一、成本问题
成本对于金价的影响远远高于市场的想象，由于黄金体积小价值高不怕腐蚀，储藏成本非常低，如果市面价格一旦低于生产成本，惜售会非常明显，供给迅速降低。这跟其他商品完全不同。原油、铜等同样也是重要的战略储备商品，但其对储藏条件有严格的要求，且成本非常高，一旦供给过剩，就算亏本也还得继续抛售，供给的可控性较差。
去年全球前十大黄金矿产企业全部维持成本(AISC)平均约900美元/盎司，全球第一大黄金矿产企业巴里克（Barrick）去年生产成本831美元/盎司（全球前十大产金企业里只有一家的生产成本比巴里克低，其中有三家的生产成本已超过1000美元/盎司），巴里克的产量去年下滑了2%。
如果金价维持在1200美元下方，全球主要产金企业的亏损面会加大，2014年金价维持在1200美元附近波动的情况下，巴里克公司依然净亏损29亿美元。如果金价停滞不前，全球最大的产金企业，也难以更大的增加产量和更快的降低成本。中国作为全球第一大产金国，因成本上升以及近几年金价低迷，去年产量已下滑，是十五年来首次下滑。
过去15年里，国际黄金价格平均在高于成本价超过30%的水平上运行。近几年全球主要矿业公司黄金的生产成本有所下滑，但整体依然处在900美元附近，整体成本可降度已非常低。如果按照历史运行水平，金价在高于900+（900×30%）=1170美元/盎司的水平上运行才是合理的。
二、超低利率
历史以来，持有现金相比持有黄金的优势仅仅在于现金可以获得利息收益，但自2008年后，全球进入了超低利率时代。尤其是近来随着欧元、日元等逐步进入到负利率水平，持有现金跟持有黄金相比，优势已不再。
三、“大庄家”增持
黄金市场目前最大的“庄家”，不是金矿企业，也不是商业银行，更不是什么金融大鳄，而是包括各国央行在内的全球政府组织，目前全球官方层面持有的黄金，占到整个地球黄金存量的接近20%，占到可交易黄金的接近50%，其净抛售和净买入对整个市场的影响至关重要。
2008年之前，各国央行对抛售黄金似乎没有太大的争议，但自2008年之后，各国央行态度大转变，目前仅有少部分国家央行进行了少量抛售，但整体净买入愈加明显。
四、中国市场投资需求潜力巨大
中国市场对黄金的投资需求近几年来逐步增大，原因有三个，首先是居民财富的增长，高净值人群有分散投资的需求；其次是中国投资渠道依然较少，外汇市场并未完全开放，在人民币汇率出现波动的时候，往往只能买入黄金做对冲；第三个是中国依然继承了对黄金的传统认知习惯，认为黄金是真实财富的象征，也是可靠的传承资产。
中国黄金市场开放是在2002年（上海黄金交易所成立），但真正投资性需求开始增长是在2008年。2008年后，中国市场投资者第一次感受到了金融危机对各类信用资产的冲击，对黄金的投资需求开始大幅增长。目前中国市场对黄金的投资需求每年接近1000吨，已经超过了黄金首饰需求量，占到整个全球需求的接近10%。
五、黄金占全球资产的比重触底回升
自2008年后，黄金在资产配置中的地位逐步在提升，但依然距历史水平较远，上一轮黄金牛市顶部的时候，黄金占全球可投资资产的比重超过14%，但本轮牛市顶部（2011年）的时候，黄金占比也不过2.5%。目前全球该类资产规模已超过250万亿美元，但存量黄金的价值按当前价格算，也只有7万亿美元，占比也只有2.8%，如果未来这一比例上升至4%的水平，对应的黄金价格将接近1600美元/盎司。
黄金钱包首席研究员 肖磊
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