安琪酵母:拐点已现,增长可期
类别：公司研究 机构：群益证券(香港)有限公司 研究员：郑春明 日期：2014-10-10
结论与建议:
安琪酵母为国内产能最大、全球产能第三的酵母企业。前几年公司业务转型并不顺利,业绩出现下滑,不过随着去年战略业务及人事调整,重新回归酵母B2B主业,收入出现恢复性增长,Q2单季度利润增速亦已经转正,我们相信公司业绩拐点已经出现。未来成本、费用率控制等因素有望共同提振公司业绩。首次覆盖,给予公司“买入”评级,目标价为25.0元。
业绩拐点已现:公司前几年业务转型并不顺利,导致业绩连续出现下滑,随着去年战略业务调整以及人事变动,公司重新回归酵母主业,收入出现恢复性增长,业绩也逐渐转好,Q2实现净利润正增长约7.1%,我们判断公司业绩拐点已经出现,看好公司下半年业绩录得正增长。
行业需求空间大,长期增长可期:公司主营业务为高活性干酵母以及酵母系列产品,下游需求相对稳定,我们测算行业仍有2-3倍的成长空间;公司在酵母业务方面具备垄断地位,国内市占率达半壁江山,未来有望享受行业盛宴;此外公司酵母衍生品系列(YE)、保健品等也具有较高弹性。除此之外,国外方面,埃及产能收益超过我们的预期,上半年贡献净利润占比达13%,待满产后业绩贡献有望继续提升。
业绩增长驱动:毛利率提升+费用控制:毛利率方面由于前期投入产能陆续投产转固,短期内有一定的摊销压力;不过随着公司产能利用率的提高,将有效减缓此影响;且作为主要原料的糖蜜(成本占比45%左右),价格今年有望继续下降,届时将带动毛利率基本保持稳定。另一方面公司在前期的B2C扩张大幅提高了费用率,自2013年下半年以来已有所改善,预计未来仍有下降空间。
盈利预测与投资建议:我们确信公司业绩拐点已经出现,未来看好业务收入稳增长,净利率亦有较大提升空间,下半年业绩将大概率实现正增长。预计公司2014/2015/2016年分别可实现净利润1.72、2.29、2.83亿元,YoY增长18%、33%、23%;EPS为0.52、0.69、0.86元,目前股价对应2016年PE分别为22X,估值不高,且目前市值仅为2011年的一半左右,看好业绩拐点确定后带来的估值回升,首次覆盖,给予“买入”。
责任编辑：zdsh 贝因美:公司基本面见底,阶段性拐点来临
类别：公司研究 机构：安信证券股份有限公司 研究员：苏青青,王园园 日期：2014-10-10
尽管2013年底以来奶粉行业景气度有所降低,公司业绩也受到较大影响,然而随着全方位的经营转型升级,目前渠道库存已显著下降,基本面见底,阶段性拐点来临:2014上半年行业变化较大,海淘、“假洋鬼子”转正以及国家宏观调控政策的影响超预期,影响了公司的业绩增长,然而经过前三季度的库存清理,当前公司库存现状非常良性,库存周转在30天左右,低于行业一般45天的水平;拉长来看,尽管未来婴幼儿奶粉行业将会经历高毛利率逐渐理性回归的过程,但公司在这个重要的行业变革时点,大力进行包括营销体系、终端互动、内部管理、内生外延、新产品线拓展以及外部奶源合作等各方面转型和升级,这些举措在政策推动国产奶粉龙头引领行业整合的背景下,有望助力公司发挥龙头优势,内生外延,抢占淘汰掉的中小企业份额,逐渐提高自身份额,成就婴童食品第一品牌。
阶段性拐点因素之一:推出儿童奶新品类,力争打造未来新的盈利增长点:公司定位不限于单纯的乳制品公司,而是婴童食品第一品牌;今年5、6月推出儿童奶起,目前儿童奶经销商已有400-500家,贝因美奶粉针对0-3岁婴幼儿,现着力于将整个乳品市场拉伸至1-12岁;儿童奶处于市场试验阶段,未来主攻地区、几线城市等都在试错,当前铺设渠道不仅在一线市场,安徽、河南地区也有铺设;公司战略上儿童奶与婴幼儿产品有不同的渠道,并不完全重合;2014年预计儿童奶销售收入实现6000-7000万元。
