申万宏源 研报作者:林丽梅,王胜,刘扬
展望2020年2季度,基于行业比较五因子模型(基本面、资金、政策面、估值和市场特征),我们制作了2020年2季度行业配置打分表,建议投资者超配:低估值/高分红行业(公用事业、银行、地产、建筑、汽车、证券)以及与宏观经济关联度相对较低的行业(医药、食品加工):
第一,基本面:外部冲击下A股盈利预测调整尚不充分。(1)历史上由于新增外部冲击带动名义GDP降幅最大的两年(2008、2012年),也对应着沪深300年初盈利预测与实际值差距最大的年份。如果借鉴2008、2012年盈利预期差的幅度,2020年沪深300净利润增速实际值不排除会有-10%甚至更大的负增长。(2)历史上对比各行业盈利预测下修幅度:银行最小,周期品最大。(3)2020Q1国内人流“严控”给消费和服务业带来基本面压力,而Q2全球产业链“承压”又给制造业带来基本面压力。
第二,估值:平行世界两端分化大。(1)盈利预测下调年份估值的调整经验:2008年沪深300PE(TTM)从年初43.4倍逐季下调至年底12.9倍;2012年则全年维持在10.5-11倍之间,但是进入2013-2014年沪深300PE(TTM)逐渐下行,最低值为2014年4月的8.1倍,估值跌幅大约在【20%,25%】。需要强调的是2013-2014H1年宏观流动性相对是紧缩的。当前沪深300PE(TTM)约为11倍,2020年宏观流动性宽松的概率更大,因此估值出现类似2013-2014H1持续下行概率较低。(2)全球主要指数估值对比:A股处于中间位置,港股最低。恒生指数估值几乎处于2010年来的底部,PB破净并创新低;沪深300、中小板100、创业板100的估值百分位在2010年来10%-20%、20%-30%、60%-70%分位。(3)估值相对压力较大的行业为:食品饮料、计算机、通信、电子、农业、家电、医药;而有估值相对优势的行业为:采掘、房地产、商贸、建筑、公用事业和银行;其中PB破净的行业包括:采掘、建筑、银行和钢铁;(4)龙头股溢价率依旧处于历史高位,公募基金重仓股/非重仓股相对PE(TTM)和PB(LF)处于2010年来95%和98%分位。
第三,微观结构:警惕“外资净流出 产业资本解禁”压力。(1)2020年1-4季度解禁规模分别为:1.11、0.62、0.88和0.95万亿。而历史上季度解禁规模超过万亿的仅有2015年2季度的1.3万亿和2018年1季度的1.0万亿。各行业中,TMT行业2020H1的解禁压力较大;(2)警惕外资净流出对消费品行业的压力,当前陆股通持股前50、前100大公司的整体估值仍处于历史50-60%分位。
第四,政策:新旧基建维稳经济,边际贡献亮点在于强调科技端的基础设施建设和相关应用。
第五,市场交易特征:银行和地产是风险偏好下降后半段相对安全的行业。
长期赛道:外部冲击下,各大新兴行业加速突围,比如云办公、VR应用、在线教育、医药;同时有望加速成长行业集中度进一步提升。
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