2月出栏量价齐升，16年高增长可期

牧原股份(002714)

投资要点：

        事件：牧原股份公布2015年12月销售数据。

        12月出栏量价齐升。公司2015年12月销售生猪29.4万头，同比增长15%，环比增长88%。12月商品猪销售价格为16.28元/公斤，同比增长23%，环比增长2%。

        公司15年全年销售生猪191.9万头，低于我们之前预期的250万头，主要原因是下属少数猪场经营效率不高，公司对其进行清群，拖累了出栏量，但与14年相比仍同比增长3.23%。受益于生猪销售量的增加、猪价景气度上行、以及玉米价格下降带来的成本改善，预计公司15年净利润将达5.56亿，同比增长近6倍。

        15年12月能繁母猪存栏增加11.6万头，预计16年生猪出栏可达320万头。按公司15年PSY为20-22来估算，则14年12月底稳定生产的能繁母猪存栏为8.72-9.60万头，假设新增加的11.6万头中稳定生产的能繁母猪占比约70%，则16年理论出栏量可达352-368万头，结合公司15年产能建设情况（估算约406万吨），保守预计实际出栏量为320万头。

        猪周期未尽，16年猪肉供应下降4.73%，年度均价或达17.2元/公斤。截至2015年11月，全国能繁母猪存栏量为3825万头，环比减少23万头，去产能趋势未止。预计2016年全国生猪出栏量为63552万头，综合考虑进出口情况，预计16年猪肉总供应量为4644万吨，同比下滑4.73%。以周期高点附近一年的猪粮比均值——上上一轮是9，上一轮为7.43——作为参考，预计本轮周期高点附近一年的猪粮比均值将达到8左右，根据我们对周期高点在16年二季度的判断及玉米价格为2.15元/公斤的假设，则2016年生猪年度均价有望达到17.2元/公斤。

        16年净利润有望3倍于15年，维持“买入”评级。保守预计公司16年生猪出栏量为320万头，销售单价为16.5元/公斤，受玉米等原料价格下行的提振，单重完全成本有望下降至11.91元/公斤，则公司2016年净利润为16.52亿，同比增长195%。参考其他生猪养殖上市公司在上一轮周期高点（2011年）的估值水平，保守给以20-22倍PE，目标价60.09-66.10元，维持“买入”评级。

风险提示：猪价上涨不达预期，疫情，猪场建设进度不及预期。