华泰研究所家电组 张立聪/徐叶
成长动力充足，靓丽业绩有望持续
受一、二线地产销售持续回暖的带动效应影响，老板电器Q3收入与净利润同比分别增长35%和53%。公司Q3销售费用率下降3.6pct，带动单季净利率显著提升1.9pct。考虑到公司较强的品牌溢价，伴随规模效应的进一步体现，盈利能力仍有提升空间。
业绩增长依然靓丽，Q3净利润同比增长53%
老板电器2016年1-9月实现营业收入39.9亿元，YoY27.7%；实现净利润7.0亿元，YoY43.7%；实现EPS0.96元。一方面受益于我国一、二线城市商品房销售回暖的带动效应显现，另一方面得益于新渠道、产品红利的进一步释放，公司Q3经营情况显著提升：Q3单季度实现营收14.6亿元，YoY35.3%；实现净利润2.8亿元，YoY53.4%。报告期末，公司拥有应收票据和应收账款合计9.7亿元，YoY5.8%；报告期内，公司实现经营性活动净现金流11.8亿元，YoY58.9%。我们认为，随着产品价格体系的上行、渠道下沉的推进、电商销售占比的提升以及嵌入式新品的放量，老板电器全年业绩延续高增长的确定性较强。公司预计2016年全年净利润变动幅度为20%-40%。
Q3销售费用率明显下降，带动盈利能力显著提升
受原材料价格低位运行、产品单价提升以及高毛利的电商渠道销售占比增加的推动，老板电器2016年1-9月实现毛利率59.0%，较2015年同期增加0.7pct；Q3毛利率同比下滑1.2pct至58.8%。费用控制方面，虽然公司Q3财务费用率同比增加0.9pct，但销售费用率及管理费用率分别下降3.6pct和0.5pct，带动公司整体期间费用率减少3.1pct。受此影响，老板电器Q3实现净利率19.1%，较2015年同期显著提升1.9pct。我们认为，公司凭借高端市场垄断地位以及较强的品牌溢价，拥有持续提价的能力，伴随销售规模效应的进一步体现，盈利能力仍具备提升空间。
渠道多样化布局，嵌入式重点发力，长期成长前景确定
渠道方面，老板电器在保持KA渠道领先地位以及电商渠道快速增长的基础上，对专卖店进行升级改造并稳步推动渠道下沉。同时，公司积极拓展家装、橱柜、团购、小区等创新渠道。产品方面，2016年公司将嵌入式产品的战略地位提高至与烟机、灶具同等重要的位置。公司目前已实现了烤箱、蒸汽炉、嵌入式微波炉的完全自主生产，并计划向净水器和洗碗机领域重点突破。
高端厨电领导者，重申“买入”评级
老板电器高端市场份额稳定，基于传统渠道下沉以及新兴渠道扩张的成长前景确定，嵌入式产品逐渐放量有望提供新的成长动力，公司业绩的高速增长仍有望延续。我们预计公司2016-2018年EPS分别为1.55/2.06/2.70元。给予2017年23-25倍PE，对应合理价格区间47.38-51.50元。重申“买入”评级。
风险提示：地产销售大幅下滑，渠道下沉不达预期，嵌入式产品推广受阻。
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