地下综合管廊融资模式研究

地下综合管廊，又称共同沟，是指在城市地下用于集中敷设电力、通信、广播电视、给水、排水、热力、燃气等市政管线的公共隧道。德国建设地下综合管廊已有百年历史，其东部城市耶拿共有11条综合管廊。新加坡滨海湾地下综合管廊已经成为保障滨海湾成为世界级商业和金融中心的“生命线”。这条地下综合管廊全长3.9千米，工程耗资约8亿新元(约合36亿元人民币)，集纳了供水管道、电力、通信电缆和垃圾收集系统。同时，“一次投入、长期受益”的做法能够显著降低运维成本，便于长效管理。2015年8月3日，国办发〔2015〕年61号文《国务院办公厅关于推进城市地下综合管廊建设的指导意见》(以下简称“意见”)明确:到2020年，建成一批具有国际先进水平的地下综合管廊并投入运营。工作目标已经明确，那么如何配套有效的融资模式，将成为建设前需要考虑的关键一环。笔者仅就融资方面提出一些管窥之见。

1融资主体

1.1主体结构

意见指出，建设主体鼓励由企业投资建设和运营管理地下综合管廊。意见中所述的企业，如果是当地政府直接控制的国有企业(下文简称“政府背景公司”)，那么对项目回报的要求可能会低一些，甚至可以不计回报。但这里的企业如果并非当地政府直接控制的国有企业(下文简称“社会资本”)，必然会对项目回报提出明确要求。这时就需要政府出面协调。既然需要制衡，建设主体可由当地政府直接控制的国有企业和具有建设经验的社会资本合资成立项目公司(下文简称“项目公司”)，以此项目公司成为建设主体。为避免不必要的法律纠纷，融资主体须与建设主体保持一致。

因此，融资主体有三种:政府背景公司、社会资本和项目公司。其主要优劣势表现如下:对于政府背景公司，诸如城市建设有限公司、某市某园区建设经营有限公司，政府对项目建设有主导权，但是，资金实力有限、建设经验缺乏、对相关管线单位缺少控制力;诸如中铁某局、中建某公司、当地管线单位等，资金实力强、建设经验丰富，但是，不熟悉当地政策，可能在项目推进中遇到诸多困难;诸如某市某园区地下综合管廊建设经营有限公司等，兼具政府背景公司和社会资本的优势，但如未建立合理的内部治理结构，会出现不同声音，不利于协同作战。

1.2资源整合

地下综合管廊的使用单位主要是电力、通信、广播电视、给水、排水、热力、燃气等市政管线单位。为鼓励七大管线单位付费入廊，政府需要加大力度协调管线单位，但由于管线单位中比如电力、通信等往往是省管，可能会造成阻力，那么，政府可以允许管线单位入股项目公司。所以，建议政府以政府背景公司联合当地管线单位组成联合体，再引入具备资金实力、建设能力和经验的社会资本成立项目公司，作为融资主体。

2融资模式

根据地下综合管廊建设的不同阶段，可以采取不同的融资模式。

2.1破冰及初级建设阶段

建议先从产业园区试水，采用PPP建设模式中的BOT(建设—运营—转让)或者BOO(建设—拥有—运营)。

即由项目公司负责建设园区中的地下综合管廊，并且提供能源供应服务(如在园区建筑物顶层布放收集太阳能的装备并转化为电能为园区供电等)，通过园区中的企业、居民等支付能源费用、管线单位支付入廊费用等作为项目公司的回报。这个阶段，项目公司可以向银行申请PPP贷款或项目贷款。

2.2地下综合管廊的快速发展阶段

这时，已有若干条地下综合管廊建成或投入运营，下一步应当考虑如何由点及面，推广建设。建议从城市整体布局考虑，建立地下综合管廊建设基金，由项目公司引入社会资本、保险资金、银行资金等中长期资金作为优先级，并设置5+5+N的期限(类似于永续债的期限安排)，允许优先级投资人在每5年行使重定价权并选择是否继续持有基金，允许优先级投资人的退出和加入，优化基金的流动性。

2.3地下综合管廊的成熟运营阶段

此时，城市地下综合管廊基本建设完毕，当地项目公司主要进行管廊的运营。这时的资金需求主要是营运资金和改扩建资金需求。由于项目公司已经具有一定规模和实力，能够获得较高的外部评级，可以通过资本市场、债券市场融资，通过IPO、企业债、短期融资券、中期票据、项目收益票据等直融方式筹集资金，也可以通过PPP贷款等间接方式筹集资金。具备条件的项目公司可以开始考虑参与其他城市的项目竞标，这时可以通过并购债、并购贷款等来解决资金。

3还款来源

只有融资期限内的还款来源与融资本息能够平衡，融资方案才能成行

。因此，无论在哪个阶段，无论选择哪种融资方式，还款来源都是需要解决的永恒主题。项目公司的经营收入，应当作为主要还款来源。这包括管廊接入、使用和维护收入;能源供应收入;土地收益;物业收入等。除了项目本身收入外，来自政府端的支持必不可少，比如政府补贴、税收优惠、税收返还、贷款贴息等，都是还款来源的有力补充。具体见下表。

4风险缓释措施

4.1权利的享有

当地政府应通过协议、发文等方式明确项目公司享有PPP中特许运营的权利，确保能源费用和入廊费用等的及时支付;政府明确给予项目公司投资补贴、税收优惠、贷款贴息等政策;政府应同时明确上述现金流在保障项目公司运营的基础上优先用于归还银行贷款等融资资金。

4.2担保方式

在建设期内提供第三方阶段性保证，待项目公司经营性资产形成后追加管廊资产抵押、收费权质押或土地、房产抵押。项目公司经营现金流可以覆盖贷款当期本息时可以取消第三方保证，直接采用前述抵押或质押。

4.3政府的信用

由于地下综合管廊的建设具有明显的公用行业特点，为确保项目顺利融资并在遵循国家有关法律法规的前提下，当地政府能够与项目公司和银行等融资机构达成三方协议，对PPP权益等给予明确，尤其在到期不能还款且担保方、抵押物、质押物仍不能覆盖融资本息时，应由政府予以协调解决。放眼全球，地下综合管廊建设已经蓬勃发展。可以预见，在“十三五”，地下综合管廊建设将会是我国推进经济发展和结构调整的一项重要工作。建设当前，时不我待;破冰之旅，融资先行。