（报告出品方/作者：华西证券，刘支平、李晴阳）
1.1.规模扩增提速，营收结构改善
齐鲁银行成立于 1996 年，前身是在济南市 16 家城市信用社和 1 家城信社联社基 础上组建的济南城市合作银行，于 2004 年引入股东澳洲联邦银行，是全国第四家、 山东省首家设立并引进境外战投的城商行。
目前体量来看，齐鲁银行资产规模在上市城商行中靠后，在省内排名居前。2021 年三季度末齐鲁银行资产规模 4166 亿元，在 16 家上市城商行中处于尾部梯队，在山 东省内 14 家城商行中资产规模居第二位，仅次于青岛银行。并且近年来受益于不良 生成改善和信用成本的企稳，公司利润规模 2017 年起超过青岛银行居山东省城商行 首位。2020 年 ROE 收录 11.43%，居可比上市城商行中游。
发展趋势来看，齐鲁银行目前处于稳步扩增阶段，近年来陆续在省内其他地市 开设分行，业务回归快速扩张轨道，资产规模同比增速大幅超过城商行整体，2021Q3 收录 22.8%，远超国内城商行 9.8%的整体增速水平。
一方面，较快的扩表增速对资本提出更高要求，公司加快资本补充的进度。公 司截至今年三季度资本和核心一级资本充足率分别为 15.19%、9.44%，处于可比同业 中游，去年发行 30 亿元永续债、今年上市募集 24.55 亿元、并完成第一期 40 亿元二 级资本债发行，均对资本进行补充，近期又公布 80 亿元可转债发行计划。
另一方面，业务形式上仍以传统对公业务为主，同时着力推进零售转型。齐鲁 银行近年来主要压降资金业务，对公业务贡献公司四成资产和过半营收。齐鲁银行目 前已获得 2020 年公开市场业务一级交易商、北金所债融主承销商、山东省本级财政 国库集中支付代理行等资格，全方位拓展对公业务展业空间。同时公司 2013 年确立 了“大零售转型”的战略目标，以“打造具有竞争力的精品区域银行，成为中小企 业、城乡居民和驱动本地经济的首选银行”为愿景，以“您身边的好邻居”为定位， 完成政府、医疗、电商等平台对接，贡献个人存款总量居省内城商行首位。
受益于零售转型战略的推进，公司营收结构稳步改善。齐鲁银行营收仍以传统 利息收入为主，占比八成左右，非息收入贡献度在上市城商行中居中下游，但非息收 入占比趋势提升，其中 2021Q1-3 手续费收入/营收达 9.5%，较 2010 年 3.4%的水平有 明显改善。手续费净收入 2019 年和 2020 年均实现了 40%左右的较快增速，主要由委 托代理和结算清算手续费收入贡献，2021 年上半年分别占比达到 47.2%和 33.2%。代 理类中收的快速增长主要得益于齐鲁银行理财业务的发展，截至 2020 年末，公司非 保本理财产品余额 601 亿元，同比增长 26.37%，贡献 2020 年理财手续费收入 2.93 亿元，同比增长 34.4%。占总营收和手续费收入的比例分别为 3.7%、40.1%。
1.2.股东以地方国资为主，澳联邦银行第一大股东
齐鲁银行股东涵盖外资银行、地方国资、优质民企和国企。公司目前无控股股 东，截至 2021Q3，澳洲联邦银行（成立于 1911 年）持股 16.09%，为公司第一大股东， 济南市国资、兖州煤业、济南城建和重庆华宇持股居前，分别持股 9.22%、7.8%、 5.67%、5.56%。公司股东以地方国资为主，包括济南市国资和济南城建、西城置业和 西城投资的实控人均为济南市国资委，兖州煤业、济钢集团和中国重型汽车集团实控 人为省国资委。同时 2004 年引入澳洲联邦银行入股后，成为山东省首家、全国第四 家与外资银行实现战略合作的城商行。总体持股相对均衡，股权结构多元化。
2.1.国家战略引领，做强省会加持
城商行的发展往往与区域经济绑定。山东省是我国北方经济最发达的省份，GDP 规模仅次于广东和江苏，位居全国第三，GDP 增幅长期高于全国水平。产业结构上， 山东是我国重要的工业基地，经济支柱产业集中在农业与工业两大传统领域，制造业 和外贸行业也较为发达，近年来持续推进产业转型。
