PPP资本金融资之困惑

资本金制度作为富有中国特色的制度，已存在多年。因为该制度，在金融业催生了专门的资本金融资业务。其鼎盛于房地产夹层拿地，一度为各金融机构赚取了丰厚的利润。此后，由于PPP市场的迅速发展，加之该领域更为巨大的资本金需求缺口，金融机构自然而然把资本金融资业务做到了PPP领域。

资本金和资本金融资涉及的领域极广，从资本金的认定、资本金融资的进入和退出方式、资本金融资和债权融资的搭配、资本金融资交易结构和风险控制以及资本金融资和出表等等，真要讲起来估计三天三夜也讲不完。因此，本文仅聚焦财政部王司长讲话的理解和未来PPP的资本金融资业务是否可能被暂停和清理，其他不做过多的展开。

一、讲话内容及其理解

近日财政部王司长在第三届中国PPP融资论坛上关于资本金的讲话激起广泛讨论。一时间朋友圈各种刷屏，媒体各种解读，大家都困惑于未来PPP的资本金融资业务是否将会被暂停和清理。根据2017年第三届中国PPP融资论坛官网网页（网址见附注1），司长关于资本金相关原话摘录如下：

“政府和合作伙伴一定要掏出真金白银，拿自有资本做资本金”，“注重短期利益而轻视长期运营……不少社会资本自有资金实力不足，穿透看资本金都是借款，“小马拉大车”。这种情况下，社会资本难以分担长期的风险，PPP这个好的机制难以发挥应有作用“，“不具备公共产品属性、资本金不到位或资本金穿透后不是自有资金、没有建立长期按效付费机制，以及过度依赖政府付费的项目，要予以剔除”，“任何投资项目、任何金融活动，自己要投入一定的自有资金，再进行适度的融资，这是必须守住的底线。不能让政府的各种公共性基金作为资本金，更不要让社会资本用借款作为资本金，然后再用银行资金做运营”。

仅从字面意思来理解，根据“自己要投入一定的自有资金”，“资本金都是借款”这些表述来看，这里反对的是大比例甚至全部的资本金都是融资而来；根据“资本金不到位或资本金穿透后不是自有资金、没有建立长期按效付费机制，以及过度依赖政府付费的项目，要予以剔除”，“更不要让社会资本用借款作为资本金”，这里反对的是任何比例的资本金融资。

当然，不管字面上如何理解，这段关于资本金讲话的核心还是非常明确，即：社会资本要重视长期运营，防止“项目建好就拿钱、项目落地就走人”，要分担长期风险！！！无疑，司长所强调的直切当前PPP市场发展的痛点，也指明了未来PPP业务的重要方向。

二、PPP资本金融资之困惑

那么，未来PPP的资本金融资业务是否将会被暂停和清理？于笔者而言，从理解司长讲话的核心精神来看，应该可能性较小。

（一）  市场存在着刚性合理需求

PPP项目一般总投较大，因此资本金投入金额也大，而且期限还非常长。一般企业账上不可能随时趴着可供长期投资的大体量资金，另一方面补充权益性资金的途径也极其有限，因此只能依靠对外融资。

笔者认为，核心问题不应该是资本金是否来自于融资，而应该是这笔资本金融资是否在社会资本表内，更重要的，是否实质承担还本付息义务。如果所融入资金在社会资本表内，那么实质来看，社会资本借助金融机构过桥资金的帮助，提前实现了资本金到位，原来按社会资本自有资金调配情况，可能需要五年投入的资本金，现在两年内就可以实现到位，从而帮忙项目迅速启动，投入建设。同时，这笔表内融资需要承担还本付息义务，因此社会资本必须对项目负责，如果项目运作失败，社会资本无法从PPP项目上收回资金，那么杠杆越大的项目对社会资本造成的损失也越大！！

反之，如果资本金都是融资而来，不在社会资本表内，不实质承担还本付息义务，那么社会资本就没有承担长期风险，完全可以“项目建好就拿钱、项目落地就走人”。

（二）  实操可行性

基于合规要求，很多时候要实现资本金融资，就要先成为项目公司股东。因此，多数情况下，金融机构是以社会资本一员的形式参与PPP项目，并成为项目公司股东，而后投入资本金，实现资本金融资。从形式上看，这就是金融机构成为社会资本后正常投入的资金。因此，如果要禁止资本金融资，就要明确发文禁止金融机构及其所属子公司和SPV作为社会资本参与PPP项目！！！如此不仅影响非常恶劣，而且也剥夺了金融机构作为正常社会资本参与PPP项目的权利，于金融机构尤其是真正参与运营管理的产业金融机构极其不公平。此外，就算有这样的强制性规定，实际上也无法达到有效禁止的目的，因为你不知道哪家社会资本后面站着金融机构！这些金融机构会以怎样灵活的方式给予资本金融资！

综上，暂停PPP资本金融资的政策不仅会妨碍市场正常合理的发展，也实际上无法具备可操作性。PPP项目涉及的行业和项目类型众多，一刀切的政策也会导致市场无所适从。对过往项目的追查，更是会导致市场大乱！ 因此，从理解司长讲话的核心精神来看，直接出台一刀切政策的可能性较小。

但如何让社会资本重视长期运营和分担长期风险，防止“项目建好就拿钱、项目落地就走人”的情况呢？

对于地方政府而言，笔者认为这些要求在招投标阶段落实是否可操作性更强？地方政府和PPP咨询机构应该最了解所操作的项目，需要什么样资质的社会资本作为联合体牵头方，可以直接把“小马”排除掉。此外在招投标阶段是否可以明确联合体牵头人投入资本金的下限，要求后续提供投入资本金的相关集团决议和凭证，要求一定的项目公司管理人员派驻，要求是否控股和并表管理等等？

对于金融机构而言，应体会精神，抓住实质，做规范的PPP，规范地做PPP，切记谨慎“裸奔”。

附注1：

http://www.cpppf.com.cn/NewsDetail_599.html?from=timeline