头说的控制股权比例,我们还有很多工具可以使用。常见的途径有以下两种:
一,在投票权上做文章
1、股权架构(蚂蚁金服—有限合伙)
确定一个有意义的股权架构。蚂蚁金服的有限合伙是很有趣的。
有限合伙是什么意思?这种制度天然地允许表决权和经济权利分离。
合伙人里面有一个GP(普通合伙人),一个LP(有限合伙人)。GP的概念就是说,我在公司里的股份可以只占1%,但是投票权我说了算。不需要再做别的约定。这就是有限合伙企业的特点。
通过这种安排,虽然马云在蚂蚁金服上市前仅持股不到8.8%,但是基本上公司大小事务都是他说了算,湖畔合伙人是阿里巴巴的LP,蚂蚁员工(LP)、阿里员工(LP)的股权都照顾到了,但是核心安排就是所有控制权都在马云一个GP的名下。
2、投票权委托。
适用于未上市的公司。比如京东在没上市之前,刘强东就把投资人的投票权都集中到自己名下了。虽然他的股份只有18.8%,但是投票权却有51.2%。
为什么刘强东能做到这点呢?因为京东在上市以前就已经很强大了,很多投资人追着投他。
2013年京东要融资,刘老板就说,你们要投我可以,但是要和我签一个授权书,你的投资进来以后,所有的投票权要给我,要不然就别投了。
当时的京东虽然是一个创业公司,但是不是找不到钱的创业公司,他早已经脱离了创业公司的特点了,所以他能够有底气和投资人谈条件。
所以大家可以看到,在融资早期,投资人往往会向创业者索要很多保护权利,要投票权、控制权、否决权等等等等。
但是到了后期,特别是快要上市的时候,其实是创始人反而变得强势了,因为你上市马上股票就要涨了,所以这个时候创始人开什么条件,投资人都会接受。
当然你提条件的时候,先问问自己,有没有这样的底气,也不是每个公司也敢这么做。所以一般这样的公司都是比较好的公司。
3、AB股安排(上市后,百度、京东案例)
公司上市时候,如果是境外公司,可以用AB股的安排。
本身AB股在中国是不认可的,中国法律讲的是同股同权,香港也不认可这个。也是因为香港不认可这个,导致阿里巴巴本来要在香港上市,最后去了美国。
美国允许高科技公司在上市的时候,创始人把自己的股份分为一种新类型的B类股。
B类股的1股有N个投票权,比如百度的创始人B股,1股等于10个投票权,京东的创始人B股,一股等于20个投票权。这样投票权一下子就集中了。
4、一致行动协议(腾讯)
我们举一下腾讯的例子,腾讯有一个大股东叫MIH,这个公司对腾讯的帮助很大,但是在公司控制上面一直没有发声。
为什么呢?因为在2004年,腾讯创始团队和MIH有一致行动协议:在重大投资、重组等相关事项上,MIH愿意和创始团队保持意见一致。
5、维持董事会的多数席位
创始团队有权指定董事会的多数席位。还是以阿里巴巴为例。
阿里巴巴并没有采用其他公司常用的AB股模式,在马云看来AB股不利于有限合伙人制度,所以他就在招股说明书里面对所有投资人说:
买我的股票之前,你要看清楚是不是接受这个条件:董事会成员里面,我的合伙人要占一半以上,就是董事会永远我要控制。如果你要改这一条款,还要股东大会95%以上的人通过。
这样一个条款,还是能让大家都趋之若鹜地抢他的股票,就说明这个公司真的很牛,很强大。
总结:
最后,我们在讲团队的控制,搞这些控制权安排的时候,最重要的还是公司要有足够的资本和条件去和投资人谈这些东西。
另外一个,有些条款比如AB股这种安排,中国境内公司是做不了的,有限合伙、一致行动、投票权委托都是能做的。这一点也需要大家留意。
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