十点价值股 分析的第 18 家公司
分众传媒第一次吸引我去分析这家公司的有两个数据，第一个是：净资产收益率，既然连续三年高达70%左右，这是我们分析到现在从未有过的优质公司。巴菲特说过，我们长期获得的收益其实就是净资产收益率的平均，也就是说一个公司的净资产收益率决定了你的长期回报率，所以我们做价值投资的人一般放弃净资产收益率低于5%的企业，哪怕他的其他数据再好，长期来看也不到5%的年化收益。那么我们还不如去买银行理财，风险肯定要小得多，确定性肯定要高得多。第二个数据是：毛利率和净利率，既然长期毛利高达70%以上，净利率接近50%，如此高毛利和高净利，就是一家现金奶牛式的公司。看到如此好的数据，我兴奋不已，不拿出来跟大家一起分享，我就不配做价值投资，更不配写十点价值股这个号。
分众传媒诞生于2003年，在全球范围首创电梯媒体。2005年成为首家在美国纳斯达克上市的中国广告传媒股并于2007年入选纳斯达克100指数。2015年分众传媒回归A股，市值破千亿，成为中国传媒第一股。作为中国第二大媒体集团，分众传媒营收超百亿关键在于开创了【电梯】这个核心场景。电梯是城市的基础设施，电梯这个最日常的生活场景代表着四个词：主流人群，必经，高频，低干扰。而这四个词正是今天引爆品牌的最核心以及最稀缺的资源。 今天4亿城市人口，每天2亿看分众。分众电梯媒体，覆盖150多个城市，超过150万个电梯终端，5亿人次城市主流人群的日均到达，被评为【中国广告最具品牌引爆力媒体】。
分众传媒原来是在美国上市，后来回归A股，借壳七喜控股。所以我们不用看之前的年k线，只看2016年、2017年和2018年的k线。这三年由于借壳的时候暴涨透支了业绩，所以这三年来股价一直徘徊震荡。但是分众传媒良好的业绩，很快将透支的超高市盈率已经降至不到30倍的合理估值。目前处于历史低位，加上业绩继续大幅增长，这个时候我们来分析，还是比较合适的。
（上图为上市以来的年k线图）
我们从十方面来完整分析，用数据说话：
1、有竞争力的公司。
1）、开创了“楼宇电梯”这个核心场景，在主流城市主流人群必经的楼宇电梯空间中每 天形成高频次的有效到达。
分众提供的被动化媒体的重要意义在于抓住用户被动的必经的生活空间，把品牌渗透到 城市主流人群必经的生活场景中，从而实现对用户的强制到达。公司已经成为线下流量核心入口，在媒体碎片化的时代将越来越成为品牌引爆的核心方式，能够实现对都市主流人群的集中影响。
2）、媒体资源规模大、覆盖面广、渗透率高。
2018年以来，公司媒体资源规模进一步扩大，覆盖面和渗透率持续提升。截至2018年3月末，公司自营电梯电视媒体约为31.3万台（注），覆盖全国约93个城市和地区以及韩国的15个主要城市，加盟电梯电视媒体约1.1万台，覆盖全国30个城市和地区；自营电梯海报媒体约128.6万个，覆盖全国117个城市，外购合作电梯海报媒体覆盖145个城市，超过22.4万个媒体版位；影院媒体的签约影院超过1750家，合作院线37家，银幕超过11,800块，覆盖全国约300多个城市的观影人群。
3）、拥有优质的客户资源。
阿里、腾讯、京东、宝洁、联合利华、农夫山泉、金龙鱼、奔驰、宝马和通用汽车等数千个品牌广告投分众。大型、优质客户往往实力强、信誉好、知名度高、抗风险能力强，广告预算规模较大且持续、稳定增加。拥有这样的客户群体，意味着分众传媒的竞争优势获得了客户的认可，具有持续稳定的收入来源。
4）、媒体资源点位拥有天然的地理位置特征。
公司通过对物业信息（楼龄、楼价、地理位置、住户类型等）的分析以及与百度等搜索引擎的合作，得出不同楼宇、社区消费者的不同品类消费需求和品牌偏好，从而帮助广告主精准投放；同时，公司通过在其设备中置入Wi-Fi、iBeacon、NFC接入互联网及移动互联网，实现云到屏、屏到端的精准互动，成为O2O互动的线下流量入口，并可以此为平台嫁接促销活动、营销活动等。
5）、具有极高的品牌知名度及强大的市场主导权。
