自财政部发布PPP项目二季报以来，市场对PPP的关注度持续升温。我们是市场上最早开始追踪财政部PPP平台数据库的，对上万个PPP项目进行了系统的跟踪整理，形成动态可更新的PPP项目“大数据”。近日财政部发布了第三批示范项目，我们将其与我们整理的最新数据库进行了匹配，以求为投资者提供一些有价值的信息：
1)8月财政部PPP项目入库放缓，但这或是为了缓一缓，以便于“纠偏”；
2)相对财政部的全部项目，第三批示范项目更重落地、重现金流、重效率；
3)近期相关政策尤其注重效率，偏向民营资本；
4)尽管短期内PPP难以托起投资，但在促进民间投资和提升效率方面可能会有所裨益。
仅依赖预算内财政托底越来越难
在内生需求偏弱的背景下，稳增长是一个长期问题。近两年来，稳增长越来越依赖财政政策的扩张。从固定资产投资的资金来源看，预算内资金占比已超过“四万亿”期间；从今年的财政支出进度来看，今年前8个月实际财政支出力度高于过去3年均值。
今年预算内财政的力度或已渐渐接近“天花板”：
1)预算赤字带来的资金有限。从预算赤字来看，今年预算赤字规模2.18万亿，小于去年的实际赤字2.355万亿。而今年上半年出现罕见的财政赤字，属近年来首次；
2)财政结余资金也有限。根据财政部发布的信息，地方财政结余资金去年动用7236亿元，剩余5400亿元左右；中央财政结余资金约1600亿元(中央预算周转金加上中央预算稳定调节基金)。中央地方加总仅7000亿元左右，小于去年动用财政结余填补赤字的数额。
接下来依赖预算内资金维持基建的高增速越来越难，而供给侧改革下稳增长的压力在短期内并不会得到缓解。因此，需要为投资寻找新的支撑点，中央政府着力推进PPP模式，以便于为投资引入新的资金来源。
8月PPP入库放缓，但这或是为了“纠偏”
近期入库放缓，而落地率提高。通过跟踪财政部不定期更新的PPP项目数据，我们按照更新日期先后整理了5个PPP项目库，更新日期分别为6月3日、6月26日、7月16日、8月22日和9月26日(财政部更新时间一般滞后于项目截止日1个月左右，比如9月26日更新的数据库，项目入库截止时间为8月30日)。将最近一次更新与之前的数据库对比，可以发现：
1)本次(9月26日)新入库项目金额仅2746亿元，新入库项目143个，而8月22日更新时分别为14385亿元和885个。
2)从发起时间分布看，9月26日更新的发起金额明显弱于前面三次，尤其是2015年底和2016年的项目。根据去年和前年的情况来看，年底项目发起可能会冲高；
3)落地率提升，进入执行阶段的比重从8.0%提升至8.7%。然而本次新进入执行阶段的项目仅81个，远小于上次(8月22日更新)的156个。进入采购阶段的也明显变少(本次38个vs。上次202个).
整体而言，PPP项目本次更新相对之前出现明显放缓。
之所以项目入库出现放缓，或是财政部有意为之。除了前一阶段财政部精力可能集中在第三批示范项目的评审上的原因以外，更为重要地，目前PPP项目的进展可能部分有悖于发展PPP的初衷，这表现在：
1)从行业来看，有些项目如市政道路和园区开发等项目可能并不适宜做PPP，但其在项目库中的占比却在提升。这些项目在经营过程中并不产生稳定现金流，政府投资和社会资本投资并无明显差别，但政府发债融资成本会更低。出现这种情况可能是因为部分地方政府财力有限，将不适宜做PPP的项目也申报入库；
2)分地区来看，政府债务率高的省份申报PPP项目相对更为积极。债务率较高的贵州、云南等西部省份PPP项目申报数量较多，而债务率低的上海、山西和湖北等省申报项目数量则很少，库中上海PPP项目仅1个，而贵州项目数则多达1720个。这说明财力较强的省份并不倾向于采用成本较高的PPP模式，而财力较差的省份则可能将PPP作为一种新的融资模式。
正是因为现存的PPP项目存在这些问题，所以我们看到财政部似乎并不急于进一步加快PPP项目的入库。
示范项目看政策意图：重落地、重现金流、重效率
财政部自从2014年开始推广PPP项目的时候，就开始着手第一批示范项目。10月13日，财政部推出了第三批PPP示范项目，共516个项目，总投资11708亿元，项目数量和金额都远超第二批。我们将其与项目库进行了逐一匹配，可匹配501个项目，仅15个不在数据库中。
