黑色研究员
李昂
从业资格号: F3085542
2021年4月起，钢厂需求推高高品质矿粉价格的同时，对低品质矿则购买意愿较低，体现在价格上则是可以显著观测到高低品质矿粉价差迅速扩大。从价差上观测，这种水平的品种结构性矛盾曾在2017年8月-9月，以及2018年8-9月出现过。
事件的逻辑链条比较简单：在高钢厂利润+限产背景下，为了寻求现有产能利润最大化，钢厂增加高品位粉矿的使用配比，推高高品位矿需求，最终导致高低品价差扩大。换句话说，当基准矿价仍在下跌通道中，而高品矿溢价却开始扩张的时候，就意味着高品矿供不应求已经发生，此时结构性矛盾大于总量矛盾。
其他像2017年5月BHP选矿设备事故、7月RIO泊位检修和装卸机维护等非经常性事件（造成高品位矿石发货量下降，港口库存低位运行等结果），则起到了推波助澜的作用。
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铁矿粉性价比
高品位铁矿的经济效益，比较笼统的理解，可以总结为：入炉品位提高1%, 燃料比下降2%,生铁产量升高3%。不过实际效益计算更加复杂，需要考虑铁矿石综合品位以及脉石含量和有害元素评定。比如，矿粉含硫变化0.1%，影响焦比2.93kg/t；矿石中的K、Na、Pb、Zn 每上升0. 1%，高炉焦比上升1%（攀钢数据）等。总体而言，依然可以根据公式算出铁水最低成本所对应的铁矿石品位以及相应最优的矿粉入炉配比。生产不受限制的情况下，铁水成本最低的配比同样代表了钢厂效益最大化的配比。
然而，在环保政策钢厂产能被限制的背景下，铁水最低成本与钢厂效益最大化的线性关系被打破，使得铁水最低成本与钢厂效益最大化无法继续等同。在这种情况下（同时配合钢厂利润较高，生产意愿强的前提），钢厂会选择用更高价格吸入高品矿，增加可用产能下的生铁产量，以达到当前产能下的“最大经济效益”。
比如从2021.3.1的铁水利润差来看，卡粉（高品）铁水的吨利润超过杨迪（低品）铁水1400元/吨，而吨铁水现货价差仅在200元左右，经济利差约1200元/吨。所以不言自明的，钢厂选择加购高品矿以实现更高利润。至2021.5.10，吨铁水高低品价差则升至500元，将铁水吨利润差压缩到了950元/吨附近，可以明显看出随着矿石价差的升高，高品铁水利润被挤压并逐渐失去其经济性。
总结来说，就是在限产的前提下，使用低品矿石的机会成本增加（占用高炉的成本），从而推高了高品矿石的性价比，增加了钢厂对高品铁矿的购买意愿。
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2+26限产
中国钢铁行业的环保限产是2016年4月22日全球178个国家共同签署巴黎协议的产物。《协议》明确了全球共同追求的硬性指标，与会协议各方将加强对气候变化威胁的全球应对，把全球平均气温较工业化前水平升高控制在2摄氏度之内，并为把升温控制在1.5摄氏度之内努力。
2017年3月，环保部印发《京津冀及周边地区2017年大气污染防治工作方案》，要求9月底前，“2+26”城市所有钢铁、燃煤锅炉排放的二氧化硫、氮氧化物和颗粒物执行特别排放限值。
2017年10月，环保部、发改委、工信部等多部委及北京、天津、河北等省市共同印发《京津冀及周边地区2017-2018年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》。方案提出，2017年10月至2018年3月，京津冀大气污染传输通道“2+26”城市PM2.5平均浓度同比下降15%以上，重污染天数同比下降15%以上。11月工信部发文明确采暖季唐山、邯郸、石家庄和安阳等重点污染城市限产50%。根据Mysteel估计，2017年限产影响铁水产量约为3000w吨。
2020年9月中国向全球明确了我国碳达峰与碳中和的目标后，对于环保的场景预期只会向更紧的方向偏移。换句话说，环保与限产的逻辑将成为钢铁行业未来10年的主旋律之一。或许表现方式会出现不同的变化（比如碳牌照交易，碳补集技术普及，钢厂进行碳汇投资等潜在趋势），但大概率将一直存在。