公司凭借多年累积的广告行业经验和全面的服务能力，在行业内逐渐形成了良好的口碑和极高的品牌知名度。作为行业的领导者，公司拥有超高的市场占有率、强大的市场定价和议价能力，充分地把握着行业市场的主导权。
6）、信息化管理优势显著支撑产品差异化布局。
凭借覆盖范围广、层次丰富的广告播出网络和管理平台，公司可根据广告主不同的投放需求，推出不同区域性或媒体平台组合的播放套餐，为广告主提供灵活多样、差异化广告发布策略方案。公司采用拥有自主知识产权的计算机信息处理技术，构建了高效的广告刊播信息系统管理平台，不断提升公司管理效率和广告投放精度。
7）、媒体价值持续获得国际权威和行业协会的充分认可。
公司最独有的价值是在主流城市主流人群必经的电梯空间中每天形成了高频次有效到达，从而形成了强大的品牌引爆的能力。在资讯模式多元化碎片化、信息过载、选择过多的移动互联网时代，这一价值正日益突显，并获得越来越多的国际权威和行业协会的认可。
8）、企业文化获得员工高度认同，团队战斗力领先业界。
在长期的成长过程中，公司形成了清晰的价值观——激情、规范、诚信、共赢，受到员工的高度认同，并对其形成有效的激励，助力企业持续稳定健康发展。
9）、通过现有媒体向人与信息、人与娱乐、人与金融对接的生态圈领域进军。
一方面，公司将聚焦既有的生活空间媒体，加大一、二线城市的资源覆盖和向三、四线城市的下沉；另一方面，公司也将向人与信息、人与娱乐、人与金融对接的生态圈领域进军。
2、产品单一，主营业务占比高。
分众传媒主营业务收入占比超过97%，主要两个产品的收入，其中楼宇广告收入占比78.11%，影院广告占比19.42%。所以产品单一，主营业务收入占比高完全符合。
3、低投入，高产出的公司。
2017年，公司实现扣除增值税后营业收入120.1亿元，同比增长17.63%。归属于上市公司股东的净利润60.0亿元，同比增长34.90%。归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润48.5亿元，同比增长33.60%。通过对媒体资源租金成本、人力成本和其他成本费用的有效控制以及相对固定的成本结构，2017年，公司实现毛利87.37亿元，毛利率达72.72%，较上年的70.44%进一步提升2.28%。通过对销售业务费及公司日常办公经营费用的严格有效控制，期间费用（销售费用、管理费用及财务费用）占主营业务收入的比例为19.94%，较上年的22.24%下降2.30%。2017年度实现归属于母公司股东的净利润60.05亿元，较2016年实现的净利润44.51亿元增长15.54亿元，增幅34.90%。2017年净利润率从2016年的43.58%提升至49.98%。
销售费用主要包含：
a）销售业务费；b）销售人员薪酬及福利；c）市场调研费及业务宣传费等。2017年总体营业收入上升17.63%，销售费用仅较上年增加了2.73%，主要得益于公司于报告期内对销售业务费的有效严格控制。
管理费用主要包含：
a）职工薪酬；b）办公室房租；c）专业服务费；d）研发支出等。由于员工薪酬及房租和办公费用的逐年正常上升、以及研发投入的增加，2017年管理费用较上年增加了约5,675万元，同比上升12.10%。就占营业收入的比重来看，2017年管理费用占营业收入的比重为4.38%，较2016年的占比4.59%略有下降。
财务费用主要包含：
a）利息收入；b）利息支出；c）汇兑损益及手续费等。2017年，净财务费用增加了约1,372万元，主要是公司境外贷款参与投资项目产生的利息支出的影响。
2017年加大了移动互联网、高级人机交互、图像识别、声纹识别等人工智能技术研发投入，运用大数据、高精度位置服务、物联网等技术，建立目标受众数据库并进行数据分析以有效提升精准营销效果。2017年研发占比为1.87%，比2016年稍有上升，幅度仅为0.25%，在非常合理的范围。总体不到2%的研发投入和一次性的设备投入，取得了70%多的毛利率和50%的净利率，说明该行业完全属于暴利行业。所以低投入、高产出这一条完全符合。
