绿叶今年交出了一份中规中矩的年报，公司2019年实现营业收入63.58亿元，同比增长22.9%；归母净利润14.69亿元，同比增长12.7%；调整后净利润（不考虑可转债计提的票面利息和管理层激励费用）15.92亿元，同比增长19.4%。公司来自肿瘤、消化代谢、心血管系统及中枢神经的销售收入分別增至28.1亿元、10亿元、10.4亿元及13.4亿元，同比增长分别为17.6%、8.0%、32.5%及45.3%。年报公布之后引发了一波大跌，公司股价也创上市以来的新低，评论市场没什么用，公司的基本面是否能对得起目前的市值倒是可以从报表中看出一些端倪，还是先看看基本面情况再做分析。
公司在19年没有新药落地，我们还是看几个老板块的几款老药，都是老熟人了，肿瘤板块销售28.1%，占收入的44.2%，去年预计肿瘤板块的拳头产品力朴素收入增长15%，实际销量增长20.9%达到367万支，销售额25.54亿元，同比增17.8%，销售额增速略低于销量增速主要是中标价格下降所致。今年的医保谈判仍然是选择不进医保，电话会议中说不进国家医保将有3个省被移除医保目录，这三个省去年一共销售6亿元左右，最大的是广东，预计这6亿的30%会受到影响，也就是1.8个亿，占销售额7%。各省医保目录和国家医保目录的同步大约要3年的时间，意味着还有三年的窗口期来选择降价进医保还是利用价格优势自行营销。今年的销量367万支差不多占现有产能750万支的一半，进医保降价一半填满产能和自行营销两条路怎么走利润更大，相信公司有自己的判断。19年《CSCO原发性肺癌诊疗指南（2019版）》将紫杉醇脂质体作为一线药物推荐，有望进一步促进力扑素在肺癌治疗领域的销售增长，毕竟肺癌可能会多一些量，公司也在努力做更多的适应症，预计可以平衡力朴素在三个省被移除医保目录的影响，公司没有给出力朴素今年的销售指引，估计销售额持平或实现个位数增长。
消化代谢板块销售10亿元，占收入15.7%，其中贝希（阿卡波糖）贝希销售额为5.6亿元，同比增长14.8%，目前国内阿卡波糖市场主要被拜耳和华东医药占据，2019年二者合计市场份额约95%，贝希的市场份额仅4.4%。而在2020年初进行的第二批集采中，公司和拜耳中标，市场格局发生重大变化。虽然贝希的集采中标价较2019年平均中标价降低了77.1%，但销售费用会大幅下降，而且中标后贝希市场份额有望迅速提升，有望迅速提高自己的市场份额，毕竟基数低，份额翻番都不算比较夸张的目标。价格的下降可能让消化代谢板块的营收持平但净利会有一定程度提升，看好贝希抢到市场份额后推动板块营收和利润的进一步提升，带动板块在未来的两三年保持增长。
心血管板块销售10.4亿元，占收入16.3%，同比增长32.5%，主要归功于公司与阿斯利康达成血脂康的独家推广协议后，在阿斯利康的助力下，血脂康销售额5.5亿，较2018年大幅增长46.8%。截至2019年底，血脂康新覆盖2万多家医院和13万多个零售渠道，为该产品的持续增长奠定了基础。同时，公司于2019年8月授权阿斯利康在新加坡独家推广血脂康，有望加快该产品的国际化步伐。阿斯利康签下的军令状是血脂康销量在3年内年复合增长达到40%，19年是第二季度开始接手，首年销量增长46.8%，看来完成计划问题不大，心血管板块会在未来两年保持营收高速增长的局面。
中枢神经板块销售13.4亿，占比21%，同比增长45.3%，去年思瑞康并表了半年收入约5亿元，今年全年并表，剔除思瑞康并表因素从销售额上来看中枢神经板块没什么增长，今年这一板块的看点是治疗老年痴呆的创新给药途径药物LY30410（利斯的明多日透皮贴）是公司的专利产品，一周两贴，目前已经完成了德国的临床试验，近期将向EMA申报上市申请，利期的明单日贴片已在国内申报上市，有望年内获批。当然这款皮贴拿到批文也应该是下半年的事对20年营收影响不大，更多在于象征意义，毕竟公司已经多年没有新的生产批文了，预计中枢神经板块20年大体与19年营收持平。
