四季度信托和其他业务盈利提速

第一，行业带动下，公司信托规模及收入增长持续

　　尽管新增银信及地产类信托规模下滑， 但紧缩政策下信托规模持续增长。 据 wind统计， 2011年 4季度新发行信托 1411亿元，环比增长 18%；其中公司 4季度新发行 1只地产信托，预计发行规模 4亿元。 行业带动下，公司继续分享信贷紧缩的政策红利。2011年前 3季度累计实现信托手续费及佣金净收入 2.15亿元。　　

　　第二，税费水平是公司季度业绩波动的最大扰动因素

　　公司单季度营业收入及净利润水平波动较大，更主要是受费用水平及税率的双重影响。其中，2008 年4 季度公司单季营业收入达 1.07 亿元，但费用收入比和所得税率高达 16.77%和58.77%，从而使公司当季净利润仅为 2.13 亿元；同样地，2010年4 季度公司单季营业收入 1.53 亿元，所得税率为 47.65%，导致公司当季净利润仅 0.14 亿元。 综上所述，我们认为 2011年4 季度单季净利润激增，除信托规模增长外，更多是受当季税费水平的影响。

　　第三，投资评级与风险提示

　　我们认为，2011年公司分享了信贷紧缩下的政策红利，从而实现了营业收入和净利润的快速增长，但 2011年4 季度单季净利润的激增，预计还与子公司银晨网讯科技下半年收入和业绩较好、营销费用等增长幅度有限等有关。但公司业绩目前对应 PE仍约30多倍，估值优势并不明显，股价表现仍将受制于重组进程和地产信托到期兑付风险对信托行业的影响，给予“中性”评级。

　　具体来看，公司重组进程低预期，近期公告将提请股东大会审议批准将重组方案有效期再延期一年；与此同时，我们预测2012年到期地产信托规模为 3500亿元，其中近 60%为信托公司被动管理的地产信托，行业到期兑付风险较高。