值得收藏|高凤勇：史上最全新股发行规则一览

中国交易所市场新股发行和认购经历过好多种形式，总体上说每个周期都孕育了新的盈利方式和热点。随着科创板注册制的推出，相信国内打新的创新也即将接近尾声，此时研究一下和总结一下也是非常有趣的。

文/高凤勇

让我们简单回顾一下我们资本市场新股发行认购的历史：

初级阶段

对应历史条件的新股认购证/表

股票认购证（表）是中国证券市场发展初期发行股票采用的主要发行方式，体现了当时新股发行的公开、公平、公正的原则，对应了当时的技术条件。

股票认购证最早出现在1992年的上海，上海证券交易所成立之初，“老八股”在唱独角戏，股票供不应求，形成了粥少僧多的有价无市局面，因此市场扩容成了当务之急。

“兴业房产”这个公司发行新股时，发售地的上海江湾体育场已出现提前2天排队的情况，发行时现场也比较混乱。为了避免出现更恶劣的情况，面对1992年尚有10多个新股要发行的现状，当时主管股票市场的人民银行推出先发行认购证，股票认购证每份30元，在1992年内分4次摇号，共发行10多个股票，认购证有限期无限量发行，所得款项捐赠福利机构。

1992年上海股票认购证发行结束后不到2个月，消息灵通者得悉当年的股票发行个数将增至50个，中签率远没有想象的那么低，于是黑市出现了爆炒认购证，其中最高价居然暴涨至1万元。事实上，每百张连号的认购证在后面的实际收益应该在50万元左右。

深圳做法大同小异，1992年8月，深圳市人民银行、工商管理局、公安局、监察局发布了1992年新股认购抽签表发售公告，宣布发行国内公众股5亿股，发售新股认购抽签表500万张，凭身份证认购，每一张身份证一张抽签表，每人一次最多买10张表。然后将在适当的时候，一次性抽出50万张有效中签表，中签率为百分之十，每张中签表可认购本次上市公司发行的股票1000股。

消息一出，举国轰动，当时深圳的常住人口60万，发新股时却涌进了近100多万人，不光人去，笔者还有深圳的朋友在全国搜罗购买别人的身份证寄到深圳参与认购。

1992 年8月8日至10 日，深圳发售该年度新股认购抽签表。据当时媒体报道，计有 120 万人，布满了深圳城乡303个发售点。

8 月 10 日，发生了因售表时的舞弊行为引发的游行示威。晚上 8 时许，数万人围在市政府周围，深南中路交通干线以及市政府门口的道路被堵塞，秩序相当混乱。示威者群情激昂试图冲进市政府机关大院。

李灏书记在现场果断决定：一定严惩腐败人员；增发500万张抽签表，原地发售。示威人群闻讯后自行散去。凌晨，李书记在向中央报告深圳应对这场震惊中外的“8·10 风波”所采取的措施时说：“当时我们处在一种除了这个办法就是神仙也挽救不了的局面。”

“8·10风波”催促了中央证券管理机关的诞生和中国证券发行办法的改革：

第一，催促了中央证券管理机关的诞生。1992年10 月25日，也就是在“8·10风波”发生两个半月后，中华人民共和国国务院证券委员会及其办事机构——中国证券监督管理委员会诞生了。

第二，催促了中国证券发行办法的改革。1994年6月25 日，海南金盘实业公司率先利用深交所电脑交易系统发行新股，获得了成功。这个办法一直被沿用至今。

第一次改革

增加与银行储蓄存款挂钩方式和无限量发售认购表方式

吸取1992年股票发行的经验教训，1993年8月18日，国务院证券委发布《关于1993年股票发售与认购办法的意见》，提出新股发行的两个新方式：

第一、无限量发售申请表方式表方式：

在一定期限内，各地无限量发售申请表，根据申请表认购数量与拟发行股票数量，进行公开摇号抽签，中签者按规定要求再办理缴纳股款手续。发售申请表时收取工本费。每张申请表原则上只对应一家企业发行的股票，最多只能对应当年本地发行的几家企业发行的股票，原则上申请表必须印有股票发行企业的名称；

第二、与储蓄存款挂钩方式：

各级政府同当地人民银行商定，可按居民在银行定期储蓄存款余额的一定比例配售申请表，然后对认购的申请表进行公开摇号抽签，中签后按规定要求办理缴纳股款手续；或者开办专项定期定额储蓄存单业务，按专项储蓄存单上的号码进行公开摇号抽签；与储蓄存款挂钩发行方式的，其存款期不得超过三个月。

无限量发行申请表只是引起人员的流动，与储蓄存款挂钩方式在当时确实是导致了部分区域的银行存款搬家。笔者当年就有朋友提着现金、揣着汇票，到各地存款认购，更有甚者，为了提高资金使用效率，存款取得认购证后，立即在当地转让自己的存单，不光存款利息不要，更是把本金打折收回资金。

