文：里海（公众号：fengkuanglihai）
涪陵榨菜的一季报从数据来看还是不错的，营收7.60亿元，同比新增10.41%，而净利润实现2.61亿元，同比新增22.02%，从数据上来看，的确是有重回增长的态势，市场第二天也给了看好的表现，7%的大阳线，然而，也就然而了，股价的表现也就仅仅是一日游，股价又继续萎靡，又开始了磨底之路。
从数据上来看，这份业绩也是很不错，营收和利润双增，动态估值来看，也只有20来倍了，从PB来看，只有2倍多，而且涪陵榨菜公司的净资产的含金量是非常实的。横向来比，同处于消费品赛道的千禾味业、天味食品，更是比不得。至少，这两家公司自消费股崩塌以来，触底之后还是反弹了一波的，例如千禾从35崩到13，但也从13反弹到了26才又继续横盘整理，而天味从48崩到10，但也从10反弹到了22。但榨菜却几无像样的反弹。从估值方面来看，更比不得，千禾去年的经理人只有榨菜的一半不到，今年1季度也只有一半多点，但今天收盘，两者的市值几乎是相等的，而天味呢？无论是2022年，还是今年1季度，业绩均不到榨菜的一半，但市值却达到了榨菜的80%。
你说榨菜委屈不委屈？行业类似，但估值却相差极大，这是怎么了？我个人认为，有几个原因：
第一，消费股的整体萎靡是契合当下的基本面的。投资是投预期，人口负增长是杀消费股估值的最重要的原因之一，虽然这个负增长并不太影响当下的业绩，但却影响预期，所以市场整体看衰整个消费板块，人口都少了，消费又能好到哪里去呢？并且，在2021年之前，消费股整体高估，龙头估值高达100以上，两者叠加，消费股大的战略行情至少是没了。过去二十年，是消费股的黄金投资期，出现了很多只几十倍上百倍的个股，造就了很多投资人的神话同时也禁锢了大家的思维方式，一来人口正增长，蛋糕在持续地增大，二来人口城镇化持续，背后就是消费升级。而目前这两个逻辑都没有了。
那么，同为消费股，虽然都杀业绩，为啥造成了千禾、天味和榨菜这样较大的区别呢？
第二，榨菜的市场已近天花板而千禾和天味则不然。为什么这么说呢？榨菜在细分的榨菜领域，已经是霸主级的存在，这个行业很小，整个盘子也就几十亿的量，而榨菜已经有接近30亿的营收了，在这基础上，再往上提升市占率是极为困难的，市场不认同是肯定的。而千禾和天味呢？具体数据我没去查，但千禾所在的醋和酱油领域，市场至少也是几百亿的体量，并且千禾也并非是排名第一的霸主，而天味呢，也是同样的逻辑，火锅底料的市场，怎么也比榨菜高一个数量级。所以，市场会认为，榨菜已经迫近了天花板，而千禾和天味则不然，还有可能有增长的前景，给的估值也就不同了。
有朋友之前买了新能源汽车整车股，亏成狗，他没有想明白是为啥，按道理来说，新能源汽车前景广阔，但为啥整车股跌跌不休呢？其实这还是一个预期问题，常识告诉我，2022年就是新能源汽车增速的天花板，以后再无可能在增速方面超过2022年，2022年，新能源汽车大致实现了新销售汽车市占率30%，实现了100%多的增速，那么，如果今年的增速要超过2022年的话，市占率就要达到60%以上，常识告诉我不可能，而事实上，市占率一旦过了20%以上，市场会认为其天花板越来越近，杀估值就会随之而来，公司就会变成赚钱但不值钱的公司，而事实上，新能源整车的股价的主升浪，2020-2021两年就走完了。
第三，从榨菜的盈利细节来看，没有给市场进一步的预期。榨菜这10%的营收增长和20%多的业绩增长是怎么来的？从公司发布的调研信息显示，一季度，榨菜营收同比增长约5%、萝卜约 10%、泡菜约 50%，公司今年一季度营收增长基本来源于量的贡献， 产品价格同比去年一季度总体变动较小。这说明，榨菜的销量的确提升缓慢了，增量主要在非榨菜类，并且我们通过合同负债这一科目，也有理由怀疑这增速增长得很费力，2022年末，公司合同负债1.615亿元，而2023年1季度只有6148万元。而业绩增速怎么来的呢？主要是毛利率提升了4个点，但这4个点，公司也解释得很清楚，这就涉及到榨菜的商业模式了，公司上半年使用的大多是去年收购的原料，且公司 2021 年及2023 年原料收购价格高于 2022 年， 因此 2023 年一季度所使用的 2022 年原料成本同比 2022 年一季度所使用的 2021 年原料成本更低，再加上销量增长引起的规模效应，最终带来毛利提升，后续随着原料逐步耗用，下半年原料成本预计将较一季度有所提高。
因此，这样看下来，榨菜并未有效突破自己业务的天花板，1季度的业绩增速，只能说是正常波动，从现状来看暂时看不到大的预期。但这家公司，财务指标非常优异，每年赚个八九亿轻轻松松，只是暂时缺乏大的预期而已，作为我的老情人，是值得随时回眸去看的。同时，我们其实也看到，公司在非榨菜类增速是很快的，只是量还不够大而已。如果这家公司一旦有了新的较大的变化引起了市场的关注，那么就会再有轰轰烈烈的一波，否则就没有。
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