如何理解行业特性带来的投资机会

［短文］如何理解行业特性带来的投资机会

艾葳《声明》《地图》于2007年6月11日
股市有风险，入市需谨慎

◇ 理解经济规律对投资的影响

首先我们应该认识到，经济发展本身有着他们自身的内在规律。

但我们也要认清“有效市场理论”本身经常会发生“功能失效”，甚至可能是在大部分时间段内。

资本总是会努力去追求利益最大化，并且资本拥有者都是绝顶聪明的（他们中的大多数往往都会这么认为）。

虽然资本拥有者都绝顶聪明，并且他们总是会认为自己做出的总是在当时的情况下最佳的判断，但他们总是容易忽略其他资本拥有者也是决定聪明的，甚至可能比他自己还要聪明；同时，其它资本拥有者也是以他们自身的利益最大化为目标。

能够进行完全的独立思考的人几乎不存在，虽然资本拥有者中的大多数都认为自己是在做着完全来源于自己的独立思考的决策，但事实上他们的决策已经在不经意间受到了周围环境的变化及周边人群行为趋势变化的影响。

不管实体市场还是证券市场，当我们得以理解这些，或许会对自身的投资行为和回报有所帮助。如《散户凭什么能赢过市场？》中所述，既然所有竞争者都是绝顶聪明、甚至都比你聪明时，那么哪些竞争优势能够帮助我们赢过市场呢？这同样适用于实体经济体，他们同样需要自身独特的竞争优势。

◇ 如何理解行业特性

如上述，每一个绝顶聪明的个体的行为变化，汇总起来总是会形成经济发展本身的某些规律，同样也会形成行每个不同行业的特殊规律。而理解这些规律本身，或许可以对投资者带来某些独特的机会，当然也可以帮助投资者避免一些风险。

［这里需要说明的是，基于这些规律的投资，只能算是所有投资中的一小部分，而非全部。其他一些投资行为并非出自对这些规律的考虑，例如我可能会以数个１０年为单位长期持有某个消费行业个股，而不去理会所属行业的特性。除非有证据表明这家公司的行业地位已经发生变化、或因为其他事件导致这家企业在今后的很长一段时间内无法恢复其盈利能力］

那么，我们首先可以拿汽车行业作为例子来考虑。这一行业有着上百年的发展经历，她的特点之一就是充分市场竞争的（对于中国市场而言，至少从几年前开放汽车市场开始，并且可以预期其市场竞争程度会在未来变得更加充分）、并且其参与者都显得如此庞大、健壮和强势。这一特性最终所体现出的是，该行业的行业平均利润水平将在某个范围内反复波动（当利润率走高时，各大厂商都会纷纷增加投入，以期获得更高的利润，最终这将导致净利润逐渐下降。反之亦然；例如东风汽车集团在２００６年报中表明，将增加２００７年和２００８年的研发开支，从原先５０多亿提高到９０多亿的水平，之前它的净利润获得４０％以上的增长）。那么，从国际上非常长久以来的统计数据表明，该行业中只有少数最为优秀的企业在一些年份中可以获得１０％左右的销售利润率（例如日产在全球市场范围内实现了这一盈利水平，但半数企业只有５％甚至更低的水平）。这说明什么呢？当全球范围内有多家汽车企业表明其盈利能力超过１０％时，表明随后的一段时间内将会导致该行业投入增加，而当大多数企业只能获得很少的盈利水平时，将可能意味着这一行业的盈利能力即将恢复（还记得２００５年的景象吗？）。另外，最为重要的是，对于该行业上市企业进行估值时，合理盈利水平将成为很重要的一个参考依据。例如我们假设一家企业，销售额为４００亿，即便我们可以假设未来数年销售额可以按２０％的增长水平增长，但在它实现最佳盈利能力时的年度净利润大约也只为４０亿＋２０％年增长率下的净利润（当然，我们很难说服自己以证明这样的盈利水平能够持久，除非这家企业足够优秀，市场份额保持领先，他的品牌价值足以为他带来额外的收益）。如果这家企业在行业中属于较为普通的企业，那么他的市值总额如果２倍于销售总额，那么或许就表明“的确高估”了。但如果是销售总额的１倍或０．７倍，是否被高估就是很难说的一件事情，当然也没办法确定它一定是低估的，这一行业的未来格局总是会令人捉摸不定（至少对于我来说是如此）。