阶段性拐点因素之二:开启与恒天然国际化战略合作:恒天然拟以18元要约方式收购贝因美不高于总股本20%股份,要约收购完成后,贝因美将与恒天然设立合资公司,收购恒天然在澳洲年产能6.5万吨的奶粉加工厂,这也是恒天然首次出让工厂进行大规模合作。长期稳定、优质、低价的奶粉资源将保证未来公司在激烈的竞争中保持足够的优势;此外,和恒天然的战略合作也有助于贝因美未来的国际化发展战略。
阶段性拐点因素之三:由于行业集体降价是在去年下半年,因此未来的第四季度及以后,降价对报表端业绩的负面影响已不在。
盈利预测、估值与投资建议:预计公司2014-2016年营业收入增速分别为0.9%、22.9%和22.7%,净利润增速分别为-19.1%、30.5%和23.5%;EPS分别为0.57元、0.74元和0.92元。维持“买入-A”投资评级,6个月目标价20元。
风险提示:食品安全风险、原奶价格大幅上涨风险、市场竞争过于激烈风险。
责任编辑：zdsh
慈星股份:迎来业绩拐点,自动化新品和机器人业务蓄势待发
类别：公司研究 机构：东兴证券股份有限公司 研究员：张雷 日期：2014-10-08
关注1:业绩风险已集中释放,明年轻装上阵,有望扭亏
12年以来,受欧债危机影响,行业需求下降,整体处于去库存的状态。此外,国内电脑横机对手裔机替代基本完成,行业供给充足,叠加买方信贷模式负面影响显现,公司在近年经营恶化。今年前8月,营业收入同比下降60.9%,较上半年进一步下滑。为降低经营风险,公司调整买方信贷模式,买方信贷的比例降到20%左右,分期付款首付比例提高到50%。截止8月底,公司买方信贷余额为8.63亿元,大部分为12、13年的存量担保,14年新增担保余额很少。经过13、14年对代偿款和委托贷款计提大量坏账准备(13年、14H的资产减值损失为1.6亿元、1.69亿元),公司这方面的风险已经集中释放,明年将轻装上阵,有望实现扭亏为盈。
关注2:东南亚电脑横机替代才刚刚开始,公司海外布局初见成效
在国内电脑横机需求持续萎缩的情况下,公司通过新的业务模式积极开拓海外市常13年底以来公司已在孟加拉、越南设立子公司并在柬埔寨收购当地企业文泰凯捷公司。通过建立示范工厂来拓展海外业务。从市场潜力来看,上述国家已成为仅次于中国的毛衫生产基地,但自动化水平普遍较低,仅孟加拉国就有存量50万台手寅,电脑横机替代需求有20万台左右,市场容量约200亿元。这些国家未来有望复制中国电脑横机替代手寅的进程,这为公司电脑横机业务发展提供新的机遇。今年上半年公司实现外销销售收入2.2亿元,同比增60.88%,外销占主营收入比例从上年同期的10.43%上升至44.66%,且公司前5大客户均为国外客户,公司海外业务布局已初见成效。
关注3:一体成型鞋面机方兴未艾,毛衫自动化产品进一步升级
除了电脑针织横机主打产品外,公司开发了具有市场潜力的横编一体成型鞋面机、自动缝合对目系统,正在研发全成型电脑横机。
1)一体成型鞋面机:市场处于培育期,渗透率有望逐渐提升。随着12年耐克最新研发的3D飞织鞋面的轻便跑鞋一上市,业界掀起了一款鞋面的新革命。飞织鞋面一次成形生产,整个鞋面采用无缝工艺,鞋面仅一层,此工艺生产的鞋子更轻便、舒适。据媒体测评此类运动鞋具有如同第二层皮肤般的贴合穿着体验。目前耐克、阿迪均推出了使用此工艺的多款跑步鞋,并进一步推出了足球鞋、篮球鞋。运用该技术的运动鞋在大批量生产条件下成本并不输于传统工艺,但由于目前售价较高、销量较小,尚处于产品导入期。随着两大龙头对市场的培育,飞织鞋面运动鞋渗透率有望逐渐提升,成为继布、革、皮等传统鞋面主材的另一大系列。
