已进入“新常态”的百年白药
-------云南白药中报浅读
一、增长指标
收入86.27亿,同比增长18.00%,或13.16亿;
净利11.30亿,同比增长20.68亿,或1.93亿。
扣非后净利10.64亿,增长16.82%,或1.53亿。
收入的增长往往更能代表其成长性。从收入增长看,18%的增速也在预期之中(2013年上半年收入增速19.05%,增速基本持平),因为白药实现百亿收入增长之后,随着基数的增大,增速放缓应该是大概率事件。
进一步细分:
工业收入38.36亿元,同比增长22.20%,毛利率59.00%,同比下降2.43个百分点。
商业收入47.66亿元,同比增长14.63%,毛利率6.64%,同比下降0.04个百分点。
13年上半年工业收入的增速为27.81%,今年上半年的增速虽然降低,但是工业收入(工业制品)保持22.20%的增速,应该还是令人满意的。
再进一步细分:
省医药:收入50.55亿,同比增长12.93%,或5.79亿。
药品事业部:收入20.72亿,同比增长7.10%,或1.37亿。
健康事业部:14.69亿,同比增长40.54%,或4.24亿。
中药事业资源部:2.54亿,同比增长67.10%。
健康事业部的增长仍然是个亮点。据半年报,今年上半年的增长包括了清逸堂的收入7110.09万元,扣除此因素影响,健康事业部的增速为33.77%。2013年上半年其增速为38.71%,虽然今年上半年的增长低于这个速度,但是能够保持33.77%的增长,还应该算是高速增长的。
云南白药集团健康产品有限公司,主要是生产口腔清洁用品,上半年收入7.13亿。应该主要是云南白药膏的收入。
可见,云南白药的健康产品仍然保持了高速增长,但是药品的增长疲软。2013年上半年其药品事业部的增长速度为28.22%,而今年上半年增长仅为7.10%。半年报中提到医保控费、药品降价等不利影响,药品的增长疲软应该与此有关。
二、其它指标
经营性流量净额:11.58亿,同比增长205.62%,或7.79亿。其经营现金流在过去一向受到有些分析人士诟病,而今年半年报经营性流量净额大幅度增加,可谓是一大亮点。主要系:1、销售商品、提供劳务收到的现金同比增加2.31亿,增加30.24%;2、支付其他与经营活动有关的现金同比减少8443万元,减少7.97%。
销售费用10.35亿,销售费用率12%,同比上期的销售费用率12.27%,降低0.27个百分点,销售费率基本持平。
管理费用2.52亿,管理费用率2.08%,同比上期的2.85%,降低1.23个百分点。云南白药在搬迁进新厂区以后,在内部管理、挖潜增效方面一向表现不俗,其管理费用率一直控制在一个基本的水准。
工业毛利率13年上半年61.43%,今年上半年59.00%,同比下降2.43个百分点。
经营成本的相比提高,也是造成其净利扣非后增速不及13年上半年(扣非后净利增速28.38%)的原因之一。
三、总体印象
百年白药老了吗?
这是近两年自己一向警觉的问题。考虑到其收入基数相对已大,百年白药若想保持过往复合增长30%的神话怕已是勉为其难。中国经济经过多年的高速增长已经高速换档,进入“新常态”,云南白药以后的发展或许也将高速换档,步入“新常态”。
分析其管理层的战略与发展意图,将继续其“新白药、大健康”的同心多元化战略。公司提出,在其立身之本即药品上,将向基药方面延伸发展,然而在自己看来,基药受益于2009年医改以来的推动享受了几年的政策红利,将来基药仍将向二三级医院扩大使用比例,然而若是单凭这一点,将难以获得大的突破与发展。其药品事业部保持缓慢的增长或许将是大概率事件。
未来的白药增长看点在哪儿?
看点仍将在其健康产品上。公司自我评价:“正在改变云南白药牙膏一枝独秀的局面,洗护产品、皮肤产品吸引了新的消费人群。”今年公司收购了清逸堂卫生斤40%的股份,工业收入中包括了其7110.09万元的收入。其健康产品的发展如何,将对其总体成长性起到越来越至关重要的作用。
有鉴于百年白药以后的发展将进入“新常态”,对其市盈率预期也应该适当降低(始终保持在以前30倍、40倍的市盈率已不现实)。当下其股价53.13元,静态市盈率23.83倍,如果今年下半年净利仍保持在20%的增速,其动态市盈率19.9倍。
考虑到云南白药的品牌溢价,其保持在20倍左右的市盈率水平,在自己看来将是差不多合理的。
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