4、利润总额高，盈利确定性高。
由于分众传媒是2015年完成借壳上市，所以财报数据公开的只有四年，但是数据还是非常漂亮，2014年净利润就高达24亿元，2017年更是高达60亿元净利润，年利润4年来年年超高正收益。
分众传媒借壳上市4年来每年保持超高速增长，增长幅度高达30%以上。自从2003年纳斯达克上市以来，分众传媒复合增长率更是高达56%（具体见本文第十方面的图标）。
不好的消息是截至2018-07-04，6个月以内共有 38 家机构对分众传媒的2018年度业绩作出预测； 预测2018年每股收益 0.47 元，较去年同比下降 4.08%， 预测2018年净利润 68.65 亿元，较去年同比增长 14.33%，今天增长率似乎放缓。
5、净资产收益率高的公司。
超过70%的净资产收益率完全逆天，反正我没见过比这个更高的净资产收益率。按照巴菲特的理论，长期持有这个公司的年化收益可以超过70%，当然这还只是三年的数据，如果超过10年保持这样的数据，那么可以说比任何公司都优质的企业。高净资产收益率的公司这一条完全符合。
6、高毛利率的公司。
销售毛利率从2015年的70%提升到2017年的72.7%，如此高的毛利基础上，还在继续提升，说明管理层的成本控制能力相当好。另外一方面也说明企业的规模效应在起作用，大大降低了企业运营成本，有望进一步提升毛利率。
销售净利率从39%增加到49%，说明公司过去几年的市场地位逐渐在提升，随着企业规模的不断扩大，很多成本受益于规模效应，所以净利率越来越高。管理优化导致成本降低。72%的销售毛利能够做到49%的销量净利，说明企业管理水平极高，销售成本控制得也非常好。
7、应收款少、预收款多的公司。
分众传媒2017年营业总收入120亿元，应收款才30万，占比高达25%，这是媒体行业的特征，。
从年报的坏账准备也可以看出，坏账率较低。2017年的年报显示，1年内坏账准备1.7亿元，占应收款的1.4%，说明这些应收款完全可以收回。2年内的坏账准备4亿元，占比3.3%，相对来说有点高，但是也完全在可控制范围内。
预收账款逐年提升，2017年有所下降，但是幅度不大。说明企业的产品竞争力在提升，从2014年的2.4万预收款增加到2017年的4.14亿，4年时间足足增加了72%，这一条完全符合。
8、选择一个行业龙头的公司。
分众传媒是这样的一家创新的生活圈媒体巨头。分众传媒的主营业务是生活圈媒体的开发和运营，主要产品为，楼宇媒体，影院银幕，广告媒体，卖场终端视频媒体。其中楼宇媒体的市占率为95%，影院银幕广告媒体的市占率为55%，电梯媒体广告为70%。（值得一提的是这些数据，次2015年分众传媒的年报，提供的数据，现在当然远远不止于此。）近乎垄断的市占率，使得分众传媒具有大的市场定价与议价能力。楼宇媒体为主要收入，2015年收入69.4亿，占总收入80.5%，影院媒体次之，2015年收入13.5亿。接下来要提到重点了，楼宇媒体的毛利率为73.9%，影院媒体的毛利率62%！
当前，楼宇市场也出现了若干新进入者，新潮传媒日前宣布公司2017年营收过2亿，跃身第二大电梯媒体公司，仅次于去年营收130亿的分众传媒，华语传媒则表示自己营收破3亿才是真正的行业老二。那么，新进入者是否会对分众传媒产生影响？答案是新进入者对分众传媒的业务不会产生什么实质影响，但会让分众传媒的市场布局和楼宇开发全面提速。从今年看来新进入的公司靠持续亏损烧钱有机会冲击6－8亿营收，达到分众营收5%－6%，这对分众传媒是好的推动，他们烧钱做大市场，分众持续增长。这一点有历史可循：分众十五年前与聚众的竞争让分众从营收六千万上升至十亿，八年前华语传媒，城市传媒进入市场促使分众从10多万版位加速上升至100多万版位，营收从30多亿上升至近130亿。在电影广告领域当2007－2009年只有分众在做的时候，只有7000万一年的生意，2009年后有了万达、中影、搜狐、省广、影时尚等公司大举进入后，市场被共同激活起来。分众影院从2009年7000万到2017年20多亿，是分众各业务线上竞争最激烈的，但增长也是最快的，且分众在电影广告市场的收入始终排在第一，基本等于第二位到第五位的总和。