济南作为山东省省会，有着悠久的发展历史，是环渤海地区南翼中心城市，地理 位置优越，也是众多省属国企总部所在地。虽然总体经济体量不及青岛，但近年来有 加大省会投资建设政策加持，合并莱芜市，2020 年济南 GDP 规模也首次迈入万亿行 列，与青岛的差距在逐年收窄，GDP 在全国省会城市中排名第八位。在 GDP 实现突破 的同时，明确“打造区域性经济中心、金融中心、物流中心、科创中心”的发展路径， 外贸快增、工业实现强势增长，常住人口和一般公共预算收入也均实现向上突破，济 南的城市规模效应、集聚效应逐步显现。
未来济南区域经济发展的看点：一方面，济南作为山东新旧动能转换综合试验区， 以及自由贸易试验区的“三核”之一，有国家战略层面赋予的时代发展定位。另一方 面，山东“十四五”规划建议中明确提出济南实施“强省会”战略，支持济南打造 “大强美富通”现代化国际大都市，加快建设国家中心城市。因此从山东省到济南市经济的快速发展，都为齐鲁银行业务的开展提供了良好的 外部环境和机遇。
2.2.深耕济南、展业县域，成长空间可期
基于区域经济发展红利，齐鲁银行进一步提出“深耕市内，扩疆县域，做大山 东，对接全国”战略。公司目前下辖 162 家分支机构，经营区域覆盖济南、青岛等 山东省内十二地市，同时于天津设立分行，战略投资济宁银行（参股 13.1%）、德州 银行（参股 2.64%）。截至 2021H1，济南地区总行加分支机构资产占齐鲁银行总资产的 69%，天津地区资产占比 3.4%。贷款投放方面，公司加大业务外拓的步伐，济南以 外地区贷款投放比例持续提升，今年中期首次超过济南当地贷款投放规模，占公司贷 款总额的 53.6%，其中天津及省内聊城投放比例整体压降，主要提高了青岛等省内陆 区贷款投放比例。
从省内竞争格局来看，由于山东地区金融机构竞争较为充分且大行为主，但齐鲁 银行市场份额整体领跑省内城商行，根据招股书，截至 2020 年，公司存款余额在山 东省内（不含青岛）位列商业银行第 6 名，低于四大行和邮政储蓄银行；贷款余额在 山东省内（不含青岛）位列商业银行第 8 名；存贷款余额位列山东省内（不含青岛） 城商行第 1 名。相较省内其他地市城商行，齐鲁银行利润规模居首位，不良率和拨覆 率也均处于省内次低和次高水平，基本面相对稳健。
此外，公司注重拓展县域经济，发起成立章丘齐鲁村镇银行（持股 41%），并在 河南、河北控股 15 家村镇银行。村镇银行主要是在 2017 年的定增中，由澳洲联邦银 行作为股权对价转让给齐鲁银行，近年来已经从前期亏损状态转入稳健创收。除村镇 银行外，公司按照“县域全覆盖”原则，加快在县域、乡镇等设立助农服务点，2021 年中期已设立 54 家县域支行和 106 家助农服务点，以延伸服务半径，在县域支行又 成立 37 家普惠金融中心。目前县域支行存贷款余额分别达到 604 和 456 亿元，占全 行存贷款规模的 22%和 23%。（报告来源：未来智库）
齐鲁银行近年来持续优化资负结构、出清表内风险。一方面通过提升资产端贷款 占比、贷款中个贷占比，以及个贷中非按揭类贷款占比，从而提升资产端创收能力， 以对冲息差下行压力；另一方面持续压降高风险领域贷款投放，包括区域上压降天津、 聊城等地贷款投放，以及高不良率的制造业和批发零售业贷款占比，从而促进不良生 成率下行，带动信用成本稳中有降。
3.1.资产配置倾斜传统存贷，零售转型提升个人存贷占比
齐鲁银行经历投资资产快速扩增驱动扩表的阶段，2016 年后在监管引导下逐步 回归传统信贷，信贷投放放量带动资产端贷款占比整体由 2016 年的 40.3%持续提升 至 2021Q3 的 49.6%。
信贷投向上，公司贷款投放仍以对公领域为主，截至三季度贷款的 66.7%投向公 司类贷款；随着零售战略的推进，票据占比压降的同时，零售贷款占比整体提升至 接近 30%水平。其中，对公贷款投放主要集中在租赁和商务服务业、制造业、批发零 售业、房地产业、建筑业及水利环卫，截至今年中期，这六个行业贷款合计占公司贷 款总额的 88.8%。趋势上公司持续压降高风险的制造业和批发零售业贷款占比，提升 了水利、租赁等大类基建贷款投放比例，截至 2021H1，基建大类贷款占对公贷款投 放总额的 46%，制造业和批发零售业投放比例分别压降至 17.6%、12.8%。零售贷款 投放呈现低风险偏好特征，个人按揭贷款是主要抓手，2020 年投放规模占总零售贷 款的 63%，但占比逐年压降，近三年披露的信用卡贷款占比 9%左右。