四大板块基本都是老药，看了这么多年也很熟悉了，说某款老药要崩已经说了多少年了结果也未实现，应该说除了心血管板块和消化代谢板块营收会有明显增长外，其他板块基本持平，也就是说20年绿叶营收增长也就是在10%左右，利润增长也按10%看吧，对应目前7倍多市盈是绰绰有余的，之所以被市场踩主要是研发线的问题。微球迟迟不落地让投资者对管理层能力产生了怀疑，本来精神分裂症和双向情感障碍治疗药物LY03004（利培酮缓释微球）已于2019年3月向美国FDA提交了上市申请，公司的生产基地也于2019年11月以零缺陷通过了FDA的工厂检查。这些步骤都很正常，最后竟然卡在原料药生产基地上，应该说这是一个极低级的失误，华海原料药出了问题在美国早就挂了号，这个雷实在难以解释。
公司重新补材料海外因为疫情原因也要拖到年底才能重新提交NDA， FDA重新提交后4-6个月会有反馈，这样就拖到了21年，比计划整整晚了一年，而且这样的低级错误出现很伤士气还不知道还能再跳出来什么新的低级错误，FDA审批延迟，国内利培酮审批也会耽误预计最早年底才能获批。这对投资者的心理冲击极大，一是质疑管理层水平，这样的低级错误也能犯，二是以后公司给的业绩指引怎么听，信还是不信？
管理层要想挽回这次低级失误带来的负面影响只能通过后面的实际行动，说什么不重要关键看你做什么，生产批文能不能下来，公司的研发线也不是什么都没做，截至2019年底，公司在中国和欧美日分别有42种和15种药物处于不同的研发阶段，涉及中枢神经系统疾病、镇痛、抗肿瘤等多个领域。抗抑郁新药LY03005（盐酸安舒法辛缓释片）已在全球多个国家开展了临床试验，其中美国上市申请于2020年2月获FDA受理，中国即将完成III期临床试验，日本也已启动I期临床试验。安舒法辛原定今年10月FDA会有反馈，但因为疫情原因现场检查可能要推迟，乐观的话年底会有反馈，大概率要拖到明年，应该会先于利培酮获批。治疗老年痴呆的创新给药途径药物LY30410（利斯的明多日透皮贴）是公司的专利产品，一周两贴，目前已经完成了德国的临床试验，近期将向EMA申报上市申请。利期的明单日贴片已在国内申报上市，有望年内获批，这个应该是确定性比较强会落地的新药。抗肿瘤药物LY01008（Avastin生物类似药）已完成国内的III期临床试验，即将申报上市，不过审核期会比较长，最早也得明年才有可能上市。其余进入临床三期试验的就不用提了，把这些报产的能弄出一个再说吧。
公司今年对山东博安的并购也引起了很大争议，这个问题很难下结论，因为毕竟有里程碑付款，究竟这笔并购怎么样还要看研发线落地情况，我想说的是公司的财务情况。从并购思瑞康开始，绿叶的财务情况逐渐偏离传统药企，即没有有息负债，账上大笔现金类资产，持续的现金流流入，绿叶目前的有息负债还是比较多的，一年内有息负债39.4亿，长期有息负债41亿（包括18亿可转债），19年财务费用2.7亿，已经对利润产生了较大的影响。公司现金类资产有23.2亿现金，定期存款10亿和抵押存款15.6亿，同时还有类现金的理财产品18.6亿，共计67.4亿，覆盖短期有息负债没问题，我只是关心今年公司准备减少多少有息负债来降低财务成本，毕竟有现金流的持续流入，最近的并购足够消化几年，减负债是比较明智的选择。
总的来说绿叶的经营在今明两年都不会出现比较大的问题，但窗口期一再错过让投资者对管理层充满了怀疑，留给管理层证明自己的时间有限，希望在今明两年有所行动，港股不是A股，对一家业绩没有增长的公司估值是很苛刻的。
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