招商银行股份有限公司1987年成立于中国改革开放的最前沿——深圳蛇口,是中国境内第一家完全由企业法人持股的股份制商业银行,也是国家从体制外推动银行业改革的第一家试点银行。
招商银行值得长期投资
我们认为招行因先发优势和长期专注零售业务所带来的客户基础优势仍在；随着公司加大科技投入，我们认为其在中短期内仍然有能力保持甚至进一步提升当前的竞争优势，获得超越行业平均水平的 ROE。站在永续期视角来看，由于缺乏很宽的护城河，招行未来竞争优势的变化存在不确定性。
1、我们假设折现率为 10%，假设银行业长期平均 ROE 亦为 10%，长期利润增长率为 5%；
2、由于招行在中期内仍然具备竞争优势，因此其第二阶段 ROE 仍然可以超过行业平均水平，假设为 13%；
3、招行长期竞争优势的变化存在不确定性，我们假设其永续期 ROE 降至10.5%，略微高于行业平均水平（研究表明当前 ROE 高于平均水平的企业，长期内将向平均水平回复，但统计意义上仍会高于平均水平）；
4、假设招行净利润增速在第二阶段降至 7.5%，永续期增速降至行业平均水平5%，对应的中期和长期分红率分别为 42%和 52%。
一是目前市场对招行零售业务强有着普遍认知，但对招行为何能十几年保持超越行业平均水平的 ROE、招行真正的护城河了解不深，因此也就难以真正了解招行近年来为何要加大科技投入、转型“金融科技银行”。
我们通过对招行近 20年的发展历程进行深入剖析，指出了招行长期保持竞争优势的原因和护城河的质量，分析了招行加码金融科技的意图和长期发展前景。
二是在三阶段 DDM 模型中，对估值影响最大的是第二阶段和永续期，而不是第一阶段。但目前估值的普遍现象是对第一阶段过于重视，而对后两个阶段的假设背后所隐含的逻辑叙述不清。我们在深入分析招行竞争优势的基础上，对估值假设进行合理推断，在此基础上得到公司的合理估值，更加可靠。
公司正在加大科技投入，向“金融科技银行”转型。客户作为核心资产，对公司的业务经营有着重要影响。如果招行零售客户基础优势进一步增强，其在负债成本、中间业务收入等方面的表现有望超出市场预期。
核心假设或逻辑的主要风险：若 2018 年下半年经济形势不达预期，则可能从多方面影响银行业经营和业绩；我们对于招行长期目标价的确定依赖很多假设，部分假设存在主观性。
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