负债端结构来看，齐鲁银行客户基础扎实，负债端存款占比近年来较为稳定， 2021Q3 达 74.7%的较高水平。其中，受益于零售战略的推进，个人存款占比持续提升， 今年中期已经达到 42%的水平，同时存款呈现定期化的行业趋势，活存率今年中期回 落至 42%，在可比上市城商行中居中游水平。
因此总体来看，齐鲁银行受益于资产端增配贷款资产以及结构性高收益的贷款、 以及负债端较高的存款占比，净息差仍能保持在可比同业中游水平，虽然面临行业性 的趋势下行压力，但今年三季报净息差已环比企稳回升 5BP 至 2.05%。
3.2.存量不良持续消化，不良认定非常严格
齐鲁银行存量不良资产包袱较重，主要是受济南 2010 年伪造金融票证案等影响， 近年来经过持续核销和集中处置，资产质量已经有较大改善。2018 年以来不良率和 关注类贷款占比整体回落，且今年三季度不良和关注类贷款均环比中期实现双降，规 模分别环比降 1.5%和 5.2%，占比分别较中期降 7BP 和 19BP 至 1.32%和 1.96%，虽然 仍处于可比同业偏高水平，但较此前已经有明显改善。
资产质量优于当地。齐鲁银行投向济南本地贷款资产质量较优，济南以外地区 贷款不良率偏高。2020 年，天津和聊城地区不良贷款规模占全行的 47%和 19%，天津 地区不良率受经济环境影响，个别借款人违约下迁，影响不良率大幅走高，2020 年 达到 11.33%；聊城地区县域经济特征明显，主要是受中小企业风险暴露影响，不良 率 3.61%高于全行。值得注意的是，在 2015-2018 年山东省内不良率显著上行的阶段， 齐鲁银行不良率仍能保持稳定，目前不良率水平处于山东省 14 家法人城商行头部， 整体优于全国以及山东城商行平均水平。
对公业务不良率整体改善。客群来看，由于加大信用卡等非按揭个贷的投放， 齐鲁银行零售贷款不良率有小幅上行，但 2021 年中期仅 0.6%仍处于相对低位；对公 贷款不良率近年来也企稳回落，2021H1 收录 1.68%，票据不良率 3.06%相对偏高，对 公贷款中农林牧渔、批发零售以及制造业贷款不良率较高。
我们认为公司未来资产质量整体可控，除了区域经济和信用环境的修复，也来自 公司自身资产质量的调整：
一方面，公司主动调控贷款投向，虽然济南以外地区贷款占比提升，但相对高 风险的天津和聊城地区贷款投放比例持续降低，2018 年以来天津地区贷款规模逐年 压降，2020 年较 2017 年规模降幅 31%；并且随着零售转型战略的推进，低风险零售 贷款投放比例持续提升，同时高风险的制造业和批发零售业贷款占比回落。另一方 面，公司不良认定更加审慎，逾期 90+/不良的偏离度在 2021 年中期已降至仅 56.2%， 逾期贷款/不良贷款的比例仅 69%，均处于上市城商行首位，大力做实资产质量。在 认定极度审慎的情况下，公司不良生成率 2019 年以来拐点向下，驱动信用成本稳中 有降，增益未来利润释放空间。此外，齐鲁银行在风险事件后改进风险管理制度体 系、强化集中控制，目前实行风险总监派驻制，搭建“三内三外”、“一防一控”的立 体风控体系。公司 2021Q3 拨备覆盖率和拨贷比分别为 249.2%、3.28%，虽然仍低于 可比城商行，但环比均已经企稳回升。
总体来看齐鲁银行基本面稳健，受益于区域经济发展红利，规模和业绩增速处于 上行通道，资负结构也在持续调整优化，历史不良包袱持续出清，未来将轻装上阵。公司 IPO 后资本相对充裕，资本的补充将进一步提升资产扩表的能力。同时，齐鲁银 行分红率处于可比同业前列，2020 年高达 32.7%仅次于青岛银行，能够提供长期稳定 的股息回报。
盈利预测方面，我们主要假设：1）息差：仍有行业趋势下行压力，但受益于资负结构的调整，后续将小幅回升；2）生息资产规模：区域经济发展驱动，资产规模年增幅 15%左右；3）信用成本：存量不良持续出清，信用成本下行。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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