在奔腾的火山岩浆边行进

   （注：这篇投资笔记原作于2008年3月，今天我愿意将它公之于众，以便对自己的行为进行深刻的反思、严肃的自省，求得未来达到一个新的境界。）

   

   说到2007年的投资，我们必须提到2006年下半年的投资状况，因为2007年的投资是从2006年承继而来的。

   2006年7月中国银行A股以3.99元的开盘价上市，之后不断下行，到8月，跌幅已达20％，价格低于在香港上市的H股。那时我们根据中国银行披露的财务数据，估计2006年其价值大约在1.3万亿左右（相当于每股5.1元），而那时中国银行的市值仅8000亿左右（相当于每股3.3元）。于是我们决定在3.3元附近买入，这意味着打了5、6折，应该是一笔不错的生意。到11月，中国银行开始启动，不久迅速进入拉升阶段，至12月最后一天，竟然拉至涨停。2007年元旦过后，似火山的岩浆继续喷发，1月4日又一个涨停，5日又再一个涨停。我们感觉其势必不能长久，而且其股价已上涨至近6元，大大超出其内在价值，因此在涨停价（5.96元）全部卖出。

   紧接着，中国人寿又上市了，其发行价仅18.88元，但开盘价竟然在37元。由于这是A股市场第一只保险股，上市时受到热烈追捧，当时的舆论媒体都对它寄予厚望。通过财务报表分析，虽然2006年净收益不到100亿元，但过去3年中国人寿增长速度强劲，正处于超常规发展时期，平均增幅在80％以上，所以当时大胆估计其价值为1.5万亿左右（相当于每股53元），而那时中国人寿市值大约在1万亿，因此在37元附近买入。之后从4月开始，主力连续拉升，虽然经过5.30重大利空，到9月，其股价已在60元以上。由于股价快速上涨，直觉告诉我们危险即将到来，于是我们选择在61元左右卖出。

   6月，盐湖钾肥因为其大股东坚持重组ST数码，借壳整体上市而遭遇市场抛弃，股价从50元下跌到34元左右。对于重组并整体上市这一事件，我们以为这纯粹是体制的问题，与盐湖钾肥公司并无多大的关联，而且我们想，即使整体上市成功，但矿产资源应该继续掌握在盐湖钾肥手中。于是在7月的时候，我们用另一半资金在37元附近买入。盐湖钾肥的产品具有高度的垄断性，而且供不应求。当时我们对其估值为482亿元，也就是每股63元左右，37元的价格对比63元显然折价不少。到10月时，其股价已高达70元以上，于是我们同样选择清仓卖出。

   不久，我们又对现代投资极具兴趣。这只股票业绩优秀，现金流量充沛，自上市以来平均增长35％，特别是计重收费实施后，业绩大幅提升。我们当时对其估值为184亿元，也就是相当于每股46元。于是我们在23元附近动用了一半资金买入，到2007年最后一天，已上涨到33元左右，2008年以后它将如何，我们拭目以待，对这只股票我们是深具信心的。

   纵观在整个2007年牛市行情中，我们只买了三只股票，卖了两只。对于中国银行，我们认为基本上遵循价值投资原则买入的。而对于中国人寿与盐湖钾肥，显然是建立在高估值基础上的。表面上我们似乎获利不少，实际上蕴含着极大的凶险，而不仅仅只是风险。我们之所以那时没有遭遇亏损，只能说明我们运气好。为什么这样说？

   1、中国人寿虽然在高速增长，但那是在行业及公司处于快速增长阶段。从长远来看，任何一个行业或公司在高速增长以后，必然放缓。尤其像中国人寿这样的保险公司，盈利主要来自投资收益。遭遇牛市时，其利润必然令人啧啧称奇，而遭遇熊市时，利润下降往往让人为之色变，其成长一般不具稳定性及连续性，这也是同为保险投资公司的伯克希尔·哈撒韦的一致特点，因此沃伦·巴菲特总是声称无法预测下一个季度或年度收益是有原因的。既然存在如此重大的不确定性，高估值则是极其危险的做法。

   2、至于盐湖钾肥，当公司遭遇麻烦时我们出手买入，这个思路是正确的，这也是运用了巴菲特一贯做法的方式。但是假如不是遭遇大牛市，那么在只下跌了30％便买入，安全边际显然是不够的，因为它同样是建立在高估值的基础上的，按照安全边际应在其价格（50元）以下的三分之二。当然或许有人说盐湖钾肥不是后来涨到100元吗？但是我们想，剩下的30元的利润可能不是我们所能赚得到的，因为我们估计没有能力赚到那一笔。

   以上就是我们在2007年那个大牛市中的投资状况，总的感觉我们好像是在奔腾的火山岩浆边行进，一不小心，就有可能被岩浆灼伤，或者是葬身于滚烫的岩浆中的危险。庆幸的是，可能我们运气较好，所以安然无恙，但是如果抛弃了价值投资原则，那么灾难也将同样降临，因为我们自己背叛了原则，应该得到惩处。