第二次改革

首推上网定价方式

1995年10月20日，中国证券监督管理委员会关于下发《关于股票发行与认购办法的意见》的通知，在确定股票发行可继续采用与储蓄存款挂钩方式，推荐采用上网定价方式，经批准也可以进行上网竞价发行的试点。

1996年12月26日，中国证监会发布《关于股票发行与认购方式的暂行规定》（证监发字〔1996〕423号），规定股票发行可以采用上网定价、全额预缴款和与储蓄存款挂钩方式。

上网定价发行方式，是指投资者在申购委托前把申购款全额存入与办理该次发行的证券交易所联网的证券营业部帐户，证券交易所在申购期（三个工作日）内冻结所有投资者定价认购的足额保证金，上网申购期内，投资者按委托买入股票的方式，以发行价格，填写委托单。

一经申报，不得撤单。每一帐户申购委托不少于1000股。超过1000股的必须是1000股的整数倍，每1000股申购可以获得一个申购号码，评号码参加摇号抽签。投资者每中一个签，可以购买1000股股票，没中签的，营业部解冻客户参与认购的保证金，所冻结资金的利息归发行公司所有。

这个模式就与今天大家的上网摇号方式就很接近了。

第三次改革

增加一般法人配售+战略投资者配售方式

1999年7月28日，中国证券监督管理委员会发布《关于进一步完善股票发行方式的通知》，首次出现了法人配售和战略配售的方式，通知规定：

一、公司股本总额在4亿元以下的公司，仍按照《关于股票发行与认购方式的暂行规定》（证监发字〔1996〕423号），采用上网定价、全额预缴款或与储蓄存款挂钩的方式发行股票。

二、公司股本总额在4亿元以上的公司，可采用对一般投资者上网发行和对法人配售相结合的方式发行股票。

法人分为两类，一类是与发行公司业务联系紧密且欲长期持有发行公司股票的法人，称为战略投资者；一类是与发行公司无紧密联系的法人，称为一般法人。

法人配售既可以与网上一次定价发行，也可以采用先配售后上网发行的方式。一般法人或配的股票需锁定三个月，战略投资者配售的部分至少需锁定六个月。

在这次改革中，孕育了向法人询价后再定价发行的雏形。

第四次改革

出现上网竞价方式

2001年5月17日中国证券监督管理委员会公布了《新股发行上网竞价方式指导意见(公开征求意见稿)》。明确提出上网竞价发行方式，办法指出：

上网竞价方式是可选用的新股发行方式之一，发行量在1亿股以下、8000万股以下、5000万股以下及其他的发行人，建议不使用该发行方式。

上网竞价发行方式的基本规则：竞价发行底价由发行人与主承销商协商确定，申报认购价格以每0.10元为一个价格价位，低于竞价底价的申购为无效申购。每个股票申购帐户的申购量不低于1000股，不高于公开发行量的千分之一。超过1000股的须为1000股的整数倍。

上网竞价过程中最终发行价格的确定办法：以申购倍率改进法、基准价格法或完全竞价法确定最终发行价格。

同年11月，新股定价开始使用网上累计投标定价。该制度下，发行人和承销商事先确定价格区间，投资者在该区间内竞价投标，承销商根据一定的超额认购倍数来确定最终发行价。

第五次改革

出现市值配售新股方式

2002年5月21日：证监会发布《关于向二级市场投资者配售新股有关问题的补充通知》，通知指出：

为完善股票发行方式，促进证券市场稳定发展，我会于2000年发布了《关于向二级市场投资者配售新股有关问题的通知》（证监发行字［2000］5号）。以后，由于技术原因，此发行方式一度暂停。经过证券交易所及登记结算机构的努力，按市值配售新股的技术条件已经具备，现就恢复向二级市场投资者配售新股补充通知如下：

一、沪深两市投资者均可根据其持有的上市流通股票的市值自愿申购新股。

二、发行公司及其主承销商采用向二级市场投资者配售方式发行新股的，其基本原则是优先满足市值申购部分，在此前提下，配售比例应在50%至100%之间确定。

三、发行公司及其主承销商在招股意向书刊登后，根据市场情况或累计投标结果确定股票发行价格，并以此价格向二级市场投资者配售。

这个通知开了通过询价定价再加市值配售的先河。

第六次改革

询价制度正式确立，网下询价配售+网上定价发行

2004年12月7日，证监会发布《关于首次公开发行股票试行询价制度若干问题的通知》，正式确立了询价制度的框架。实行询价配售+网上定价发行的方式，通知要求：

1、询价对象是指符合中国证券监督管理委员会（以下简称中国证监会）规定条件的证券投资基金管理公司、证券公司、信托投资公司、财务公司、保险机构投资者和合格境外机构投资者（QFII），以及其他经中国证监会认可的机构投资者。

2、发行申请经中国证监会核准后，发行人应公告招股意向书，开始进行推介和询价。询价分为初步询价和累计投标询价两个阶段。发行人及其保荐机构应通过初步询价确定发行价格区间，通过累计投标询价确定发行价格。

