中金：云游戏将如何改变游戏行业？

中金公司

伴随5G商用的推进，各大厂商在云游戏领域布局进度加快。谷歌将于11月19日正式发布云游戏平台Google Stadia，在技术和付费模式上进行了进一步升级创新，云游戏的商业模式也日益明朗。在本文中，我们从云游戏的基本概念、发展历程和产业链格局出发，分析海外巨头厂商在云游戏方向的布局进展，对Google Stadia进行全面梳理，希望为我国云游戏行业发展提供借鉴。

云游戏降低玩家游戏门槛，将重塑游戏产业链云游戏（Cloud gaming, or gaming on demand）是一种在云端服务器上运行游戏、玩家无需本地安装的游戏模式。云游戏基于云计算技术，将高品质游戏转移到云端服务器上运行，玩家的命令通过终端输入设备和网络传输到服务器，服务器根据指令运行游戏并把渲染出来的音频、视频以流的形式传送到终端（包括移动设备、PC、掌机、电视等）。在5G可提供的网络环境下，玩家不必购买昂贵的游戏设备，只需通过云游戏平台便可在PC及移动端获得4K画质、10毫秒以内延迟的高品质游戏体验。

图表：云游戏运行原理

资料来源：Newzoo，中金公司研究部图表：云游戏发展史

资料来源：英伟达，索尼，亚马逊，艺电，微软，谷歌，阿里巴巴，腾讯，华为，中金公司研究部

我们认为，云游戏将像Netflix改变视频产业一样，对整个游戏产业带来革命性变化。云游戏可以通过降低硬件门槛扩大高品质游戏覆盖的玩家群体，通过订阅制提高用户生命周期价值，同时将提高游戏开发者的产业链地位、激发中小游戏开发者活力，为游戏产业带来质和量方面的重大变革。1）云游戏平台降低硬件门槛，扩大高品质游戏覆盖的玩家群体，订阅制提高用户生命周期价值。

图表：传统模式和云游戏模式下每款主机/PC游戏投资成本

资料来源：Active，Dell，Xbox，PlayStation，任天堂，中金公司研究部2）

伴随云游戏领域的核心竞争将由技术突破转向内容创新，游戏开发者的产业链地位将得到进一步提升，价值分配将从渠道端向研发端倾斜。参考海外商业模式，我们匡算2023年中国云游戏潜在市场规模近360亿元，基于1亿人云游戏玩家、30元月费（现在中国手游市场6.3亿人，年ARPU约250元；端游玩家年ARPU约430元）。

图表：中国端游、页游、手游ARPU

资料来源：GPC，IDC，CNG，中金公司研究部

海外巨头纷纷推动技术升级和全产业链布局云游戏自2009年开始起步，英伟达、索尼在2014-2015年相继推出云游戏平台，2017年更多厂商入局，云游戏迈入快速发展期。目前在国外厂商中，微软、谷歌、英伟达、索尼四大巨头具备竞争优势，布局主要围绕两条主线：一是加速产品技术升级、提升用户体验，二是着力弥补自身短板、争取覆盖产业链上下游各环节。

图表：云游戏产业链

资料来源：Newzoo，中金公司研究部

与国外相比，我们认为，虽然中国云游戏产业发展较国外略为滞后，尚无微软、谷歌、索尼等行业巨头出现，但技术、内容、平台之间的合作日益紧密，产业链将因上下游合作而形成互补优势，推动云游戏产业的加速发展。同时，伴随云游戏竞争从技术转向内容，中国优质研发商具备不断创新的潜力，有望逐渐具备竞争优势，未来发展可期。

由于云游戏平台的建设需要较高的技术支持和研发投入，我们认为将以平台型大厂为主，关注平台型大厂在云游戏基础技术平台和相关业务模块上的进展。游戏内容层面上，云游戏会给头部企业带来机遇，但核心仍取决于内容本身，以及对AR、VR、人工智能及交互技术等技术在游戏中的应用能力。

Google Stadia开启新标杆，技术与内容的结合为未来发展趋势即将于11月19日正式上线的云游戏平台Google Stadia将支持以60fps的速度在多平台流畅运行4K游戏，首发收费模式为订阅+买断（初始付费$129，之后每月$9.9）；平台游戏目前以与第三方合作为主并将不断扩充，公司介绍未来还将加入自研游戏内容。

图表：Google Stadia11月19日首发12款游戏

资料来源：Stadia官网

投资建议由于云游戏平台的建设需要较高的技术支持和研发投入，我们认为云游戏平台的建设将以平台型大厂为主，关注平台型大厂在云游戏基础技术平台和相关业务模块上的进展。游戏内容层面上，云游戏会给头部企业带来机遇，但核心仍取决于内容本身，以及AR/VR/AI等技术在游戏中的应用能力。

风险5G落地进展不及预期，政策监管趋严，云游戏平台建设进度低于预期。