导语
动力电池回收行业是新能源汽车行业中必不可少的一部分，并且会随着新能源汽车存量的增加，在整个行业中扮演越来越重要的角色。
今日推荐报告：2022动力电池回收行业
来源：华紫研究
作者：旺铄
原标题：动力电池回收行业：营收利润不相称，黎明前的黑暗还有多久
2021年，锂动力电池行业爆火，主要动力电池原料及上市企业的股价都一路高歌，直至2022年初依旧备受关注。
而与动力电池产业链上其他企业相比，第三方动力电池回收企业虽营收随整个大环境快速上涨，但净利润却提升有限。更有评价称动力电池回收行业是一座“烫手”的金山。那么第三方动力电池回收行业目前到底处于行业生命周期的哪一阶段呢？让我们一探究竟。
动力电池回收行业的商业模式
动力电池回收行业是新能源汽车行业中必不可少的一部分，并且会随着新能源汽车存量的增加，在整个行业中扮演越来越重要的角色。
动力电池回收技术壁垒情况
动力电池的容量会随着使用而逐步降低，当动力电池的容量高于80%时，可以通过修复和增容提高性能，然后再次作为动力电池投入使用。而当容量不足初始容量的80%时，则一般进行回收处理。动力电池的回收方式主要分为梯次利用和拆解回收。
适用于梯次回收的动力电池本身没有彻底报废，仍然可以在别的途径继续使用，一般电池容量在60%-80%范围内时梯次利用价值较高。动力电池梯次利用的主要应用场景包括：低速电动车、备用电源以及储能领域。而在动力电池容量下降到初始容量的30%或40%以下时，可以通过拆解实现资源再生利用。目前行业公认的理想模式是先梯次利用再拆解回收。
实现退役动力电池的梯次回收再利用可以概括为五个关键环节：一是性能检测评估、二是分选成组、三是重组电池均衡性设计、四是应用场景匹配、五是安全评估。
其中检测技术和安全评估是目前的主要难点。这是因为锂电池模块的寿命具有短板效应，即取决于模块中性能最差的锂电池，所以实际配置时进行预先的无损检测，然后将一致性较高的多节锂电池进行配组，以提高整体锂电池模块的寿命。由于梯次电池的使用寿命较短，因此在投入使用后，除 BMS 系统日常监测外，还需要开展定期的容量测试和电池性能验证，根据该批次梯次电池分选时的健康状态确定再退役标准。
当动力电池的容量不适合进行梯次回收利用时，需要对于动力电池进行回收拆解，也称资源化利用。回收拆解的技术路线主要分为四种：生物法、火法、湿法与物理法。目前国外主要采用的是火法技术路线，国内以湿法为主，物理法也在快速的发展过程中。
动力电池回收产业政策情况
新能源汽车市场快速扩大，动力电池出货量逐年攀升，即将进入退役电池的市场爆发期。在市场规模进一步扩大的同时，动力电池回收利用管理政策日趋完善，从2018年开始政策发布密集程度、规范内容深入程度均有所提升，政策体系已初步建立。
我国动力电池回收管理政策虽日趋完善，但较国外仍有一定差距，目前行业内也存在较明显的监管问题：工信部分别于 2018 年和 2020年公布符合《新能源汽车废旧动力蓄电池综合利用行业规范条件》企业名单，进入“白名单”的企业被视为“规范企业”。而规范企业只是作为推荐性合作企业，并无市场强制性的准入门槛。相比之下，没有营业资质的非规范小企业，正享受着忽略安全、环保问题所带来的低成本红利，他们在与规范企业的竞争中，更易抢占市场。据统计，2021年真正流入规范企业的退役动力电池不到全年退役总量的 30%，大量退役动力电池流向了非正规渠道。
除此以外，对于动力电池回收过程中资源的提取比例、产生污染物的含量以及处理方式尚无强制性规定，这也进一步为市场上存在的非正规动力电池回收企业提供了条件。
笔者认为，进一步规范动力电池回收行为、明确惩处措施是行业监管政策完善的必然趋势，未来动力电池回收将逐步走向正轨。届时，动力电池回收价格将有所下降，行业内企业间的竞争将主要由“与电池厂、车厂之间的战略合作”和“梯次利用与回收拆解的技术优劣”决定。