由于一体成型鞋面运动鞋市场需求未快速释放,加上制鞋企业设备更替成本较高(原经编机每台投资高达几百万),制鞋行业还没到大面积换装鞋面机的阶段,但市场已初现端倪。公司目前鞋面机客户主要有晋江的国际品牌代工厂以及李宁、安踏、鸿星尔克、361度等国内品牌。公司采取多种措施加快市场推广和培育,在客户群集中的晋江设立研究院,为客户提供纱线-制版-后道等一条龙服务。2013年获订单300台,发货100台;2014年前8月,获订单800台,累计发货550台。随着一体成型运动鞋渗透率提升,鞋面针织横机有望在未来逐步替代经编机,公司有望迎来一个比毛衫针织机更大的市常
2)自动缝合对目系统:进一步提升自动化水平。传统的电脑横机主要用来生产毛衫布片,门襟、下摆等处的缝合工艺传统上还需要人工来进行,这一工艺劳动强度大,工人眼部疲劳严重,需要有经验的年轻劳动力进行,但目前从事人员多是40多岁的工人,他们将逐步退出此市常公司新研发的自动缝合对目系统可以替代缝合工艺上的劳动力,降低劳动强度、提高劳动效率,较传统横机节省2个劳动力,按照每套20万售价,投资回收期2年左右。国内电脑横机的保有量40-50万台,磁星的横机保有量10万台,按照10台电脑横机配套1套自动缝合系统,全渗透情况下,预计有5万台需求,市场规模达100亿。公司于2014年2月完成产品样机完成,目前已进行小批量接单。
3)全成形电脑横机:横机的下一代升级换代产品。全成型电脑横机系一次成型技术,可直接织成毛衫,不需先编织完布衫再进行缝合,具有效率高、节省纱线、节鼠道缝合工序的特征,是横机的下一代升级换代产品。目前仅日本岛精等少数国外公司实现商业化销售,但售价高达18万美元。公司的瑞士斯坦格研发团队负责研发工作,预计2015年推出,目前按计划推进,预计产品价格较日本岛精大幅降低,竞争优势明显。
关注4:工业机器人:关键零部件与系统集成双轮驱动
公司对机器替代人工有着充分的理解,通过与固高、埃夫特的合资分别进入工业机器人控制器和系统集成领域.公司对机器人业务有清晰的发展思路,长期目标是布局机器人全产业链。公司拥有机械自动化方面的技术积淀和客户资源。目前拥有货币资金22亿,负债率不到15%,有望通过外延式扩张做大机器人自动化业务。
1)芜湖固高:完成控制器研发,进入产品试用阶段。13年底公司通过与固高科技、芜湖滨江智能装备成立合资公司芜湖固高自动化技术公司,进入工业机器人控制器行业,公司持股35%。公司在固高控制器的基础上进行二次开发,产品卖给埃夫特,目前芜湖固高已完成控制器的研发工作,开始进入产品试用阶段。埃夫特13年机器人销量近400台,处国内机器人品牌龙头领先地位.14年销售目标1000台,远期规划是10000台。合资公司有望受益埃夫特的成长,并在埃夫特的采购中占据20%的份额。
2)宁波慈星机器人:系统集成有望在一两个领域实现销售突破。14年初公司与安徽埃伏特合资成立宁波慈星机器人公司,公司持股80%。慈星机器人主要做系统集成,业务目标是汽车零部件生产的焊接搬运、电子及小家电行业的精装配、五金行业打磨等。公司期望一两个领域实现销售突破,有望成为公司重要的增长点。
结论:
公司业绩风险已集中释放,迎来业绩拐点。东南亚市场为公司提供商新的增长动力,鞋面机、自动缝合对目系统、全成型电脑横机等新产品进一步拓展公司成长空间。凭借技术、资金、渠道优势,公司机器人业务将实现关键零部件与系统集成双轮驱动,外延式扩张预期强烈。我们预计公司2014-2016年的每股收益分别为-0.26元、0.13元、0.20元,对应2015-2016年动态市盈率分别为93倍、59倍,维持公司“推荐”的投资评级。
