一、问题的提出
为防止标的公司后续融资稀释投资方的持股比例或股权价格，一般会在投资协议中约定反稀释条款(Anti-Dilution Term)，包括反稀释持股比例的优先认购权条款(First RefusalRight)，以及反稀释股权价格的最低价条款等。
1、优先认购权。投资协议签署后至标的公司上市或挂牌之前，标的公司以增加注册资本方式引进新投资者，应在召开相关股东（大）会会议之前通知本轮投资方，并具体说明新增发股权的数量、价格以及拟认购方。本轮投资方有权但无义务，按其在标的公司的持股比例，按同等条件认购相应份额的新增股权。
2、最低价条款。投资协议签署后至标的公司上市或挂牌之前，标的公司以任何方式引进新投资者，应确保新投资者的投资价格不得低于本轮投资价格。如果标的公司以新低价格进行新的融资，则本轮投资方有权要求控股股东无偿向其转让部分公司股权，或要求控股股东向本轮投资方支付现金，即以股权补偿或现金补偿的方式，以使本轮投资方的投资价格降低至新低价格。
以上方式一定程度上做到了反稀释，但没做到绝对稀释，鉴于早起风险投资者冒着投资打水漂的风险，救标的公司于水火之中，那么风险投资者（以下为论述方便，成为“某A股东”）是否可以约定：无论是否增资，都保持标的公司持股比例不变呢？
二、公司法框架下的解决路径
（一）有限责任公司-股份有限公司的反股权稀释方案
该方案的基本思路是：在有限责任公司框架下完成增资扩股，引入新的投资者事宜，标的公司维持某A股东持股比例不变，上市前标的公司按股权比例改制为股份有限公司。
在有限责任公司框架下，表决权、分红权、股权转让权、优先认购权优先适用公司章程约定。公司法第34条、42条规定，分红、增资优先认缴出资、表决权可以在公司章程约定，标的公司的公司章程当然可以约定：不按出资比例，行使表决权、分红权、股权转让权、优先认购权，即同股不同权。
而对于不按出资比例约定股权比例，公司法并无禁止性规定，法无禁止即自由，公司章程可以约定不按出资比例占有股权。最高院在【高院公报案例】之《深圳市启迪信息技术有限公司与郑州国华投资有限公司、开封市豫信企业管理咨询有限公司、珠海科美教育投资有限公司股权确认纠纷案》（最高人民法院民事判决书[2011]民提字第6号），也支持了股东可以约定不按照出资比例享有股权比例。虽然，中国并非判例法国家，但公报案例代表了法院的审判思路。
由此可见，在同股不同权的前提下，可以达成标的公司某A股东持股比例不变的目标。但是，工商部门是按照出资比例确定股权比例的，因此，为了工商登记的需要，增资后股东之间需要资金赠与划转，以维持某A不变的比例，具体做法如下：
（1）有限责任公司可以在章程约定，a.某A股东不按出资比例占有某恒定的股权比例，b.对增资扩股这一特定议题，享有绝对多数表决权；c.标的公司增资扩股，需要原有的其他股东、新进股东赠与某A股东股权或出资资金，以维持某A股东的恒定股权比例；
（2）增资时，签订赠与协议，并形成股东决议、公司章程修正案，以维持股权比例不变。行不通的情况下，可以行使优先认购权以出资，维持股权比例不变。
（3）增资扩股签订赠与协议前，签订股权质押合同，并实际质押，以保证其他方接受增资不稀释股权（或有）。
（4）完成以上步骤后，上市前进行股份制改造，按照股权比例，由有限责任公司改制为股份有限公司，完成上市。
（二）股份有限公司的反股权稀释方案
在股份公司框架下，公司法规定的是同股同权，较大限制了公司章程的自治权，因此，在公司章程里约定某A股东股权比例恒定不变可能行不通，但可以做：
（1）在发起人股东之间签订君子协议（非公司章程、合资合同），约定每次增资扩股，发起人股东都必须赠与某A股东股权，以维持某A股东股权不变。
（2）为保证（1）事项的事项，其他发起人将“增资扩股”特定议题的表决权不可撤销地授予某A股东，以保证某A股东就增资扩股事项享有绝对多数表决权，当然，如有必要，可将与表决权等额的股份质押给某A股东。
（3）在增资扩股时:a.私下协议，增资资金赠予给某A股东，以为此比例不变。或b.其他发起股东与某A股东签订协议，事先赠与股份给某A股东，某A股东同意增资，增资后维持某A股东股份不变。
（4）完成以上步骤后，再上市。
该方案风险是：君子协议效力较低，因股份公司无优先认购权，若以上步骤未落实，标的公司增资扩股可以抛开某A股东，某A股东股权被稀释，该种情况下某A只能通过君子协议，起诉原股东违约，此外，该君子协议是否有效，有待考量。建议在设立股份公司一开始或君子协议签订前（不与君子协议关联，因为君子协议可能被判决无效合同），将股权（必须载明增资扩股时的表决权）质押给某A股东，这样可以投票时候，否决掉不利的稀释议案，迫使参与增资的股东达成股权赠与协议后，才参与增资。