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供给市场
中国市场内的铁矿石，尤其是高品质矿石的供应基本来自力拓、淡水河谷、必和必拓以及FMG等4大矿山，所以铁矿石的国际供应市场是多寡头垄断性质。而在限产导致铁矿石高低品供需错配的环境下（该场景并非多寡头的竞争性行为导致，而是政府调控行为），再考虑高、低品铁矿的挖掘/开采成本并无本质不同，可以通过两个场景去理解当前情境：
1. 存在勾连/串通
多寡头们有维持结构错配的动机以及能力，所以可以观测到高品矿运发量并未出现显著增加，矿山们得以赚取超额利润（abnormal profit）；
2. 充分博弈
多寡头们有维持结构错配的动机却没有能力维持，可以观测到高品矿运发量增加，矿山利润回归正常；
不过不管是上述哪种场景，因为高品质矿石本身相对低品矿更加稀少，无法完全满足所有钢厂的需求，所以均可观测到高品质矿石价格因需求旺盛而被推高的情况。区别只是高低品价差的差额以及可能维持时间的长短。
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品种间入炉配比
块矿与球团入炉配比同样取决于钢厂利润以及限产情况。2017年钢厂高利润的情况下球团矿配比持续增加，尤其冬季限产期间尤为明显。而限产结束后高炉处于烘炉状态，对球团等优质矿的需求将继续维持，直至旺季结束或需求不及预期，钢厂利润缩窄。
比较直接的观测就是2017年9月后球团溢价被推高。2018年9月附近球团溢价的高点，除了限产期钢厂追求高品矿原因外，则主要是因为当时球团矿库存较低、供给很紧（或者是供不应求）。这便导致了即使2018年9月钢厂球团入炉比例较全年并没有显著上升，但球团溢价却被推到了历史高位。
根据知网以及东证的研究数据数据，球团矿生产比烧结矿节约能耗，工序能耗仅为烧结矿的50%左右，对高炉炼铁而言，节能减排数额巨大。此外，球团矿生产主要燃料为煤气，烟气的净化要比烧结烟气的净化相对简单：球团矿烟气净化主要是脱硫，而烧结烟气净化除脱硫外，还有难以脱出的氮氧化物和二噁英等。烧结做为炼钢过程中污染负荷最重的环节，其入炉比或许会在未来的环保政策中被进一步压制：
图一：各工序污染负荷比（%）
球团矿做为烧结矿的主要替代品之一，因为中国高炉炼钢工艺的原因，入炉比一直无法有效提高。此外，我国的球团矿成团技术也存在瓶颈，主要问题集中在粒度过大/不均匀、表面粗糙、含硫量高等，使得球团工艺无法推广。不过在2030碳达峰压在日程表的前提下，随着炼钢以及球团工艺的改进，球团入炉占比的提升是大概率事件。
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碳达峰
未来的1-2年时间，随着全国碳交易所挂牌经营，环保的计量口径可能会出现重大变化。目前炼钢行业的限产多以高炉停工等较粗放的一刀切模式实施；而未来，随着碳排放监测检测流程的普及/完善，可能会改变为以温室气体排放量为实际监察指标的限产模式。因此，钢厂的效益权衡指标，除高低品价差外，亦需要加入碳排放配额、碳排放牌照价格等因素。此外，或许也可以观测到高污染环节（如烧结、成团等）被外包给其他东南亚发展中国家，以减少国内温室气体排放的情况。
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总结
全球协力环保以及碳达峰的环境下，铁矿石结构性错配或许会成为未来的常态。而高低品价差的幅度，则取决于钢厂利润（只有在利润可观的情况下钢厂才有意愿使用高品矿石“扩大产能”，而假如使用高品矿石不存在经济效益，那么高低品错配也将成为伪命题）。
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