财政部推出示范项目，意在为PPP模式树立标杆。从财政部给出的PPP示范项目表述来看，“示范项目是推广运用规范PPP模式的重要抓手，旨在形成可复制、可推广的实施范例，形成一套有效促进PPP规范健康发展的制度体系”。截止当前，财政部共推出三批示范项目：2014年12月推出第一批项目30个，总投资1800亿元；2015年9月推出第二批项目206个，总投资6340亿元；今年10月推出第三批项目516个，总投资11708亿元。三批的项目数和金额都呈明显递增趋势。仔细分析示范项目有利于我们更清楚地掌握政府在PPP方面的政策意图。
第三批示范项目的特点：落地率高、项目新、对项目推进严格要求、政府补贴力度大：
1)财政部在选择项目时择优入库，第三批示范项目一经推出，落地率就高达29.3%(不含未匹配的15个项目)，远高于项目库中的非示范项目；
2)财政部在选择项目时重视新项目，从项目发起时间来看，2016年的新项目占比近40%，是全部项目该比重的接近两倍；
3)对示范项目的推进等有严格要求，对不能按期落地和不适宜做PPP的项目予以清理。目前第一批和第二批共有4个项目被清理出示范项目；
4)示范项目更有保障，政府补贴力度大。政府承担全部或部分运营补贴支出责任的比重高达90%(政府付费和可行性缺口补助)，而全部项目的比重仅为65%。
注：第三批示范项目中不包含未匹配的15个项目，因而项目总数为501个。
针对之前PPP推进过程中出现的问题，第三批示范项目已做出部分调整。我们对第三批示范项目和财政部项目库中的全部项目进行对比分析，发现：
1)分地区来看，各省获得的第三批示范项目数与各省在财政部项目库中申报的全部项目数之间并不存在明显的相关性。财政部项目库中占比最高的贵州和山东并未拿到最多的示范项目。财政部如此分配，并未特别照顾相对落后的中西部省份，示范项目占比最高的前5个省中，中西部省份占据3席，东部占据2席。而前10名中，东部和中西部各占据5席。这是由于PPP项目强调效率原则，因而可能并不会特意照顾中西部省份。同时，中西部部分省份可能因财力较弱受到一定的限制，2015年4月13日，财政部出台政策规定“每一年度全部PPP项目需从预算中安排支出责任，占一般公共预算支出比例应当不超过10%”。因为示范项目补贴力度较大，所以财力较弱的部分中西部省份可能会无力承担数量较多的示范项目。
2)从行业来看，示范项目更重视能带来现金流的行业。示范项目中不能带来稳定现金流的行业如片区开发、市政工程和政府基础设施的比重低于全部项目中三个行业的比重，而高速公路、生态环保(垃圾处理等)等现金流稳定的行业，其比重则高于全部项目中相应比重。
注：红色为现金流较好的行业，浅蓝色为现金流较差的行业。
政策层面：注重效率，为未来PPP发展铺路
除了第三批示范项目中透露出的信息，中央政府在政策层面也在着手解决PPP的既有问题，以便于为PPP发展铺平道路。近期财政部出台两个通知《关于在公共服务领域深入推进政府和社会资本合作工作的通知》和《关于联合公布第三批政府和社会资本合作示范项目加快推动示范项目建设的通知》，我们认为有两点值得关注：
1)推动两个“强制”试点。通知提出在垃圾处理、污水处理等公共服务领域，项目一般有现金流，市场化程度较高，各地新建项目要“强制”应用PPP模式。这是给部分对PPP项目积极性较低的省份施加外在约束；
2)强调效率原则。这又体现在两个方面：第一，鼓励同等条件下优先选择民营资本，促进民间投资，第二，确保公共资金、资产和资源优先用于提升公共服务的质量和水平。
鼓励民营资本参与PPP，重点并不仅在于缓解预算内财政的资金压力，更重要的是可以解决效率层面的两大问题：
1)投资效率：相对于国有资本，民营资本更为关注项目的盈利能力，可以剔除投资效率低下的项目；
2)运营效率：在市场力量约束下，相对于国有资本，民营资本更注重项目运营，可以提高公共服务的质量。
因此，我们认为，尽管PPP模式在短期内并不能托起总投资，但很可能会成为解决当前中国投资总量(尤其是民间投资)和投资效率问题的一个重要抓手(我们曾估算2016年PPP对投资贡献约9000亿，占基建总投资约5%
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