恒瑞与复星财报大拆解

下图为今年前3季度A股上市的医药公司净利润排行榜。

复星排名第5，恒瑞排名第6。最近恒瑞好消息不断，股价接连上涨，总市值突破2000亿人民币，成为中国首个市值超过2000亿的医药股。

复星和恒瑞净利润非常接近，但经营能力是否相近，则需要通过财报进行分析。

本文尝试基于这两家公司2011～2016的年报对其经营状况进行分析，仅代表个人观点（分析未考虑产品研发和在研产品布局等因素，仅从财报数据进行分析）。重要数据罗列如下

恒瑞医药

复星医药

第一个指标：现金的多少？

你一定听说过某某公司资金链断裂的消息。资金链断裂意味着公司的现金用光了，而公司拥有的资产不能快速变现解决资金短缺的问题。当整个行业不景气时，手里是否握有足够的现金，决定了一家企业的生死。

这个指标需要看资产负债表中的「现金与约当现金（占总资产%）」。这个指标的重要性占整个指标的70%。

恒瑞：除2012年低于30%，其他4年均在30%以上。2016年为34.5%

复星：除2012年为19.49%，其他4年在10%左右。2016年为13% 

一般情况下，要求这个指标大于10%。复星算及格，恒瑞优异（有大把的现金）！ 

另一个和现金相关的指标是平均收现天数。这个指标的重要性占20%。

平均收现天数指的是从东西卖出去到现金收回来，中间隔了多少天？天数越小，资金回笼的能力越好。一般非收现金的行业，收现天数60～90天为正常。

恒瑞：2012年为89天，2016年逐渐减少到71天，恒瑞属于正常，且在逐年改善。

复星：连续五年收现天数40天～46天，属于优秀。

第二个指标：经营能力

设想一下，甲乙两家餐厅，晚餐时间，甲餐厅平均一个桌位可接待4桌客人（翻桌率为4），乙餐厅平均一个桌位可接待1桌客人（翻桌率为1）。请问哪个餐厅的经营比较好？

显然翻桌率越高越好。

如何衡量一家公司的翻桌率呢？有如下几个指标（按重要性从高到低排列）

1. 总资产周转率

恒瑞2016年的总资产周转率为0.86，小于1，说明这是一个资本密集型行业。需要关注是否保留了大量现金（最好25%以上），恒瑞的现金占总资产的比例高达30%以上，非常优秀。

复星，2016年的总资产周转率为0.36，也属于资本密集型行业。相比恒瑞，周转效率低很多。需要保留大量现金（最好25%以上），但其现金占比仅13%，并不好。 

2. 平均销货日数

平均销货日数指的是一个产品从生产出来入库到卖出去，需要多少天。这个数值越小越好。需参考同行业其他企业平均销货日数，并进行对比。同行业基本在90～120天居多。

恒瑞：131～145天，低于行业平均水平。说明恒瑞的药品不是很畅销，可能和产品治疗领域相关。

复星：104～88天（逐年缩短），超过行业平均水平。 

3. 平均收现天数（该指标重要性与平均销货天数相同）

指的是产品从卖出去到回款需要多少天。对于医药这种不是现金回款且回款比较麻烦的行业，60-90天为正常范围。

恒瑞：2012年为89天，随后几年逐渐改善，2016年为71天。

复星：连续5年在45天左右。非常优秀。

第3个指标：获利能力

意思是：这是不是一门好生意？获利能力当然越高越好。体现在财务报表上，有如下几个指标

1. 毛利率

恒瑞：80%以上，极为优秀；

复星：50%左右，优秀；

2. 营业利润率

毛利扣除费用后，即为营业利润率，越高越好，用来评判一家公司有没有赚钱的真本事。

恒瑞：23%～27%，优秀；

复星：20%～27%，优秀；

两家都很优秀。 

3. 经营安全边际（营业利润率／毛利率），越高越好（最好大于60%）

恒瑞：31.3%

复星：42.6%

考虑到医药行业的特殊性，两家属于行业水平。 

4. 净利率（最好大于2%，2%为银行资金成本）

恒瑞：20%～23%，优秀

复星：19%～25%，优秀

5. 每股获利（EPS）

股东可以赚多少，每股赚的钱（元）。

恒瑞：0.8～1.1

复星：0.8～1.2

6. 股东报酬率（RoE）

投资可以获得多少回报, >20非常好的公司, <7可能不值得投资。

恒瑞：21%～24%，极为优秀

复星：12%～14%，稳健 

第4个指标：财务结构

财务结构谈的是一家公司的财务体制好不好？公司的股东出资了多少钱投公司？股东出得越多，说明对公司未来越看好，肥水不流外人田。公司对外的负债有没有太多？如果全是外面借的钱，股东不出钱，就危险了。

