▶ “切不可把后期当初期，把尾声当序曲”。
▶ “在投资的赛跑之中，蒙着眼跟随不会错过涨也不会错过跌，当跟随的哄声一浪高过一浪，我们更需要捂住耳朵”。
▶ “承受机制的大山压顶、面临趋势的狂风呼啸，还能坚守自身原则、勤奋择股、愿做“不一样”的投资人们，你们可能会与趋势暂时偏离，但相信终将与时间共赢。”
但始料未及的是，龙头的调整来得如此突然、迅猛。
而今我们也只能笑谈，回想上一轮牛市，仿佛还在几个月前。
清明听细雨，静心且反思。这半年来，国泰君安策略团队的思考与纠结，其实并不是大家看上去那么简单。
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超额收益的密码：“规模报酬递增”
2020年12月，市场上龙头公司一路高歌，生活中机缘巧合得到W老师指点，我们团队开始深入研究超额收益的潜在来源——“规模报酬递增”。
也许我们已经习惯了西方经济学中“规模报酬不变”的假设，这既是均衡内点解的需要，也是与完全竞争相容的考量。但相较于关注“公平”的经济决策，投资决策更重“效率”，公司中时有出现的“规模报酬递增”现象却是盈利成长性与估值溢价的主要保障。
我们团队的洪烨与我，从亚当斯密提出的“分工促进效率”开始研究，到奥地利学派舒尔茨对规模报酬递增的见解明晰，期间阅读了大量的文献和著作，并对海内外百余个企业做了案例分析，从“个性”中提取“共性”，总结了行业及公司实现“规模报酬递增”的关键表征。大量的研究之下，我们认为“规模报酬递增”有望带领企业，穿越周期，实现超额收益。
结合我们团队方奕、陈熙淼、夏仕霖（《留一分醉，也留一分清醒》、《海内外龙头抱团本质趋同，演绎节奏相异》、《国际比较：美股漂亮50始末之鉴》、《着眼中国版漂亮50：牛年看中盘蓝筹》）对于海内外龙头公司的研究及复盘，大量的数据告诉我们，“规模报酬递增”能穿越周期，但当下我们已在阶段周期的顶点徘徊。我们可以期待久远的未来，但我们必须活在现在。迎着趋势的风，我们从中看到了“A股史上第一次蓝筹股泡沫”。
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A股史上第一次蓝筹股泡沫
提出这样的论断，我们心中激动又胆怯，逆风而上总是退易行难。在黄老师的指导下，我们团队在晚上10点终于下定撰写此报告的决心。
经过反复斟酌修改，《A股史上第一次蓝筹股泡沫》于1月14日正式外发。一石激起千层浪，当时便有多个知名证券报相继转发报道。1月19日，黄燕铭老师在苏州分公司成立大会上也明确指出了A股史上第一次蓝筹股泡沫的观点。
“A股首次蓝筹股泡沫已至，是风险偏好低位、宏观流动性不急转弯、微观交易流动性超预期三维共振的结果。短期继续享受泡沫的可能性较大，春节前出现拐点的概率极低。但只要是泡沫，终将会消散。”
文中核心观点如上，现在看来，我们侥幸命中2点：一是泡沫的论断，二是“春节前”的时点判断。倒拿球杆也能一杆进洞，但这并不是你的能力。当时得出的第一个论断，是团队大量数据支撑下的结果，对此我们信心十足。而对于第二个论断，我们担心未来的流动性拐点，尤其是在春节后的流动性收紧预期，实际上这只对了一半，甚至可能是不到一半。我们必须承认，此前的美债利率，并未引起我们足够重视。
当时我们定性上看到了大量的风险，但定量上并不能告诉大家泡沫多大，具体什么时候能破。于是，我们选择了去寻找解决办法。既然是蓝筹股泡沫，那么投资结构上需要发生转换，于是《南下投资正当时》及《中盘蓝筹》报告应运而生。
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南下不成，中盘掘金
稀缺性还是估值高？哪个是吸引市场南下的关键。我们认为，是稀缺性且相对合理的估值。于是，1月19日，团队苏徽与我合作的《南下投资正当时》正式发布。此后，南下资金连续十余个交易日均是百亿的资金净流入，我们当时一度认为，南下投资的风来了。
如今回顾反思，首先，我必须坦诚承认问题。截至当前时点，我当时提出南下投资的建议是不合理的，虽然A股在此期间也出现显著调整，但港股的确调整幅度更大。第二，感恩。期间，尤其是我发布春节随笔之后，多位基金领导与我沟通应对蓝筹股泡沫的办法，我建议南下之后，基金领导对此的顾虑及其观点的分享让我受益匪浅。我更加切实地感受到了南下的阻力与困难。但如果拉长时间，我们仍然继续看好南下，看好港股龙头公司的投资机会。
此外，我也非常欣喜，我们团队方奕主导的“中盘蓝筹系列”深入的研究和高维的认知能为大家带来较好的相对收益水平。
从《节后重点：抱团之外的好公司》到《新的聚焦：中盘蓝筹的崛起》，从《近忧远虑：信用收缩更利中盘蓝筹》到《接受不完美，聚焦中盘蓝筹》，我们团队方奕、喻雅彬、黄维驰、彭京涛就中盘蓝筹的各种潜在关联问题都做了详尽分析。
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中盘蓝筹之后
中盘蓝筹之后，我们团队在关心什么问题？
我们一直坚信，让自己的意想升维，才能既富有创造性，又富有生命力。2021年的结构风云变化，主线多变，相较2020年，更需要投资上的远见与坚持。第一，要有远见，要更加重视自上而下的投资研究，顺着宏观、产业超预期的脉络，顺着大势方向，更容易获得超额收益；第二，要坚持，我们会对专题做深，而不是做杂；第三，思考市场尚未认知的上行或下行风险，投资不抱团，思考更不能“抱团”。
最后，感谢各位读者一直以来对国君策略陈显顺团队的关注。我们将一如既往，努力、践行、期盼，以真诚之心对待研究。
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