另外一个例子可以取之前曾经提到过的电力行业（《如何评估电力行业的投资价值》）。事实上，不仅电力行业，而是包括供水、污水、城市天然气供应、高速公路和机场、港口等公用事业类行业都较为适合于采用同等方法。这些行业的特征是，属于国民经济中的基础性行业，他们在享受垄断的优势的同时，必须受限于“合理的行业盈利水平”。当我们发现这些行业出现“高于正常水平的行业平均盈利水平”时，通常也就意味着随后的政策上会出现对其盈利能力不利的因素，我们当然不能对这些政策的变化感到任何意外。目前正在热烈讨论并且逐步实施中的污水／供水单价的上涨就是其中的变化之一，长期以来该领域较低的利润水平（甚至局部亏损），导致无法吸引足够的聪明绝顶的社会资本。对于这一类行业中的企业而言，那些能够实现较高资产经营状况的企业总是比较容易获得超过行业平均水平的增长率。（这些行业其实有点像父母要对１２个子女做到一碗水端平那样，不能让有些孩子饿着、也不能让有些孩子吃得过饱，虽然有些时候会有所失衡，但长远来看将会较为平缓；是指行业整体，而非行业中的个别个体。）

以此类推，事实上，有很多行业都有着其自身的某些规律，能够准确掌握这些，偶尔也会带来一些意外的投资机会。《石化下游行业投资价值分析案例》《关于“有色金属”，我之愚见》《品牌的价值：苏泊尔与七匹狼》

消费类行业的确会与上述这些行业有所不同。对于那些强势和几乎属于无可替代的品牌而言，就有可能较少受限于行业竞争带来的利润压力，这一类企业有可能会长期保持较好的盈利能力。对于这一类企业而言，在观察其市场地位和盈利能力的变化（例如毛利率水平）和销售额（包括产能）变化情况之外，或许考虑“远景目标”上的盈利额较为合适一些。所谓“远景目标”（我也不知道有没有专业词汇可以用来描述这一内容），例如对于家电零售企业而言，我们总是可以设想１０年后，全国总体的家电销售总额大约可以达到多少水平，以及根据当前的市场份额及盈利能力情况估算１０年后大约最好的情况下可以实现多少盈利（真实盈利能力）。如果目前的股价无论如何都无法与１０年后的盈利能力相匹配，那么显然会缺失买入的动力（不要试图得出精确的值，这些都将成为徒劳）。啤酒、白酒、鞋、宾馆、百货和葡萄酒等等．．．对于这一类来说，想来最为重要的还是寻找“足够优秀的企业”（当然，你可能会寄希望于某些二流企业能够异军突起，不过这是一个概率问题，买入１０家这类企业或许会真有一家能够大放异彩，不过你要承受另外９家平庸的收益或亏损）。

事实上，最为令我不满的还是房地产行业，夹杂着“权力”与“特殊利益”在内的行业，总是会有某种力量干预它的运行规律，虽然我们能够确信在某些时刻这一规律总归会体现出来。（上述数据仅供参考，有些凭记忆而写，具体数字希望每一位读者自己去寻找。任何事情皆需独立思考。相信每一个人都有自己最为熟悉的行业和公司，利用某些行业特征，并且在适当的时机选择其中最为强势的优质公司，总是较为容易带来令人满意的回报。）

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最后修改于 2007-06-11 16:51 阅读(5651)评论(30)编辑删除

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