动力电池回收行业市场规模
在上一篇文章中我们介绍过，从产能上来看，全球锂矿产量2022年预计提升约30%。根据乘联会数据显示，在国内市场中，2021年我国新能源车零售298.9万辆，同比增长169.1%，预期2022年我国新能源乘用车目前应调整到550万辆以上，对应我国新能源汽车销量增速为80%。2021年全球新能源销量高达631万辆，同比增长101%，2022年，中金预计全球新能源车有望突破千万销量。对应全球新能源车销量增速达到50%以上。
由此可以估算，2022年全球范围内的新能源汽车增速大于全球锂矿产量增速，全球动力电池原材料大概率仍将延续2021年的高位价格。
动力电池回收通常会以招投标方式来进行，企业一般会依据当时市场的金属价格乘以折扣系数来进行回收；而回收加工后的产品，一般也通过与下游电池厂签署长期合作协议，以“金属价+加工费”价格出售。通过这种模式，动力电池回收企业在原材料价格波动剧烈的情况下，基本锁定了利润率。
据公安部数据，截至2021年底，全国新能源汽车保有量达784万辆，扣除报废注销量比2020年增加292万辆，增长59.25%。2021年全国新注册登记新能源汽车295万辆，占新注册登记汽车总量的11.25%，与上年相比增加178万辆，增长151.61%。近五年，新注册登记新能源汽车存量从2017年的65万辆到2021年的295万辆，年复合增长率约为35%。中国汽车技术研究中心数据显示，2020年国内累计退役的动力电池超20万吨，市场规模达100亿元。动力电池回收的市场规模增速与新能源汽车存量增速呈正比，因此预估未来动力回收行业的年复合增长率将达到30%以上。在原材料价格未发生巨大变化的情况下，预计2025年新能源电池回收量将达到75万吨，约350亿元。而随着新能源电池内能源材料占比进一步地提高，能源材料价格的上涨，2025年市场规模有望突破400亿元。
目前来看，动力电池的生产原材料来自回收渠道的占比很小，多数企业生产前驱体、正极材料的原材料仍来自于市场采购。但随着新能源电池回收市场的进一步扩大，来自退役动力电池回收的原材料有望成为未来动力电池材料供应的主要渠道。
依据行业生命周期理论来评价动力电池回收行业，我们发现：动力电池回收行业竞争过于激烈，退役动力电池的供不应求导致整体利润率较低；行业中企业致力于开辟新用户、占领回收市场，但此时回收技术上仍有一定的不确定性；企业进入壁垒较低，产品品种及新进竞争者数量正在增多。
笔者认为，动力电池回收行业目前正处于由“幼稚期”向“成长期”的过渡阶段，随着相关监管政策的继续完善的这一必然趋势，动力电池回收行业的进入壁垒将逐步显现，行业利润率整体将有所提升并向头部企业聚集。行业的未来发展值得期待。
基于上述逻辑，笔者选取目前动力电池回收头部企业——格林美（002340.SZ）为研究对象进行深度分析。
第三动力电池回收企业代表深度分析
格林美（002340.SZ）
格林美是中国开采“城市矿山”资源、再生资源行业和电子废弃物回收利用行业的第一支股票。公司从事于以三元前驱体、四氧化三钴与动力电池回收为主体的新能源业务，公司拥有“废弃物回收——化学原料再造——各种废弃物综合处理”等全产业链，拥有固体废弃物处置的全牌照。
接下来笔者将从经营方面、技术方面、市场占有与供应链方面进行分析，并预测公司未来的盈利情况，结合上述分析进行估值。
经营方面，根据公司2021年中报，其2021年上半年经营情况如下：
其中“三元前驱体”、“四氧化三钴”、“正极材料”、“动力电池综合利用”归属于新能源电池材料业务，实现营业收入56.31亿元，占比70.38%，同比增长103.98%，毛利率22.19%。新能源电池材料业务营业收入及利润率均高于行业平均水平。公司原有的废弃资源综合利用业务2021年上半年实现营业收入23.70亿元，毛利率16.21%。