3、发行人及其保荐机构应向不少于20家询价对象进行初步询价，并根据询价对象的报价结果确定发行价格区间及相应的市盈率区间。公开发行股数在4亿股（含4亿股）以上的，参与初步询价的询价对象应不少于50家。

4、发行价格区间确定后，发行人及其保荐机构应在发行价格区间内向询价对象进行累计投标询价，并应根据累计投标询价结果确定发行价格。

5、发行人及其保荐机构应向参与累计投标询价的询价对象配售股票：公开发行数量在4亿股以下的，配售数量应不超过本次发行总量的20%；公开发行数量在4亿股以上（含4亿股）的，配售数量应不超过本次发行总量的50%。

6、累计投标询价完成后，发行人及其保荐机构应将其余股票以相同价格按照发行公告规定的原则和程序向社会公众投资者公开发行。

7、询价对象应承诺将参与累计投标询价获配的股票锁定3个月以上。

第七次改革

网下询价制+网上不定价发行方式，建立回拨机制，建立超额配售选择权制度

2006年9月11日，证监会发布《证券发行与承销管理办法》，对新股发行进行了新的规定，并于2009年6月十日发布《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见》对新股发行制度进行优化，主要内容为：

1、新股发行需向七类合格投资者询价确定。

2、询价分为初步询价和累计投标询价。发行人及其主承销商应当通过初步询价确定发行价格区间，在发行价格区间内通过累计投标询价确定发行价格。但是首次发行的股票在中小企业板上市的，发行人及其主承销商可以根据初步询价结果确定发行价格，不再进行累计投标询价。

3、首次公开发行股票数量在4亿股以上的，可以向战略投资者配售股票，战略投资者不参与询价，锁定期为12个月。

4、股票配售对象参与累计投标询价和网下配售应当全额缴付申购资金，单一指定证券账户的累计申购数量不得超过本次向询价对象配售的股票总量。

5、发行人及其主承销商网下配售股票，应当与网上发行同时进行。网上发行时发行价格尚未确定的，参与网上发行的投资者应当按价格区间上限申购，如最终确定的发行价格低于价格区间上限，差价部分应当退还给投资者。

6、首次公开发行股票达到一定规模的，发行人及其主承销商应当在网下配售和网上发行之间建立回拨机制，根据申购情况调整网下配售和网上发行的比例。

7、首次公开发行股票数量在4亿股以上的，发行人及其主承销商可以在发行方案中采用超额配售选择权。超额配售选择权的实施应当遵守中国证监会、证券交易所和证券登记结算机构的规定。

第八次改革

允许个人投资者参与网下询价和配售

2013年11月30日，证监会发布《关于进一步推进新股发行体制改革的意见》，再次开启市值配售，允许个人投资者参与网下询价和配售，取消网下配售锁定期。

1、网下投资者报价后，发行人和主承销商应预先剔除申购总量中报价最高的部分，剔除的申购量不得低于申购总量的10%，然后根据剩余报价及申购情况协商确定发行价格。被剔除的申购份额不得参与网下配售。

2、发挥个人投资者参与发行定价的作用。发行人和主承销商应当允许符合条件的个人投资者参与网下定价和网下配售；网下询价分为三类投资者，A类投资者一般为通过公开募集方式设立的证券投资基金和社保基金投资管理人管理的社会保障基金，简称“公募社保类”;B类一般为根据《企业年金基金管理办法》设立的企业年金基金和符合《保险资金运用管理暂行办法》等相关规定的保险资金，简称“年金保险类”;C类一般为其他符合条件的投资者，简称“其他投资者”，很多为个人投资者。

3、强化定价过程的信息披露要求。发行人和主承销商应制作定价过程及结果的信息披露文件并公开披露。在网上申购前，发行人和主承销商应当披露每位网下投资者的详细报价情况，包括投资者名称、申购价格及对应的申购数量，所有网下投资者报价的中位数、加权平均数，以公开募集方式设立的证券投资基金报价的中位数和加权平均数，确定的发行价及对应的市盈率等。

4、网下配售的股票中至少40%应优先向以公开募集方式设立的证券投资基金和由社保基金投资管理人管理的社会保障基金配售。

5、调整网下配售比例，强化网下报价约束机制。公司股本4亿元以下的，网下配售比例不低于本次公开发行股票数量的60%；公司股本超过4亿元的，网下配售比例不低于本次公开发行股票数量的70%。余下部分向网上投资者发售。既定的网下配售部分认购不足的，应当中止发行，发行人和主承销商不得向网上回拨股票。

6、持有一定数量非限售股份的投资者才能参与网上申购。网上配售应综合考虑投资者持有非限售股份的市值及申购资金量，进行配号、抽签。

2016 年1 月1 日，证监会发布关于修改《证券发行与承销管理办法》的决定，作出如下微调：

1、公开发行股票数量在2000 万股（含）以下且无老股转让计划的，应当通过直接定价的方式确定发行价格，并应全部在网上发行。

2、取消新股申购预先缴款制度，新股申购无需缴纳申购资金。

2016年1月5日，沪深交易所发布新股发行细则，详细规定了“市值打新”的具体规则并沿用至今。