复星国际 中国的伯克希尔 · 哈撒韦公司
作者：毛军华
$复星国际(hk00656)$
投资亮点
转型以保险为主的业务模式，从而获得稳定的低成本资金。复星国际目前正在积极通过兼并收购拓展保险业务布局，我们预计2016 年保险浮存金占资金来源比重将达到55%。随着保险浮存金不断增加，复星国际有望积极进行战略投资，受益行业和市场周期。此外，在低利率环境下，国际寿险公司保险浮存金有望享受较低资金成本，而承保盈利的财险公司和再保险公司保险浮存金的成本更是为负。总体而言，我们预计复星国际资金成本2015/16年有望下降至5.29%和5.26%。
投资实力增强带来卓越的投资资本回报率。复星国际用历史业绩证明了公司在整合产业价值链、运用全球资源嫁接中国动力和捕捉技术潮流的实力。考虑公司在健康、快乐生活和互联网领域的布局，我们认为复星国际有望继续受益中国人口老龄化和消费升级等大趋势。预计2015/2016 年复星国际投资资本回报率有望达到5.88%和6.11%。
财务预测
预计2015/2016 年净利润分别增长62.7%和27.5%，主要增长动力来自保险、投资和快乐生活板块。
估值与建议
首次覆盖复星国际，给予确信买入评级；基于三阶段现金流贴现模型，给予12 个月目标价35.42 港元，对应3.08 倍/2.74 倍2015/2016 年市净率。复星国际正在逐步转型为保险为主的投资集团，有望成为中国的伯克希尔〃哈撒韦公司，因此NAV 估值法适用程度显著下降。未来催化剂包括更多保险并购项目的执行、主要投资项目上市退出和以及更多能够展现复星国际整合全球产业链能力的成功案例。
风险
投资收益低于预期；并购交易风险。
（中金）
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