昨天，在《当供应链遇到金融|什么公司可以从乐视和小米手上赚钱？》里，我们讲了普路通在小米和乐视轮番考验下成为供应链管理行业新贵的故事，今天，我们讲讲行业龙头怡亚通的“产业＋资本”崛起之路。
一、志存高远：旨在建立覆盖10亿人的快消品直供平台
怡亚通是从深圳起步的一家供应链服务商，在2010年之前主要从事广度供应链业务，也就是代理采购。2010年开始，怡亚通逐步构建“深度380平台”，目标是计划在中国380个地、县级市，建立一个覆盖近10亿消费人口的快消品直供平台。
“380平台”深度供应链的实质是，不同品牌、不同品类、分布于中国不同地区且在当地具资金实力、配送能力和渠道渗透能力的经销商的联盟。怡亚通建立这个联盟的做法，是通过与当地分销商成立合资公司（怡亚通持股60%，经销商持股40%）的形式，由怡亚通输出管理（具体业务仍由原分销商把控）、提供供应链金融（采用担保等形式）帮助分销商扩大经营规模，并在上市公司平台下与上下游（如品牌商、银行等）谈判从而获得授信额度等优惠，实现全平台经营效率的提升。
规划很美，但正如昨天所说，供应链管理是资金密集型业务，而且毛利率很低。怡亚通的深度380平台前期扩张很慢，2012年深度供应链业务收入仅同比增长1.66%，但从2013年开始，随着移动互联网的爆发，网购平台的崛起，对供应链的需求也爆发式增长。从这时开始，怡亚通的深度供应链业务加速增长，2013年、2014年业务收入同比增速分别达到98.47%、107.99%。
二、股价2年20倍，“产业＋资本”双轮驱动
供应链管理业务本是润物细无声，但怡亚通股价从2013年3.6元到2015年74元，2年20倍的牛股之路和期间的大量融资、发债让整个行业逐步为外界所知。
股价虽然一飞冲天、业务虽然大面积扩张，但这是以对上下游大规模垫资、牺牲现金流为代价实现的。
如上所说，怡亚通380平台的基本业务是分销，分销的商业模式需要垫资，以应对规模增长，报表上就反映为应收账款及库存的大幅增加。
怡亚通2012年的经营现金流尚有2.68亿元，但是从2013年深度供应链业务实现爆发增长开始，经营现金流大幅恶化，2013年、2014年分别为-27.19亿元、-32.80亿元。短期借款则从2012年的58.49亿元，在2015年市值巅峰时上升到161.1亿元，此外在2014年还成功发行了11.5亿元的公司债券。
换言之，怡亚通在还没有很高毛利率的业务支撑的情况下，用大幅加杠杆的方式去扩张、满足新增的运营资金需求，牺牲了现金流，而且资金周转能力不如行业类似的普路通、京东。
如此一来，公司业绩增速和股价能否继续实现高增长，就取决于牛市时间、融资能力和快消品行业景气度。然而，股灾随后到来，定增迟迟无果，收购黄了，快消品随着整个经济下行变得景气度下降。高增长神话自然难以继续。
三、小鹰观点
怡亚通的资本运作很成功，在供应链管理日益显得重要的时候通过二级市场融资实现业务快速推进。
其实，所谓成长股、成长企业，所谓产业、资本相辅相承，在很多时候实质就是：股价上涨与企业盈利改善或业务扩张形成正反馈。每一步，股价上涨都有企业盈利改善或业务扩张的支撑；每一步，股价上涨又反过来提供高位质押或套现或并购资金来帮助改善企业盈利或加速业务扩张——渠道购货囤货，同时购入公司股票，购货创造企业销售收入，转化为利润，放大以数十倍市盈率，渠道获得投资收益，以此再购货，循环往复。乐视网也好，怡亚通也好，玩的都是这个游戏。如果主营业务迎来高速发展期，就会人人追捧，如果遇上低潮期，则会被质疑
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