最新数据：截至2018年3月末，公司已形成了覆盖约300多个城市的生活圈媒体网络。其中，自营电梯电视媒体约为31.3万台（注），覆盖全国约93个城市和地区以及韩国的15个主要城市，加盟电梯电视媒体约1.1万台，覆盖全国30个城市和地区；自营电梯海报媒体约128.6万个，覆盖全国117个城市，外购合作电梯海报媒体覆盖145个城市，超过22.4万个媒体版位；影院媒体的签约影院超过1750家，合作院线37家，银幕超过11,800块，覆盖全国约300多个城市的观影人群。作为中国最大的生活圈媒体平台，公司已经成为贴近城市消费者生活的核心线下媒体平台，成为城市消费者生活的一个组成部分。
9、每股收益高和借款金额少。
首先每股收益，分众传媒2015年、2016年、2017年持续三年保持增长。
分众传媒2017年年报显示短期借款余额为6.5亿，相对于120亿营业额来说，非常健康。利息支出才185万，实际借款成本才2.8%年化利息，可以说是相当低，这样的低成本借款用于高达70%的净资产收益率公司里面经营，可以为股东创造更多的价值。
分众传媒的长期借款余额为8.5亿元，利息支出95万元，1.1%的长期借款成本，可以说基本是白用。
10、选择婴儿的股本，巨人的品牌，行业老大的公司。
分众传媒一直没有停止扩张的脚步，楼宇视频从2014年给18.9万台增加到2016年的22.5万台框架媒体从2014年的92万增长至115.8万。影院媒体，从原先一千多家，到了2016，年末已经超过了1530家。一个公司的盈利方式不外乎分为两种，一种是以效率取胜，一种是以效益取胜。效率高的体现在资产周转率。效益高的体现在净利润率，分众传媒毫无疑问是属于效益高的，并且是将高效益进行到了极致，2015年到2016年的净利润率分别是39.2%，43.55%，净资产收益率分别是73.2%，70.73%。资产负债表的数据也十分的亮眼，没有存货，又没有太多的固定资产，没有过多的折旧吞噬利润，现金流量也十分的充沛。当然，在快速扩张的环境中分众传媒的成本会有一定程度的提升，因为分众的开发量会大幅提升。分众传媒的销售量也会大幅提升，可以覆盖成本的上升，毛利率或许会略有下降，但总利润规模会得到明显提升。这种发展趋势其实是更健康的。原因是目前电梯媒体只占中国广告市场2%，而尼尔森研究指出从广告眼球份额上看电梯媒体应占19%。分众传媒开发大幅提速，电梯媒体各方参与者在提速，会使电梯市场对用户的总覆盖时长和总覆盖人次大幅增长，有利于电梯广告在整个广告市场占比的快速上升。
随着互联网和移动互联网时代的带来传统传播格局已经被打破。传统电视和平面报纸杂志媒体广告收入持续下降，楼宇媒体、影院媒体、移动互联网为代表的数字新媒体广告收入持续高速增长。中国的广告规模总体上增速已经很缓慢，但在可见的未来，分众传媒所在的电梯媒体、影院媒体依然可以保持较快的增长速度。CTR央视研究认为，中国广告进入了以央视为代表的传统电视广告，以BAT为代表的互联网广告，以分众传媒为代表的生活空间媒体三分天下的时代。虽然分众传媒的市值非常高，以收入论，也并不是广告市场的一个大玩家。2016年，中国广告市场规模接近6500亿元。分众传媒的收入规模只有100多亿，所以空间巨大。大多数广告主的预算还是投入了互联网和电视。
按照这样的利润增长率和广阔的市场空间，目前1400亿的市值显然是非常便宜，我认为近5年内成长到3000亿规模应该是比较保守的估算。按照30%的成长速度，3年市值应该在3100亿左右，也就是三年翻番基本没什么问题，5年内这家公司成长到5200亿左右，也就是五年3倍的成长空间还是有可能的。这样的高成长也是完全符合这一条的。