三、相关法律依据及高法判例
（一）法律规定
【约定优先事项】
有限责任公司中股东约定优先事项：表决权；分红权；股权转让权；优先认购权
【法律依据】
《公司法》第三十四条 股东按照实缴的出资比例分取红利；公司新增资本时，股东有权优先按照实缴的出资比例认缴出资。但是，全体股东约定不按照出资比例分取红利或者不按照出资比例优先认缴出资的除外。
《公司法》第四十二条 股东会会议由股东按照出资比例行使表决权；但是，公司章程另有规定的除外。
《公司法》第四十六条 董事会对股东会负责，行使下列职权： (一)召集股东会会议，并向股东会报告工作；(二)执行股东会的决议；(三)决定公司的经营计划和投资方案；(四)制订公司的年度财务预算方案、决算方案；(五)制订公司的利润分配方案和弥补亏损方案；(六)制订公司增加或者减少注册资本以及发行公司债券的方案；(七)制订公司合并、分立、解散或者变更公司形式的方案；(八)决定公司内部管理机构的设置；(九)决定聘任或者解聘公司经理及其报酬事项，并根据经理的提名决定聘任或者解聘公司副经理、财务负责人及其报酬事项；(十)制定公司的基本管理制度；(十一)公司章程规定的其他职权。
《公司法》第四十八条 董事会的议事方式和表决程序，除本法有规定的外，由公司章程规定。
董事会应当对所议事项的决定作成会议记录，出席会议的董事应当在会议记录上签名。
董事会决议的表决，实行一人一票。
《公司法》第四十九条 有限责任公司可以设经理，由董事会决定聘任或者解聘。经理对董事会负责，行使下列职权：(一)主持公司的生产经营管理工作，组织实施董事会决议；(二)组织实施公司年度经营计划和投资方案；(三)拟订公司内部管理机构设置方案；(四)拟订公司的基本管理制度；(五)制定公司的具体规章；(六)提请聘任或者解聘公司副经理、财务负责人；(七)决定聘任或者解聘除应由董事会决定聘任或者解聘以外的负责管理人员；(八)董事会授予的其他职权。公司章程对经理职权另有规定的，从其规定。经理列席董事会会议。
（二）裁判案例
最高人民法院在2012年第1期《最高人民法院公报》上公布了其就“深圳市启迪信息技术有限公司与郑州国华投资有限公司、开封市豫信企业管理咨询有限公司、珠海科美教育投资有限公司股权确认纠纷案”所作的终审判决，该判决确立了有限责任公司的全体股东可以约定不按实际出资比例持有股权这一重要原则。
【案情简介】
2006年10月26日，国华公司、启迪公司、豫信公司三家公司签署《关于组建科美教育投资有限公司投资协议》（下称“《10.26协议》”），约定合作组建科美投资公司，注册资本1000万元，注册资本全部由国华公司负责投入。启迪公司、豫信公司以其他资源作为合作条件。《10.26协议》和科美投资公司的章程均约定：科美投资公司股权按照国华公司30%、启迪公司55%、豫信公司15%的比例持有。协议签订后，国华公司向科美投资公司账户注资300万元，启迪公司、豫信公司分别注资550万元、150万元，通过验资。经调查核实，启迪公司、豫信公司的出资实际都来源于国华公司。后国华公司反悔，请求法院判令科美投资公司全部股权归其所有。该案经过一审、二审，最高院再审，最终判定实际出资人国华公司败诉，股权比例按照《10.26协议》和科美投资公司章程约定执行。
最高院在裁判摘要中是这样描述的：
在公司注册资本符合法定要求的情况下，各股东的实际出资数额和持有股权比例应属于公司股东意思自治的范畴。股东持有股权的比例一般与其实际出资比例一致，但有限责任公司的全体股东内部也可以约定不按实际出资比例持有股权，这样的约定并不影响公司资本对公司债权担保等对外基本功能实现。如该约定是各方当事人的真实意思表示，且未损害他人的利益，不违反法律和行政法规的规定，应属有效，股东按照约定持有的股权应当受到法律的保护。
【综上所述】
有限责任公司全体股东约定不按出资比例持有拟设立公司股权，则应当在《出资人协议书》、《公司章程》中对上述认缴出资、实际出资与持股比例、分取红利、增资时的认缴比例、表决权的分配等予以约定；鉴于未实际出资而持股的股东的特殊性，应当另行对该等股东资格的丧失、股权转让条件及操作及其如何对公司承担有限责任等细节条款予以详细、明确约定。
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