写一篇自己的指数投资哲学，也许会颠覆很多人的理念，也许会遭到很多反驳，但盼望与球友交流讨论
指数投资越来越普及，对指数估值的研究也越来越多。一种流行的方法，是将指数当前pe、pb等财务指标与历史数据对比，从而判断出指数目前估值的高低。这种方法可靠吗？指数到底该如何估值？
什么是估值？估值就是估算出投资标的的价值，然后以此为参照判断价格高低，进而指导买入卖出操作。指数由一揽子股票组成，指数的估值与单只股票的估值有很多共同点，但也有不同之处。我们依次分析。
先看单只股票的估值。对于一只上市已久的股票，我们能否根据其历史pe、pb来判断当前估值呢？很明显，这是不合理的。在不同历史阶段，公司自身的发展战略、人员水平，外部的市场环境都不尽相同，简单进行历史对比并不恰当。举个例子， $格力电器(SZ000651)$ 之前专注空调业务，它的经营能力、客户群体、同业竞争如何？如果未来它兼顾手机业务，它的经营能力、客户群体、同业竞争又如何？这恐怕是天壤之别。一个企业的内在价值，取决于其未来能够创造的回报，而非历史上市场对它的定价。研究估值，应当立足于当下，放眼未来，而不是从历史数据中寻找蛛丝马迹。
再来看看指数。指数包含了多只股票，其价值应当是多只股票价值的加权。不过指数的复杂性在于，其成份股会随着时间不断变化。有兴趣的投资者可以看看著名的 $标普500指数(SP500)$ ，看看它成份股的历史变迁。如果指数的成分股不断变化，对比历史数据进行估值是否合理呢？我们假设有两组股票：｛A1、A2、...、An｝和｛B1、B2、...、Bn｝，如果A组的pe、pb低于B组，能否说明A组股票的估值更低呢？这与前文讨论的道理相同，两组股票无论是公司自身，还是外部市场环境，都有很大差异。就好像用招行与苹果比较pe、pb，这是没有可比性的。企业的内在价值，取决于其自身能够创造的回报，而非与其他企业的对比。因此，简单的将指数当前数据与其历史进行对比，是不恰当的。
其实用历史数据做指数估值，估的并非其价值，估的是市场情绪。这种“估值”方法，其实是在捕捉市场情绪的历史波动，试图利用市场情绪的起伏，实现低买高卖来获利。从本质上讲，这与基于量价的技术分析并无二致，或者说是一种藏得很深的伪价值投资。
那么指数到底该如何估值？就单只股票来讲，自然是估算其未来回报的折现，但指数的成份股不固定，这就使得估算一个指数的未来回报很困难，从这个角度来说，指数是不可估值的。写到这里，可能会引来很多激烈的反驳，因为这颠覆了很多人的投资理念，甚至有种在黑暗中迷失方向的恐惧。起初我自己意识到这个问题时，也是同样的感觉，但我们不妨冷静下来，重新思考一下：
1、就像物理学的测不准原理一样，有时候我们需要承认不可知，其实可不可知不重要，重要的是尊重客观；
2、指数不可估值，并不意味着指数不可投资，我们依然有办法进行投资决策。
有人会问，难道仅因为成份股会改变，就断言指数不可估值吗？是的，因为它带来的不确定性无法衡量。试想，你都不知道明年持有什么股票，还怎么研究估值呢？就好像当你把红利指数捧在手心时，突然杀出了方大特钢，并抢走第一权重股的宝座，你一定会哭笑不得。也许你会安慰自己，这种幺蛾子明年就被踢出指数了，不错，这很幸运。如果十年前你把上证50捧在手心，突然杀出了中石油，而且赖着不走了，你会从心底里骂街。如果你说，可以选择增强型指数基金，让基金经理清除掉幺蛾子，那么人为管理又增加了一层不确定性。如果你说，让时间清理掉幺蛾子，坏公司迟早会被剔除，此话不假，但你是否等得起，又如何确保新来的好公司估值合理呢。
聪明的投资者一定看出了原因：对，指数规则存在缺陷。指数的编制规则是其灵魂，就像一个企业的战略规划一样。我们不妨把指数看作一个投资公司，它的主营业务就是投资其他公司，那么指数编制规则就是这家公司的战略规划。若要通过指数做价值投资，做估值，是否应该以此为研究起点呢？
这样一来，指数的估值方法就明确了：
1、对于不同的指数，研究它的编制规则，想想它有什么优势，什么缺陷，对于缺陷大的指数，应不在考虑范围内；
2、对当前成份股，估算它们未来的潜在回报，计算出指数的价值中枢；
3、对价值中枢打个折扣，作为安全边际。指数缺陷越大，安全边际就要越大，防止未来飞进幺蛾子。
步骤1告诉我们，指数没有通用的估值指标和方法，就像个股一样，要具体问题具体分析；
步骤2是价值投资的核心，估算未来回报折现，这是绕不开的力气活；
步骤3是价值投资的精髓，强调安全边际永不为过。
有人会说，这也太麻烦了，买个指数要这么复杂吗？记得在 @黄建平 的帖子里看到过一个观点：研究指数比研究个股要难很多倍，现在我越来越能理解这个观点。投资是一件严肃的事情，不是简单翻翻历史数据就行，不然这和看k线炒股又有什么区别？有人可能会有疑问，如果指数估值如此复杂，巴菲特为何还多次推荐指数投资？因为指数也有不可替代的优点：分散风险、低波动。对于专业性不强且内心脆弱的散户，平稳的指数比跌宕起伏的个股要安全的多，只有控制住风险，我们才能进一步讨论收益。
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今天北京下了鹅毛大雪，我喜欢下雪天，一切变得很干净，也很安静。有时候，我们需要给自己下场雪，冲刷冲刷固有的思维，让自己安静下来，重新思考。有时候，理念被颠覆不一定是坏事，它是我们完善自我的重要推动力。
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