阿甘@阿甘十九妹 中巴价值投资研习社
2005年，伯克希尔净利润为56亿美元，每股（不论A股或B股）的帐面净值增加了6.4%。累计过去41年以来（巴菲特等现有管理层接手后），伯克希尔每股净值由当初的19元成长到59,377美元，年复合成长率约为21.5%。
巴菲特用“相当不错”来评价伯克希尔这一年的表现。除了进行5起并购并完成2起、旗下大多数业务经营良好外，盖可保险完美逆袭，在三大飓风让伯克希尔遭受了34亿美元的惨重损失的不利条件下，盖可保险却实现了两年经营绩效提高32%、保单数量增长26%的优异成绩。巴菲特认为盖可保险的成功，其优秀的管理者——首席执行官Tony Nicely厥功甚伟，以至他幽默地建议股东们给子孙也取名Tony。
运动的增加导致投资者收益的减少
收益最大化无疑是投资者的目标，但如何实现这一目标却不是一个简单好回答的问题，巴菲特在这一年的信里，采用了芒格提倡的“逆向思维”，即先回答这一问题的反面——如何使投资收益最小化，进而寻找如何实现收益最大化的答案。
在巴菲特看来，拿道琼斯指数举例子回答这个问题很恰当。从1899年12月31日到1999年12月31日的100年间，道琼斯指数从66点上涨到11,497点。能实现如此巨大的升幅只有一个原因，即20世纪美国企业经营得非常出色，投资人借企业繁荣的东风赚得盆满钵满。到了2005年，美国企业经营仍然态势良好，但一些投资人却受到了一系列伤害，他们本来能够从投资中实现的收益却并未变成现实。
为了解释这一现象，巴菲特澄清了一个基本事实：除了一些无足轻重的情况例外(比如企业破产时企业的损失由债权人负担)，在大多数情况下，投资者们从现在开始到世界末日期间所能获得的收益与他们所拥有的公司总体而言的收益相等。当然，通过聪明地买入和卖出，投资者A能够比投资者B获得更多的收益，但总体而言，A赚的正好相当于B赔的，总的收益并未发生改变。当股市上涨时，所有的投资者都会感觉更有钱了，但事实是一个股东要退出，前提必须是有新的股东加入接替他的位置；如果一个投资者高价卖出，另一个投资者必须高价买入。所有的股东作为一个整体而言，如果没有从天而降的金钱暴雨神话发生的话，根本不可能从公司那里得到比公司所创造的收益更多的财富。
进一步地，由于“磨擦”成本的存在，股东获得的收益肯定少于公司的收益。因此，巴菲特认为，越来越高的成本，将会导致股东们未来的收益水平要远远低于他们的历史收益水平。
为了解释清楚这些费用是如何飞涨起来的，巴菲特设定了一个场景：美国所有的上市公司被一个美国家庭所拥有，而且将永远如此。对所得分红纳税之后，这个家庭的一代接一代依靠他们拥有的公司所获得的利润将变得更加富有。当然为了维持正常运转，这个家庭还得花费掉一些钱，但这个家庭所积蓄的那部分财富将会稳定地以复利不断地累积财富。在这个大家庭里，所有的人的财富都以同样的速度持续增长，一切都十分协调。但突然有一些伶牙俐齿的人闯入，劝说每个家庭成员通过买入某一只股票和卖出另外一只股票来取得比其他家庭成员更好的投资业绩。这些帮助者包含经纪人、经理人、财务规划专家和机构咨询专家和超级帮助者，尽管这些人信誓旦旦，并带领每个家庭成员到处折腾，但收益还是不可避免的变少了。到最后，这个家庭的所有这样那样的磨擦成本大约要占到所有美国上市公司盈利的20%，也就是说，支付给帮助者的负担，使美国股票投资者总体上只能得到所有上市公司收益的80%，而如果他们静静地坐在家里休息而不听任何人的建议的话，就能稳稳得到100%。
物理天才牛顿发现了三大运动定律，却在南海泡沫中损失惨重，后来他对此感叹说: “我能够计算星球的运动，却无法计算人类的疯狂。”巴菲特认为，如果不是这次投资损失造成的巨大创伤，也许牛顿会发现第四大运动定律——对于投资者整体而言，运动的增加导致了收益的减少。
只有三种情况才会借债
对借债、加杠杆不感冒是巴菲特一贯的风格，在合并中美能源后，他担心有股东会因为伯克希尔的资产负债表认为伯克希尔对借债的容忍度有了增加，因此特地在这一年的信里表明了态度：除了象征意义的数量之外，我们回避债务。但同时也给出了会求助于债务的三种情况：
1、伯克希尔偶尔利用回购协议作为某种短期投资策略的一个组成部分，其中包括持有美国政府（或其代理）证券。购买这种类型的证券是非常机会主义的，只能涉及最有流动性的证券。2005年以前，伯克希尔进行了几次这样的交易都毫发无损或者全身而退。抵销债务同样已经大幅度缩减并且不久将全部清除。
2、伯克希尔为了清楚了解其风险特征的带息应收账款组合而借债。作为选择, 伯克希尔可能将这些应收账款“证券化”，也就是说将其出售，但保持相应的服务。伯克希尔采取类似的这种在业内十分常见的操作程序，在资产负债表上并不会反映这样做所产生的债务，而且将加快报告收益的时间，可是最终公司的盈利会相对较少一些。同时，如果市场因素的变化使证券化对伯克希尔更有利时（这种情形不太可能发生），伯克希尔将会出售一部分资产组合并消除相关的债务。而在这种情况发生之前，巴菲特认为宁愿要更好的利润而不是更好的财务包装。
3、中美能源有相当高的债务，但这些债务只是这家公司本身的债务而已，虽然这笔债务将出现在伯克希尔的合并资产负债表上，但伯克希尔并没有为其提供担保（当然这笔债务是十分安全的，因为用以支付债务利息的是中美能源多元化的高度稳定的公用事业收入。即便出现什么晴天霹雳似的突发事件，使中美能源公用事业资产其中之一受到损害，那么，其公用事业资产的收入仍将远远高于支付所有债务利息的水平。）
巴菲特进而阐述了自己对于债务与风险关系的认识：从风险的角度来说，拥有十种各不相同且各不相关的公用事业收入足以支付利息，与单一来源但支付能力更大的收入相比（假设二者比例为2∶1），前者要安全得多。不管公司的债务政策多么保守，一个灾难性事件就会让单独一个公用业务陷入破产境地——Katrina飓风摧毁了新奥尔良当地的电力事业就是明证。但一个地理灾难（比如在美国西部地区发生地震），却不会对中美能源产生类似的毁灭性打击。因为随着中美能源政府管制业务收入的多元化程度不断增强，这家公司能够充分利用大量的债务。
巴菲特的态度非常鲜明：我们对于伯克夏为了并购或经营的目的而发生任何大量的债务根本不感兴趣。即便根据传统的商业智慧，这种认知在财务上显得太过保守，而且如果在资产负债表中加入适当的财务杠杆，无疑能够安全地增加盈利，但巴菲特坚持认为成千上万的投资者将其很大一部分资本净值投资到伯克希尔股票之一（其中包括我们大部分董事会成员和主要经理人），公司的一个重大灾难就会成为这些投资者们个人的一个重大灾难。而伯克希尔当然不会允许这种情况发生，且已对所有用户承诺无论发生什么情况，无论是金融恐慌、股市关闭（例如1914年拖延了很长时间的股市关闭）、甚至是美国遭受核武器、化学或生物武器袭击，他们的投资都会绝对安全。
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