从十大方面来分析，分众传媒完全符合10条完全符合。这家从2005年纳斯达克上市开始算起，有13年上市经营历史的企业，完整经历了至少3个经济周期的考验，很好地活下来了，而且还发展得非常好。历史亏损年份没有，网上公开的可查的历史业绩数据看，2010年至今8年来没有一个年度亏损财报，而且每年都保持高额利润。所以总体是一家比较理想的高成长优质媒体公司！
最后再说说分众传媒的价值：在主流城市主流人群必经的电梯空间中每天形成了高频次有效到达，从而形成了强大的品牌引爆的能力。这是一个移动互联网的时代，消费者可以随时随地取得任何信息，并且取得信息的成本为零，但对于品牌传播而言，选择太多是个巨大的困境。晚上你可以选择看电视、看视频、看微信、玩游戏、教小孩读书，也可以在外面逛街、喝茶聊天、看电影K歌，这个时代人有太多选择，即使你选择看电视也有120个频道，看视频有更多选择，移动端更是资讯的过度，人被信息淹没，这反而使电梯媒体的价值凸显。对绝大多数城市主流消费者来说：人总要回家，总要上班，人总要等电梯分众抓住了【电梯】这个核心场景。电梯是城市的基础设施，电梯代表着四个词：主流人群、必经、高频、低干扰。而这四个词正是今天引爆品牌的最核心以及最稀缺的资源。分众电梯电视在屏幕上加装wifi和ibeacon，推动分众屏幕与用户手机端的互动。比如在电梯口用户看到某品牌的广告，你只要根据该品牌的提示对着广告釆用微信摇一摇，就可以得到这个品牌所对应的免费试用券或电商优惠券。 2015年分众做了一个520宠爱节，只要在电梯口通过微信扫一扫或微信摇一摇就可以关注分众分享服务号从而获得一个现金红包，最后引发了3000万左右 用户的关注。所以目前当分众打某个品牌广告的时候，就可以同时通过分众专享向楼内用户推送相应的电子优惠券、特卖信息等，形成了一个更有效的互动关系。 分众认为未来更有效的屏幕端与手机端的关系是NFC，所以分众已在屏幕上设有RFID的读头支持NFC技术。随着APPLE PAY、三星PAY的崛起，未来NFC技术形成的电梯电视屏幕与手机的互动可以直接导向交易。
分众的净资产收益率连续三年超过70%！看到这个数据的时候，我惊呆了，上一次惊呆还是看到贵州茅台90%多的毛利率的时候。如此高的净利润率，净资产收益率简直逆天！那么分众传媒较之于传统广告业，究竟有何特别的竞争优势，能够取得如此高的利润呢？当今社会已经进入了快餐式模式，碎片化的阅读，海量的信息，时间成本变高，人们关注在意的事物尚且应接不暇，何尝有时间来看一下广告呢？即便看到了，也无法在脑中形成一个植入性的“洗脑模式”。而分众传媒采用的就是“被动式”，“侵入式”的广告营销模式，在办公室楼宇，电梯，影院屏幕这些封闭式的空间，让人们被动的接受广告的信息。这种广告模式的效果到底好不好呢？以我个人为例，我居住的楼层电梯里就有这样的一种广告模式，一进入电梯门在等待到达楼层的那段时间里，总会听到那几个广告，不断的循环播放，虽然已经过去一两年了，但是我还是依稀可以记得其中的几个广告，如居酒屋，掌通家园，动岚健身，甚至连广告词都背的很清楚，确实在脑海中有了深刻的印象。在电影院看电影之前播放的广告，看的时候也觉得不反感，一来回避不了，二来在大屏幕看广告也别有一番趣味，起码不会像看视频之前的广告或者电视广告不耐烦的去做其他事。独特的创新营销模式，近乎垄断的市场占有率，这些都是分众传媒的竞争优势所在。而且它的地位也得到了许多大公司的认可，像阿里巴巴，途牛，汇金，宝洁都与分众传媒签订了大合同。分众传媒具有非常宽的护城河，而且护城河比较深。如恒星一样稳定的极其高的毛利率和每年30%以上资本回报率的A股上市公司里面找不到几家，真的可以说是稀缺标的。密切关注这两年公司的投资情况。管理层一定要管住投资冲动，这么好的业务，只要不犯错，就已经很好了。
2018年7月6日
十点出品