最重要的两个指标如下

1. 负债占资产比率（<40%表示股东对公司很有信心, 40~60%比较稳健, ≥80基本就快出事了(银行除外)

恒瑞：10.16%（公司股东对未来很有信心，如遇增资，肯定纷纷慷慨解囊）

复星：42.31%（比较稳健）

2. 长期资金占不动产、厂房及设备比率

以长支长，切勿以短支长。意思是说拿来投资不动产、厂房和设备的资金应该来源于长期资金，而不是短期资金和负债。数值越大越好。就像：你投资厂房设备，千万不能借地下钱庄的钱，因为地下钱庄的钱是短钱，成本太高。

恒瑞：524%（极为优秀）

复星：533.87%（极为优秀）

指标六：公司偿债能力

有2个重要指标。

1. 流动比率

就是流动资产除以流动负债。通常要大于等于300%。

恒瑞：835%（极为优秀）

复星：106%（不及格） 

2. 速动比率：要求近3年应大于150%。

恒瑞：788%（极为优秀）

复星：90%（不及格）

小结

1. 现金流量：恒瑞现金流极好。复星现金缺乏，在行业不景气或公司营收出现下降时发生财务危机的可能性要比恒瑞大很多。

2. 经营能力：3个指标中，恒瑞有2个指标比复星好（含最重要的指标“总资产周转率，及总资产周转率小于1时，是否保留足够的现金，即现金占比是否达25%以上”），美中不足是平均销货天数较长，需观察随后1年是否有所改进。复星的平均在库天数和收款天数在行业属于优秀，但最关键的总资产周转率偏低，现金不够。

3. 盈利能力：恒瑞盈利能力非常优异，RoE大于20%。这是一门好生意。复星RoE 14%，很稳健。恒瑞的毛利率（超80%）远高于复星的毛利率（45%左右）。净利润率二者差不多，恒瑞（23%～27%），复星20%～23%。说明恒瑞的营业费率非常高。这些营业费用花在了哪里呢？复星2016年营业收入146.2亿（销售费用：37亿，占比：25.3%，研发费用：7.14亿，占比：4.9%），恒瑞2016年营业收入110.9亿（销售费用43.5亿，占比高达：39.2%，研发费用11.8亿，占比达10.6%）。恒瑞在销售和研发方面比复星花了更多的钱。其中销售费用较多，这一般发生于新产品推广，没形成规模效应，打造品牌阶段。而在研发方面，恒瑞的投入比率比复星高出一倍。研发投入多少往往代表了未来市场及对未来市场的预期。

4. 财务结构：恒瑞负债仅仅10%，说明恒瑞股东对公司发展信心十足，如果遇到增资的情况，恒瑞的股东会纷纷慷慨解囊，肥水不流外人田。复星负债46%，比较稳健。对于一家公司，可以选择拿股东的钱（股东出资），也可以拿银行的钱（成本约2%，比拿股东的钱要低很多）。因为，如果股东愿意投钱，股东对收益的预期一般会在7%以上，要不然还不如投在别的地方。当股东愿意投钱时，代表其对公司未来看好，公司有赚钱能力，赚的钱能进自己腰包。这时候，干嘛还要去外面借钱呢（表现为负债增加）。所以恒瑞的财务结构很优秀。

5. 偿债能力：恒瑞的流动比率和速冻比率极为优秀。复星偿债能力有所不足。

总结：恒瑞待改进的地方是需要缩短平均在库天数。其他指标都很优异。复星最大的不足在于现金。

恒瑞和复星都是行业里的领头企业。本文只对恒瑞和复星进行对比，只是一个相对的比较。如果选更多企业进行横向对比，才知道行业里的平均水准为多少。

最后，短期股价无法预测，但如果二者择其一定投，你一定有结论了。以上仅代表个人观点！

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