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佳隆股份:产品结构升级+业绩拐点+外延扩张预期
类别：公司研究 机构：海通证券股份有限公司 研究员：马浩博,闻宏伟 日期：2014-09-26
1.公司主要产品鸡粉、鸡精属复合调味料行业,发展空间广阔。从我国调味品行业发展趋势来看,行业中单一调味品的产销量呈现下降趋势,复合调味料凭借“天然、营养、健康”的特性实现持续较快增长,据行业协会估算,目前我国复合调味料行业约有450亿规模,近年来CAGR高达30%-40%,是我国调味品行业中增速最快、成长性最高的子行业。公司生产的主要产品鸡粉和鸡精属于复合调味料,与味精相比,具有提鲜功能更好、更加天然健康的特点。据我国调味品协会报告分析,我国部分经济发达地区鸡精、鸡粉人均年消费量为2.7kg,农村市场的人均年消费量尚不足0.2kg,远低于发达国家的人均年消费量水平,因此我国鸡粉、鸡精行业的发展空间广阔。公司目前在鸡粉、鸡精行业的综合市占率为7%,位居行业第三。
2.公司产品走差异化战略,并不断优化产品结构。据中国调味品协会报告分析,目前我国鸡精、鸡粉高档、中档和低档餐饮行业需求比例为3:5:2左右,为此公司确立了差异化的产品竞争策略,采取“中档价位、中高档品质”的价格政策。此外,公司还积极调整产品结构和价格体系,不断丰富产品品类和数量,并将产品分为中低档、中高档、高档这三个产品层次,满足不同的市场需求。近年来,公司每年都能培育2个以上的新品,逐步打破公司对鸡精、鸡粉产品的依赖,实现产品多样化,保障公司收入的持续增长。1H2014,公司推出了佳隆大众型庆典装鸡粉、太太厨鸡精等新品,我们通过渠道草根调研发现,新品市场终端动销情况良好,可以带动公司收入实现快速增长;此外,公司用超募资金投资的广州佳隆酱汁生产基地项目预计于今年底投产,届时将实现公司产品结构的进一步优化。
3.公司不断完善渠道体系,加大品牌推广,推动2Q14收入快速增长。公司过去一直较为注重餐饮渠道的建设,餐饮渠道是公司最主要的收入来源,尤其在吉林、辽宁、北京、河南等地区,公司在中高档餐饮中的市占率可高达约70%,近年来,公司开始逐步重视家庭消费和食品制造市场的发展,通过加速副食商超渠道的建设、成立大客户部专门服务食品制造企业等策略,实现公司在家庭消费和食品制造市场的收入增长,提升公司的市场占有率。此外,公司愈发重视品牌的推广与宣传,1H14公司加强渠道铺货力度和产品促销、宣传力度,取得了较好的成效,二季度公司实现收入1.1亿元,同比增长61.0%,归母净利润1622万元,同比增长26.2%。我们判断公司经营情况逐步向好,收入和业绩拐点出现。
4.公司目前手中现金过亿,在整个调味品行业集中度提升和并购整合的背景下,我们判断公司收购兼并的概率较大。
5. 盈利预测与估值。我们看好鸡精、鸡粉行业未来的发展前景,公司作为行业第一的民族品牌,在品牌、产品和渠道方面战略明确,随着新增产能逐步释放和规模效益的显现,公司收入和利润拐点出现,未来将实现较快增长。考虑到可能的收购,我们预计公司2014-2016年收入分别为3.6亿、5.6亿和9.5亿,CARG为62.4%,EPS分别为0.16、0.33和0.57元,CAGR为89%,由于公司市值较小,成长性较强,给予公司2015年45xPE,对应目标价14.85元,买入评级。
责任编辑：zdsh
