一个行之有效的仓位策略

以下内容摘自梁宇峰近期将出版的

《构建你的盈利体系》一书

在股票投资中，仓位策略非常重要，往往决定了一个组合的收益情况。很多投资者希望牛市的时候自己能满仓，熊市的时候能空仓。但这基本上做不到，因为大部分时间市场的波动幅度不大，当你看到市场涨起来、感觉牛市要来了，但等你一买进去市场又开始跌了；当你看到市场跌下来、感觉熊市要来了，但等你一卖出市场又开始涨了。所以希望通过“择时（预判牛市和熊市，并决定加仓或减仓）”是非常难的。

“择时”很重要，但很难。我经常开玩笑：如果你有能力择时，那么股票根本就不需要研究，直接去做股指期货，那里能做多、能做空，能加杠杆，赚钱比股票市场快多了，巴菲特、林奇都不是你的对手了。但据我所知，股指期货市场中根本就没有常胜将军。我自己认识这么多股票投资大佬，声称自己擅长择时的几乎没有。

但有没有一些相对靠谱的仓位控制方法？我觉得还是有的。我们益研究提倡的仓位控制方法，原理很简单，那就是两个核心变量：股票市场的相对吸引力，以及未来的企业盈利增速。

股票市场的相对吸引力，我们可以用“全市场市盈率的倒数－五年期国债收益率”来衡量，一般说来这个值在4%以上，股票市场就有吸引力。

未来企业盈利增速，可以用上市公司的一致预期增长率及其变化趋势来衡量。

我们大致用了这样的简单策略来确定“合理仓位”。

大家看上面的仓位策略，其实逻辑很简单：估值越低、盈利增长越好，仓位越高。这样的仓位策略不太考虑股市的波动，可以有效屏蔽股市波动对人造成的恐惧和贪婪。我们用这样的策略回测，发现效果不错，能大幅度降低组合的波动性，提高组合的夏普比率。

下图是我们用这种仓位控制方法回测出来的组合净值。从2010年到2018年，组合净值为1.6，上涨了60%，而同期沪深300的累计净值只有0.9左右，跌了10%，我们的策略大幅跑赢了基准指数。

为什么我们的仓位策略能大幅跑赢基准呢？我们来结合2010-2018年的情况对这个仓位策略做个分解：

1）2010-2014年，A股的平均市盈率持续走低，从将近30倍下降到10倍不到，我们测算出的“全市场市盈率的倒数－五年期国债收益率”也由不到1%增长至6%左右，2011年9月这一比例超过4%，表明当时的股票吸引力已经很高了，而企业盈利增长也维持在较高的水平，因此策略组合也在2011年9月左右提高了仓位配置，多配了一些绩优便宜的股票。

2）到了2015年，A股迎来了一轮疯狂的牛市，A股的市盈率也随着市场情绪的波动快速提高到20倍左右，结合国债收益率计算的参考指标值再次回到了2%以下（2015年4月），而此时的企业盈利预期增速已经相较于2011年有了显著的下降，说明当时股票的吸引力已经非常低了，应该给予很低的仓位配置。

上图就是我们样本组合的组合收益（上方）及仓位配比（下方），在2015年4月、5月，回测样本进行了降仓操作。接下来A股市场发生的事情相信大家都还有印象，6月至8月，中国股市经过两轮断崖式下跌，上证指数在短短的53个交易日内从5178.19点跌至2850.71点，跌幅超45%。而组合策略却基于股票吸引力和企业盈利能力的理性判断躲过了这两次股灾，保住了组合收益。

3）到了2018年年初（1月24日），“全市场市盈率的倒数－五年期国债收益率”再度下降到2%以下，说明股票的吸引力又下降了，仓位应该降得比较低了。

我们并没有对上面这个仓位策略做过度拟合和优化，就是按照基本面投资的逻辑来设计的。而严格遵守以上仓位策略的目的就是帮助投资者解决'恐惧和贪婪'的问题，帮助大家屏蔽噪音，在市场普遍“贪婪”的时候保持理性，在市场普遍“悲观”的时候保持信心，从而让自己专注于基本面逻辑，专注于股票的估值判断，理性投资、明智决策。