公司计划将“格林循环”分拆上市，IPO申报已于2021年7月23日获深圳证券交易所受理，现处于第二轮问询回复中。“格林循环”主营业务为电子废弃物的回收、拆解与综合循环利用以及废塑料的改性再生，不包括新能源车的电池材料的回收利用。笔者认为：“格林美”将“格林循环”分拆上市，有助于进一步提高母公司经营利润率，推动“格林美”估值上涨。
技术方面，格林美自主研发了百余项核心技术,累计申请2181件专利,制修订273件国家和行业标准,取得了三元动力电池原料与材料制造、电子废弃物循环利用、硬质合金废料综合利用、报废汽车综合循环等行业关键技术成果。
2021年上半年，格林美在超高镍低钴前驱体、四元前驱体、无钴前驱体等前沿产品领域全面突破关键技术，取得一批前沿技术成果，重点突破开发8系、9系高镍前驱体并成功送样至国内外主流客户。Ni含量达到96%的超高镍低钴（含钴1.5%）前驱体实现商用化，NCM91多晶、NCM90单晶进入量产阶段，NCMA四元前驱体进入量产认证阶段。高镍前驱体较5、6系三元前驱体相比，能量密度更高，是三元正极材料公认的发展趋势。而NCMA四元前驱体通过将铝元素的引入，在不牺牲性能的情况下降低了材料成本，也是目前的热点研究方向。
三元正极电池较磷酸铁锂电池而言，存在的劣势之一就是安全性问题。格林美自主研发的“核壳技术”高镍前驱体具备提升高镍三元正极材料结构稳定性的作用，给三元电池戴上“安全帽”，将有效提高三元动力电池的安全性。
对于潜在的竞争技术——氢能源，格林美也成立了氢燃料电池材料研究中心，研发汽车用氢燃料电池催化剂材料。
市场占有与供应链方面，公司循环再造的新能源镍钴电池原料占中国市场的30%，梯次利用动力电池占中国市场20%，动力电池回收量占中国市场报废量30%，干电池等消费电池回收量占中国市场报废量10%。目前公司的动力电池回收可以满足自身20%左右的原料需求。
为保证公司上游原材料供给，一方面公司近期与亿纬锂能（300014.SZ）、孚能科技（688567.SH）签署的定向循环合作协议，采用的是“废料换原料”的合作模式；另一方面，公司在印尼锁定了未来10年的镍资源保障，计划在2022年上半年投入运行，满足公司前驱体材料发展对镍资源的战略需要。
下游方面，公司2021年10月公司与ECOPRO签署了2021-2023年供应17.6万吨高镍前驱体。近期又补充签署了备忘录，依据备忘录，公司将于2024-2026年向ECOPRO BM供应总量为65万吨的NCA&NCM高镍三元前驱体材料。
产量方面，针对公司已经确定的市场订单需求，公司已在2021年底建成23万吨三元前驱体的总体产能，保障公司在2022年达成20万吨以上三元前驱体产销目标，其中出口占比50%，高镍占比70%以上。
依据上述行业发展及公司经营情况对于公司估值。
基于历史数据及公司未来发展速度，预测2021年格林美营业收入152.71亿元，归属母公司净利润9.26亿元；2022年格林美营业收入184.78亿元，归属母公司净利润12.81亿元。
根据其所属的申万三级行业35家公司市值加权平均2022年动态市盈率为38.22，对应公司2022年预计EPS 0.27元，得出格林美股价预期为10.32元。
结语
动力电池回收行业当前“过度竞争”的局面会随着新能源汽车存量的增加以及监管政策的进一步完善而有所缓解，行业利润届时将有所显现，其中头部企业收益更多。
格林美（002340.SZ）作为动力电池回收行业的头部企业之一，其核心技术富有竞争力，对于可能的潜在替代技术路线也有所布局。格林美当前毛利率处于行业领先，并通过合同提前锁定了后续的部分原料与销量，公司2022年经营稳中向好，笔者看好该公司2022年表现。动力电池回收行业的黎明可期。
联系客服
