自去年年中股市暴跌国家队救市乏力和今年年初“指数熔断”机制施行短短一周后暂停，中国证券业监管部门经过集思广益，已经明确了资本市场市场化和法治化改革的方向。证券市场化改革意味着按市场规律办事，监管部门在一定程度上要有对市场的敬畏之心。
另一方面，鉴于中国股市的不成熟和不理性，监管部门也必须考虑在必要时去稳定股市。那么，国际经验和教训能够对金融监管部门在未来股市救市方面提供什么样借鉴呢?笔者浅见，至少有以下三方面：
首先，证券市场化改革意味着，一般情况下监管部门应尽最大可能避免直接推动股指上涨或为股市涨跌背书的任何实际操作，甚至包括来自投资者的误解。这意味着监管层必须让投资者非常明确，除非遭遇严重金融危机、市场完全失灵的极端罕见情况(在那种极端情况下监管部门却要态度鲜明地直接干预)，监管部门绝对无意直接干预股市，不会出手托市。政府救市就是政府对股市投资者和对整体上市公司的的直接或间接担保。国际金融监管界从银行业监管方面的经验教训已经充分认识到，政府担保一般会导致道德风险升高，被担保方会不顾风险地盲目进行高风险投资，最终导致较高频率的金融危机发生和政府被绑架埋单。因此，只有平时少救市，才能在真正关键时更有效地救市。
从去年股灾的整个发展过程来看，我们可以清楚看到，这个观点适用于A股市场。A股投资者一直寄望于政府能够托市，就是这个问题的明证。公平来说，中国股民存在这种认知偏差是很常见的，这就是行为经济学所说的代表性法则偏差。
在过去30多年中国改革开放的过程中，客观说来，政府在实体经济领域的强力政策调控很大程度上伴随着中国经济的腾飞。因此，无形中，由政府直接调控市场能够行之有效的这种思维定势，不仅一般中国老百姓常常深信不疑，在部分中国经济的决策层人士中也可能存在。
然而，如果把实体经济领域的经验盲目地移置到金融领域，很可能会给中国带来可怕的巨大危害。因此，监管部门必须痛下决心，转换职能，斩断与股市投资者之间的“脐带”，同时必须加强与投资者沟通和进行相关的投资风险教育。
其次，市场化改革意味着监管部门在决定是否到了要出手救市的必要时候和以何种手段救市时，应特别考虑有关股市暴跌是否与宏观基本面的恶化有关，和会不会真正影响未来实体经济表现，并进行相应有区别的危机管理。根本原因在于，市场化运作下的证券市场良性运行的长期决定因素，只能是健全的实体经济基本面因素。
这一点从美国几次大的股市崩盘的应对措施中可以看得很清楚。
1987年10月崩盘是美国上世纪30年代以来最严重的股灾，黑色星期一道琼斯股指下跌超过22%，但事后1990年经合组织报告显示，这种股市波动性的升高只是短暂的，并没有改变投资者对于他们股票的永久价值的预期，也没有因此导致美国实际消费或投资活动的显著恶化。事实上，1987年股灾发生时，沒有什么特别严重不利于股市的宏观基本面消息，而是美国金融市场交易体系存在一定结构性缺陷。美联储正确地大张旗鼓地发表声明给予股票市场大量的流动性资金，以缓解市场恐慌。美联储也降低了基准利率并鼓励银行和证券公司组成国家队提供资金，但没有直接参与购买股票。1987年股灾后股票市场很快就恢复了过来，黑色星期一后两个交易日就挽回了那一天一半以上的损失，不到两年市场指数回到了危机前的水平。
但在2008年金融危机时应对措施就很不同。因为危机的根源明显与实体经济的弱点密切相关。因此，救市的措施就不能仅仅局限在美联储通过非常宽松的货币政策给金融市场注入大量流动性上，而是包括美国财政部等各方都针对美国实体经济本身的弱点采取了积极财政等政策措施，以达到救市的真正最佳效果。比如说，因为当时的美国楼市价格持续下跌是一个引发股票市场动荡的宏观经济基本面根源，美国政府在2008年就紧急采取措施对次贷购房者进行贷款减值补贴，并在其后对于其他正常购房者也进行首次购房补贴，以期从根源上稳住股市的基本面因素预期。而救市手段也更加多种多样，包括了直接入市购买公司股票。
最后，监管部门在决定入市救市时，应该只特定精准地针对某些问题根源行业的龙头企业，而不是泛泛地针对大盘股，为救市而救市。这有赖于更加细分确定哪一些行业是引发股灾的根源，对实体经济有较大影响，并且其行业具有很强的外溢性。由于2008年金融危机与银行业密切相关，所以美国财政部直接购买了美国银行的股票。同样地，由于汽车业在美国经济、就业中的影响，美国财政部也购买了通用汽车的股票。在危机当中，还有许多美国大公司境况糟糕，美国政府没有直接干预拯救。与之相关的是，国际文献已经表明，即便在正常市场状况下，一些行业的股票表现往往能够领先股市大盘的表现几个月，因为这些行业能更快捕捉到影响实体经济的一些基本信息。
显然，这里只是针对证券市场的市场化运作下该不该和如何救市，非常简单地分享和讨论了一些不成熟的看法，意在抛砖引玉，意在引起监管部门的关注和思考。美国能够比较成功地应对2007~2008年的金融危机，一定程度上明显得益于前美联储主席伯克南在大部分学术生涯中专心全面地研究上世纪30年代的大萧条经济金融危机，从而能提出事前看来过分激进、事后证明完全正确的货币和金融监管政策。在此意义上，中国金融监管部门也应深入研究金融危机学，以便应对未来的挑战。(作者系美国科罗拉多大学丹佛校区金融系主任、终身教授)
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