导读：随着自身保理业务的开展，股东出资、对外借款等传统融资形式已经难以满足保理公司日益增长的业务需求，资产证券化这样一种新型融资形式逐渐走入保理商的视野。当前保理行业的资产证券化业务与研究还处于探索阶段，理论上存在多种保理行业资产证券化类型。盈科保理律师团队梳理实务中和理论上主要的几种保理资产证券化形式，从四个层面对上述资产证券化业务进行类型化分析，以求正本清源，为保理行业同仁提供一个新的理解思路。
文/盈科（上海）律师事务所 林思明 田江涛
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资产证券化是以特定资产组合或特定现金流为支持，发行可交易证券的一种融资形式。具体到保理行业，保理公司受让保理申请人的应收账款，为其开展应收账款管理、催收、坏账担保及融资业务，导致保理公司的主要资产类型一般表现为金钱债权，而非传统企业通常的不动产、机械设备等实物类资产。对比传统企业，保理公司具备资产轻量化优势，便于开展资产证券化业务。2015年年初，摩山保理公司资产证券化业务首开记录，成为首单成功发行的保理资产证券化业务。
随着保理行业迅速发展，资产证券化这一课题渐渐为业内所关注。当前，行业中提出多种类型的保理资产证券化模式，但这些模式的具体特点、适用类型、结构优势较少为保理同仁所论述，并由于保理行业方兴未艾，许多模式还没有得到实践检验，笔者所在团队长期关注保理法律实务，积累了大量保理法律服务经验。笔者结合理论与实务，尝试对业内提出的几种主流资产证券化模式做一类型化分析，以求抛砖引玉，为业内同仁审查保理行业资产证券化提供一个体系化的视角。
一、根据保理资产证券化项下资产进行分类
资产证券化实际是对资产的价值性与流动性作一重新配比，将难以流动的资产转化为可流动的证券化资产。故而，选择什么样类型的资产用以“证券化”是开展资产证券化的首要问题。根据保理资产证券化的资产类型，可以将保理资产证券化分为应收账款保理资产证券化和自有资产资产证券化业务。
所谓应收账款保理资产证券化，是指保理商将其所受让的应收账款直接转化，用以开展资产证券化业务。众所周知，保理商以应收账款转让为核心，有关应收账款已经经过一轮转让，具备可转让性。该笔应收账款作为一种金钱债权，可以之间用于开展应收账款保理资产证券化。在这种业务项下，保理公司实际上是将其所受让的应收账款做了一次“二轮转让”，有关资产的清偿路径，集中表现为应收账款基础债务人的回款。
而所谓自有资产保理资产证券化是指保理公司以其自身的资产直接进行保理资产证券化业务。保理公司受让应收账款后，相关应收账款转为保理公司的自有资产，保理公司直接将这些资产用以开展保理业务，有关资产的的清偿能力主要表现为保理公司的资信状况。
二、根据保理资产证券化财务处理进行分类
根据保理资产证券化后的财务处理，保理资产证券化可以分为出表的保理资产证券和不出表的保理资产证券化，主要依据是保理公司资产证券化后，保理公司证券化的基础资产是否实现出表目的。
笔者认为，只有出表的保理资产证券化业务才能从根本上解决保理公司的融资需求。开展这种业务，需要在实务中解决两个问题：第一个问题，出表的保理资产证券化把整个主体的评级穿透到债务人，债务人的主体资格要够；第二个问题，出表的保理资产证券化除了要在法律上达到合法合规的要求外，还要求在财务上符合出表的要求。这给基础保理业务做得是否扎实、合同约定是否合法、合规提出更高要求。
三、根据保理资产证券化保理业务类型分类
根据基础保理业务类型不同，可以将保理资产证券化分为以池保理资产作为基础资产的池保理资产证券化业务和以非池保理资产作为基础资产的一般保理资产证券化。所谓池保理是指保理申请人将其对特定债务人享有的，在订立本合同及附属合同时已经存在的现有应收账款，以及在未来一定期限内将持续形成的未来应收账款全部转让给保理商；保理申请人可以超过具体每笔应收账款的账期，而在保理期间内长期使用保理融资，不因保理商发放保理融资时所依赖的单笔应收账款到期而收回融资款项的保理业务。
笔者认为：由于池保理通过做应收账款资金池的形式开展保理业务，已经对基础资产做了一轮筛选，资产标准化程度更高，更易适合开展资产证券化业务。另一方面，池保理业务一般会设计资产置换制度，一旦出现债务人提前还款等情况，置换资产、尽职调查的难度和工作量更低。所以，对比一般保理业务，池保理更适合开展资产证券化业务。
四、根据保理资产证券化主体数量进行分类
根据保理资产证券化主体数量进行分类，可以将保理资产证券化分为单一保理商资产证券化业务和联合保理商资产证券化业务。笔者认为，这种分类颇具时代性，由于保理行业不断发展，保理行业已经逐渐进入行业整合阶段。很多保理公司放弃原有的单打独斗，而是联合在一起，统一对外开展业务，就产生了联合保理业务。具体到保理资产证券化，多个保理商一同将自身的业务作为证券化资产就表现为联合保理商资产证券化。需要注意的是，“联合保理商资产证券化”和“联合保理资产证券化”有所不同，是两个相互独立的概念，“联合保理商资产证券化”是单纯证券化主体的联合，资产证券化的基础资产仍来源于各保理商自己的保理业务；而“联合保理资产证券化”是指业务上的联合，是指各个保理商联合在一起，一同开展保理业务，最终将该笔保理业务资产证券化。
笔者认为：单一保理商资产证券化和联合保理商资产证券化各有利弊，需要保理商结合自身业务实际进行选择。对比单一保理商资产证券化，联合保理商资产证券化由于主体众多，给券商、律所等中介机构开展尽职调查时带来更多工作量，相对而言的业务流程也更长。而从优势角度，联合保理商资产证券化业务将多个保理商的资产集中到一起进行资产证券化业务，单个保理商开展资产证券化的资产门槛更低、资产证券化项下的资产更具分散性、各类风险、成本可以依据具体合同条款在各个保理商之间进行分配，具有特殊优势。
五、结语
如果说保理业务是将企业的应收账款赋予流动性，那保理资产证券化就是将保理商的资产赋予流动性，业务逻辑基本一致。相对于其他类型的资产，保理业务项下资产与资产证券化更为契合。伴随着保理市场的不断发展，保理资产证券化经验的不断总结，保理行业一定可以跳好这段资产和资金共同舞动的证券化华尔兹。
实习编辑/代重阳
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