以债谋权话危机

摘自2013年7月22日《理财周刊》

　　中国经济与社会的风险正在积聚，随时可能像台风一样呼啸而来，这让我想到了索罗斯的话：晚会也许已经结束，但人们还在跳舞！

　　地方债的兑付危机已浮出水面，但由于银行对地方政府网开一面，地方政府债的展期约定俗成。债务展期让金融危机表现为银行贷款的期限错配，一极活跃了高利贷市场，一极延伸到银行间市场，这就是人们所关注的“钱荒”。

　　地方政府俗称“父母官”，本不应成为银行的债务人，但由于当年的税制改革创造了“土地财政”，把国有土地的出让金收入划归了地方政府，地方政府就成为辖区土地的经营者，还可以土地作价入股参与开发或抵押贷款，从而使政府在公共服务者的身份之外成为一级开发商。所以地方政府作为债务人的角色，源头是政府作为城市经营者的职能。现代政府的收入不仅来源于税收，而且来源于货币，这就提出了一个新的概念：政府经济职能的二重性。

　　政府职能的二重性可简单定义为服务与经营，服务型政府的收入是税收，支出是公共服务，在入不敷出产生赤字财政时，政府或者要发债券，或者要印钞票。欧美国家有一些在宪法之前就存在的“老祖父法则（Grandfather Clause）”，类似于宗教教规，其中一条关于货币发行的条款是：在任何条件下，货币量的增长都不得超过经济增长的70%，以防范恶性通货膨胀。所以在欧美尤其是基督教国家中，货币总量的增长很慢，超额货币发行有严格的限制和约束。这一条“老祖父条款”就像孙悟空头上的紧箍咒一样，有效地制约着政府的货币发行机制。但由于没有直接约束政府债券发行的“老祖父条款”，欧美国家的债务规模会失控，可能酿成债务危机却不会印发“天量”货币，所以几乎不可能像中国这样在十年间让M2增长5倍以上！

　　“天量”货币驱动经济增长的模式并非中国首创。二次大战后的日本经济奇迹也同样伴随着“天量”货币发行。时至今日，日本经济的M2/GDP的比率高居全球首位，高于中国经济目前的水平。日本和中国的经验还被亚洲其他国家模仿，亚洲国家整体的货币量增长远高于欧美国家，因为亚洲国家的政府没有“老祖父”的教诲。

　　在“天量”货币驱动经济增长的国家，政府必须经营货币，让超额货币尽可能多地流入投资品市场，流入奢侈品市场，以弱化一般消费品市场的通货膨胀。在经济城市化的阶段，超额货币流入城市，驱动房价上涨和消费升级。超额货币在虚拟经济的膨胀中形成了货币化的虚拟财富，让城市及其周边的土地开发成为虚拟财富的载体，从而使“土地财政”翻云覆雨，金融地产纸醉金迷。每一轮地价上涨都会激发人们的致富欲望，和超额货币一起，成为驱动房价上涨的力量。

　　然而在中国现行的体制中，“土地财政”的疯狂让地方政府热衷于经营而非服务，热衷于土地开发而非社会稳定。地方政府的债务危机不断被中央政府的超额货币所掩盖，但债务危机的加深和社会动荡的风险却会传导至中央政府，从而导致地方和中央两级政府之间的风险不对称。在这种利益和风险极其不对称的制度安排中，中央政府已经被拖进了“深水区”，而走出险境的唯一选择是剥夺地方政府的投资权，削弱地方政府对“土地财政”的依赖性。只有这样，才能让地方政府更安于服务，中央政府更善于经营。

　　从这个角度看，我的判断是：1.债务危机早已发生并愈演愈烈；2.让债务危机像地雷一样分区引爆方能“以债谋权”走出困境；3.中央政府运筹帷幄正在危机中寻找“以债谋权”的各种机会；4.地方与中央政府之间的博弈至少需要3年才能决出胜负！

　　过去十年的“天量”货币发行掩盖了地方政府的债务危机，人们却在城市化的喧嚣中丧失了对风险的有效控制。中国经济与社会的风险正在积聚，随时可能像台风一样呼啸而来，这让我想到了索罗斯先生在纳斯达克市场崩盘时讲的一句话：晚会也许已经结束，但人们还在跳舞！